前面的话：

 

我在“2005年5月9日关于全流通与友人的网上对话”一帖中提到“价值派的最大问题是：无合理可行的估价手段。市净率，市盈率，现金流折现都极不科学。 ”，引出与网友的以下对话

（修订版，原版见和讯博客投资常道之 Re: 2005年5月9日关于全流通与友人的网上对话）：

 

网友 ：
 
   
有意思！

很感谢你做的大量工作，使我受益非浅！

冒昧提问，如果认为不妥，可当没看到。

1、“价值派的最大问题是：无合理可行的估价手段。市净率，市盈率，现金流折现都极不科学。”不知“科学”作何解，如果是指“精确”那我同意你的判断，如果是指一般意义上的“科学”即一般规律，那我抱歉，不能同意你的看法。

2、“巴菲特是典型的价值心算，拍脑门决策法。”何以见得？有具体的事例吗？

谢谢！

 

郑旭光 ：

 

1.  一种估值工具如果大家的使用共识可能差的离谱，而且对关于未来的预期无可靠的支持，我就说它是不“科学”的，不是说它彻底无意义（是有意义的），更不是不“精确”！（反而是精确得离谱！）。 意思是还有更可靠更有意义（或曰更能发现真实）的工具。

2.  我以为市净率，市盈率是精确得离谱，但意义有一些，市盈率比市净率更不精确，变动更大，但更有意义更可靠，因为它接近了企业价值的源泉——盈利能力。

3.  自由现金流折现法是个纯理论上的完美模型，价值理论的乌托邦，完全是企业盈利能力的结果计算，但却是毫无操作性的，若认真实施起来，可能对同一个企业的估值，专家之间也会相差百倍！ 因为在竞争的市场条件下，我们根本不可能知道一个企业的存续期会有多少年，每年的自由现金流会有多少！

4.  真正的工具应当是企业无形资产即企业盈利能力及背后同业竞争能力的评估，从“精确的”意义上说，大家不可能取得一致的意见来说，它的本性是“定性的”而“非定量”的。我的看法，如果说企业的价值可以评估，那么着眼于企业盈利能力和同业竞争能力的企业无形资产评估是最科学的，但是毫不精确。

5.  巴菲特从接触了费雪的著作后就开始背离了格雷厄姆的价值计算方法（拣烟头法,即有形资产评估法，作为纺织企业的伯克希尔的价值型收购让他吃尽了苦头），走向定性的无形资产评估法，从我们传统意义的用法来说，这是“不科学的”，因为“无法定量研究”。

6.  在巴菲特的这个转型过程中，芒格起了极好的推动作用。

7.  对企业的定性法的估值，一定是仁者见仁智者见智的，我说的巴菲特型的市场特许权法也有它的应用圈和使用圈；

A.  应用圈：成熟的行业，成熟的企业，行规清晰，秩序明朗，胜败已决。不适用于新兴行业和创业型企业。

B. 使用圈：对企业有理解和感知的分析家，最好是有过企业事务经验的，看得懂财务报表并能结合企业实态理解之。不适合的人群：

1。只懂报表数字的会计师

2。只会看价量的证券分析师。

3。熟通心理学和社会学，不通企业的股评家。

4。宏观和微观经济学家。

5。“专业的”企业管理咨询师

 

网友 ：

说的不无道理，然而，可操作性呢？例如，两家同行业的公司放在一块，如何比较而决定取舍

呢？

 

郑旭光 ：

保险的做法，选取那个竞争力更强的，而不是价格（相对于盈利或净资产）更便宜的。比如在白酒企业，取茅台舍五粮液。

网友 ：

竞争力的强、弱如何量化？如果没有量化，如何比较？
 

郑旭光  ：

没有量化也可比较，就像选美，评委的品味和直觉比三围指数更可靠。

当然，选美比赛中更具常识的是，他们没有提供美人们的五官指数。

 

网友 ：

哦！明白了！十分写意！

好固然是好，不过可能难悟得其中之真谛。令人叹为观止，望尘莫及！

 

郑旭光  ：

其实我在主帖中已经提出了关于企业竞争力的可以用来同业比较的，可量化的“三围指数”，即

1。企业的体质是不是好：主要看无负债的净资产收益率是多少？比同业如何？

2。企业的产品是否极具品牌优势？毛利率比同业如何？

3。企业的管理层是否诚实敬业？比同业如何？

前两条即企业的净资产收益率和主要产品的毛利率。

第三条也可以量化分级为：（呵呵）

1.诚实度可分“可信”，“将信将疑”，“可疑”三级；

也可以细分为“十分可信”，“可信”，“将信将疑”，“可疑”，“十分可疑”五级。

2.虽说好企业的管理层傻点懒点也没关系。

十分需要的话，也可对他们的智商和工作强度进行考察评级，这个技术上也不难实现。

网友  :
 
哈哈！有意思！

值得思考！