全球主要国家真实利率动态（2006年4月）

一、真实利率是市场也是央行关注的焦点

真实利率等于名义利率减通货膨胀率。真实利率不断下降甚至为负，将导致资源浪费，市场配置资源的效率下降，将导致经济陷入通货膨胀的灾难。但是，如果真实利率过高，将导致消费需求和投资需求严重不足，造成市场疲软、经济滑坡。由于在名义利率一定时，真实利率与通货膨胀率呈反向变化，从表面看，通货膨胀率下降（传统的看法认为这是货币供给率下降的结果）与经济衰退有一定关系。不过，这个结论在学术界还存在诸多争议。然而，在实际经济运行过程中，真实利率始终是市场也是央行关注的焦点。

二、主要国家真实利率水平比较

说明：俄罗斯的名义利率为俄罗斯联邦中央银行再贷款利率；美国的名义利率为联邦基金利率；欧元区的名义利率为主导利率(Main refinancing operations Minimum bid rate)；中国的名义利率为一年期定期存款利率，2.25%的年利率在扣除20%的利息税之后只有1.8%，因此，中国目前的真实利率为零（2.25%X80%=1.8%）；日本的名义利率为官方贴现率（Official Discount Rate）又称无担保回购利率。

主要中央银行官方网站：英格兰银行（www.bankofengland.co.uk）；俄罗斯联邦中央银行（www.cbr.ru）；美联储（www.federalreserve.gov）；欧洲中央银行(www.ecb.int)；中国人民银行（www.pbc.gov.cn）；日本中央银行(www.boj.or.jp)。

按照泰勒规则，美联储所追求的“中性利率”应该是在CPI基础上加2个百分点。在这里，英格兰银行显然应该减息，而其他国家的中央银行都应该加息。

三、中央银行的通货膨胀目标和利率目标

按照经济学原理，真实利率高则边际储蓄倾向高，真实利率低则边际储蓄倾向低，由此会引起引致性投资的波动。从真实利率过高到经济衰退中的一个最重要的“传递员”是储蓄倾向，由于真实利率太高，居民和企业的短期储蓄倾向大大提高，从而使消费需求和企业短期需求大大下降，导致市场疲软。据此，经济家泰勒提出了一套中央银行调整利率的规则（泰勒规则），1993年，泰勒针对美国的实际数据，提出了短期利率针对通胀率和产出变化调整的准则。泰勒规则启发了货币政策的前瞻性。如果中央银行采用泰勒规则，货币政策的抉择实际上就具有了一种预承诺机制，从而可以解决货币政策决策的时间不一致问题。按照泰勒规则，美联储所追求的“中性利率”应该是在CPI基础上加2个百分点，就够了。

宋国青教授等人的研究表明：在紧缩时期，真实利率提高，导致边际储蓄倾向提高，对应着的是边际消费倾向的下降，因而有效需求不足，这使得通货膨胀下降，所以真实利率更加升高，有效需求更加不足。政府就开始通过货币和财政政策刺激经济，使投资大幅度增长，拉动总需求；这些政策导致通货膨胀上升，从而真实利率下降，边际储蓄倾向下降，边际消费倾向上升，消费需求更加增大，通货膨胀更加上升。政府发现经济过热，于是实行货币或财政政策的严厉紧缩（参见宋国青演讲“利率至关重要”）。

欧盟要求：欧央行对通货膨胀的规定是“接近但低于2.0%”的目标。也就是说，当CPI高于2%时，必须选择加息。2006年2月，年通胀率最高的成员国为西班牙，年通胀率为4.1%，而法国为最低，年通胀率为1.1%。

日本思路：2005年10月31日，日本央行(Bank of Japan)总裁福井俊彦（Toshihiko Fukui）暗示将于今后6至12个月内放弃其极为宽松的货币政策，并解释了经济状况为什么适合作出这种调整。在其半年经济活动及价格报告中，日本央行将截至2007年3月财政年度的通胀预期从0.3%上调至0.5%。该报告是对政策方向最明确的表述。通胀预期的上调，可能足以让日本央行将货币政策的目标从过多流动资金转向利率。

    最有趣的是，俄罗斯现在则是反潮流——减息。统计资料表明，2003年9月，俄罗斯的CPI是30%，从2003年1月到9月，莫斯科市的CPI高达40%，圣彼得堡更是高达90%。当时俄罗斯联邦中央银行再贷款利率只有16%！但是，俄罗斯的CPI从此逐渐下降，到2005年底，俄罗斯的CPI下降为10.9%。这应该说是一个了不起的成就。

   附录：1999年以来俄罗斯联邦中央银行再贷款利率

四、简短结论

无论是美联储还是日本银行，还是俄罗斯联邦中央银行，无论是加息还是减息，都是围绕真实利率展开的。这说明真实利率才是至关重要的宏观经济和金融指标。一个国家的名义利率不可能长期脱离合理的真实利率（2%左右）。过高则抑制经济增长，过低则导致资源浪费。

附：2006年4-5月各国央行会议时间