17世纪荷兰郁金香泡沫破灭中的监管

严格意义来说，当时还不存在监管问题，而郁金香也不是股票，但却为后来的股市监管提供了经验。

郁金香有两种繁殖方法，一种是通过种子繁殖，要经过7－12年才能得到比较理想的球茎；一种是通过球茎繁殖。郁金香的根就像大蒜一样，栽到地里每年4－5月应付开花，花期不过10天左右，到9月根部又会长出新的球茎，新球茎的重要比原来种下去的球茎只能增加一倍左右。正因为如此，在短时期内，郁金香球茎的供应几乎是一个常数，不会因需求量的增加而发生变化，其供求曲线图示如下：

在1634年底，荷兰的郁金香商人们组成了一种类似产业行会的组织（college），基本上控制了郁金香的交易市场。该行会强行规定：任何郁金香买卖都必须向行业缴纳费用。1936年底，在郁金香球茎收获期的9月，人们不仅买卖已收获的郁金香球茎，而且还提前买卖1937年将要收获的球茎。这种相对集中起来的交易，信息得以在买卖供求双方中迅速流通，交易成本被大大降低，而期货市场却没有明确的规则，对买卖双方都没有什么具体约束，使得商人们有可能在期货市场上翻云覆雨，买空卖空。

终于，郁金香泡沫形成了。在1936年12月到1937年1月之间，所有品种的郁金香价格全线上升。以一种稀有品种Goudo为例，其价格1934年仅为每盎司1.5基尔德（荷兰盾），1935年底也不过上升到每盎司2基尔德。随着郁金香投机市场的形成，Goudo在1936年11月价格猛升至7基尔德，随后回跌至1.5基尔德。在该年12月12日其价格再度强烈反弹，直上11基尔德。1937年开始，郁金香泡沫严重化，参见表8.4.1。然而，郁金香泡沫的高峰期仅维持了一个多月。1937年2月中旬以后，郁金香价格开始大幅度下跌。

1937年2月24日，花商们在阿姆斯特丹开会决定，在1936年12月以前签订的郁金香合同必须交货，而在此之后答的合同，买主有权少付10％的货款。但这却进一步加剧了市场混乱，荷兰政府不得不出面加以干预，并拒绝批准这个提议。1937年4月27日，荷兰政府决定终止所有合同，一年之后，又通过新规定，允许郁金香的最终买主在支付合同价格的3.5％之后中止合同。按照这一规定，如果郁金香最终持有者已付清了货款，则其损失可能要超过初始投入数量的96.5％，如果还没有支付货款，则只需支付合同货款的3.5％，那么，卖主就要遭受非常严重的损失了[1]。此后，市场一蹶不振，再没有恢复元气。例如以名贵品种Semper Augustus为例，1637年2月5日，其最高价达到6290基尔德，但100年之后的1739年，仅为每盎司0.1基尔德。

表8.4.1  荷兰郁金香泡沫中郁金香价格变动表   单位：基尔德（荷兰盾）

资料来源：转引自徐滇庆（P55）。

总结这一次泡沫危机，买空、卖空，没有游戏规则的期货交易是罪魁祸首，而在泡沫前期缺乏政府监管，泡沫破灭没有好的监管，则是这一次危机严重化的重要因素。