最新一轮加息的背景原因分析与影响

关键词：加息 投资过热 外汇走势

中国人民银行宣布，自8月19日上调金融机构人民币存贷款基准利率，一年期存款、贷款基准利率均上调0.27个百分点，5年以上贷款利率上调0.45个百分点。这是继4月28日起上调人民币贷款基准利率0.27个百分点之后，央行今年第二次加息。

本次上调人民币存贷款基准利率的主要内容是：一年期存贷款基准利率分别上调0.27个百分点，其中，一年期存款基准利率由现行的2.25%上调至2.52%；一年期贷款基准利率由现行的5.85%上调至6.12%.其他各档次存贷款基准利率作相应调整，长期利率上调幅度大于短期利率上调幅度。中国人民银行对金融机构再贷款利率与再贴现利率、存款准备金利率与超额准备金存款利率均保持不变。

一、加息的背景与原因分析：

导致今年投资快速增长主要有三大原因，外需拉动、地方政府项目纷纷上马、房地产投资反弹，市场普遍认为，加息是抑制投资快速增长的手段。

由于2006年是“十一五”规划开局之年，目前的财税体制以及政绩考核机制等因素，使得地方政府投资冲动不减，一些地方不顾资源支撑条件和环境承载能力，盲目追求增长速度，用行政力量推动投资增长。今年上半年以来，我国宏观经济火热，上半年GDP增长达到了10.9%，20多个省市GDP超过12%， 1-5月份城镇投资增速超过40%的省份有7个。投资增长过快，内需不足，国际收支失衡等积弊仍然难以改观，特别是在流动性过剩情况下，我国商业银行的贷款呈现“超高速”增长，（7月份新增人民币贷款1718亿元，创历史新高；而中长期贷款新增成为主力，7月增长1493亿元，同比多增1339亿元）。更是此轮经济增长的主要推动力。

　　7月份工业增加值同比增长16.7%，这比上半年17.7%的增长水平回落1个百分点；7月份固定资产投资增速为27%，比6月份的33.7%大幅回落；

今年上半年，在城镇固定资产投资中，房地产开发投资增长24.2%，其中，六月份27.9%比去年年底提高了7个百分点，全国房地产企业完成土地开发面积10973万平方米，同比增长34%；完成房屋施工面积14.06亿平方米，同比增长20.9%。

7月CPI增幅1%，比6月1.5%的增幅降低0.5个百分点。预计下半年CPI仍将在2%以下温和水平，存款真实利率仍为正。今年以来，存款增速每月以高于贷款增速4-5个百分点增长，存贷差连创历史新高，从这种角度而言，央行似乎没有必要通过加息来吸收存款。

二、为什么偏偏在这个时候加息

对付贷款的过快增长，一般国家的央行有三种手段，最大众化也是最具覆盖效应的是加息，其次是提高商业银行的存款保证金，第三个手段则是发行央行的票据，在公开市场上回笼资金。

利率是货币的价格，加息意味着提高货币的价格，存款加息提升储户收益率，贷款加息抬高资金使用成本。尽管7月份数据具有两面性，部分指标也显示经济已经有所降温，进一步紧缩措施的出台需要继续观察。基于对数据差异性的判断，央行的加息有些出乎意料。但毕竟是加息了，而且是自从4月28日以来的第二次加息。经过分析，除了上面所说的抑制过热的投资之外，在这个时候加息有如下一些理由：

1、缓解人民币升值压力：人民币升值压力由来已久，特别是美国在连续17次加息而将基本利率提高到5.25%的水准，而在加息成为强弩之末的时候，又面临巨大的双赤子的压力，因而市场普遍认为2006年下半年不可避免地美元将走入下跌通道。这一点已经在笔者2006年1月和讯博客的专题分析中有系统分析。

2、持续房地产行业宏观调控：温家宝总理8月初指出，目前宏观调控还处在关键阶段，取得的成效是初步的、阶段性的，基础还不巩固，固定资产投资扩张和生产资料价格上涨的压力依然很大，煤电油运供求仍然紧张，造成经济运行中突出矛盾和问题的体制性、机制性弊端没有消除。

在房地产行业，今年以来国家已经采取一系列措施来限制房地产过快增长，但国内的舆论压力下，房地产投资与市场依然呈现双热的局面，在这个时候，加息很可能是央行最后才愿使用的手段。

3、避免与工行IPO出现时间上的冲突：德意志银行大中华区首席经济学家马骏表示，政策层是非常谨慎的，而这次的时点既延续了自4月以来的政策紧缩姿态又避免了距离工行的IPO时间上太近。

4、应对成本推动型通货膨胀的风险：由于地缘政治动荡，加之贸易全球一体化的加剧，石油、贵金属等等都在持续上涨，中国乃至全球目前都正处于成本推动型通货膨胀的周期。

央行为了稳定汇率，被迫发行等量人民币，抑制汇率过快上涨，每年要在外汇市场投放相当于2000亿美元的人民币，显然采取的是数量型货币政策，以利率压汇率，导致高额外汇占款(06年5月份M2增长19.1%)，形成资金流动性过剩，金融机构存贷差过大。2005年国内金融机构存贷总额之比平均值1.40，大于2004年平均值1.32的水平，巨额存贷差2005年底为9.2万亿人民币，今年3月底扩大到9.9万亿人民币，这种存贷差可能还会继续增加，在这种背景下提高存款利率，让当前存贷差拉的更大。加息正是为渡过通货膨胀积累实力。

5、已经有了前兆：今年4月以来央行已多次出台紧缩政策。4月28日，央行今年首度增加贷款利率27个基点。此后频频启动紧缩政策，先后两次提高存款准备金利率0.5%，两次发行千亿规模的定向票据，并提高农行的存款准备金达到9%，这些都是加息的前兆。

三、加息对国际汇市的影响：

受人民币加息影响，日元与欧洲货币将会有新一轮升值周期，从而大体应和笔者于年初在和讯网博客上（http://blog.hexun.com/chunbao/default.html）关于各主要货币2006年方向性分析。

据市场传闻，7月份外汇占款增加200多亿美元，6月份为507亿美元，表明近期国际热钱流入加快。据世界银行预计，从现在起到2008年，美元可能每年贬值5%左右，意味人民币以相应幅度升值，市场普遍认为人民币年升值幅度约3%左右。

存款加息对外币涌入人民币就起到怂恿作用，欲望仍将持续增加，导致外汇占款增加，流动性过剩问题更加严重，存贷差进一步扩大，当年日本“零利率”货币政策，就是在这样市场环境条件下，不得已而为之的举措。

四、本次加息后的分析：

笔者认为，加息昭示的是经济欣欣向荣，是银行等资本加强实力的表象，在降息的时候，人们总希望降息周期快些结束，相反，则希望看到加息周期慢些结束。加息是开弓没有回头箭，既然加息就要持续地加下去，尽管如此，但在年底前再加息恐怕不会多过两次。除了已经分析过的，还有如下一些因素：

首先，持续加息在使得人民币升值的同时，预示货币政策突然180度大转向，会引发股市、期市、汇市、债市和现货商品市场强烈震荡，从而与股改的方向相违背，这是值得股市投资者高度关注的焦点。

其次，抛售美元的节奏性需要：一揽子货币是去年确定的汇改方向，即使美元不处在下跌的通道中，也是需要抛售美元转而增持其它货币的，当前商业银行外汇存款额高达1530亿美元，如果银行纷纷将外汇兑换成人民币，无疑将对人民币进一步上升产生推动作用。前不久中国银行表示，将在年底之前将150-200亿的美元兑换成人民币。中行作为外汇市场主要做市商，它的行为必将影响到其他金融机构，6月份贸易顺差145亿美元，而当月的外汇占款增加超过了500亿美元。

在美元贬值与人民币升值，这两个变量共同预期作用下，流动性过剩存贷差过大的环境中，若存款加息，可谓正中炒作人民币热钱的下怀，意味着热钱收益空间增大，刺激更多境外资金流入，引来大量投机性外币转存人民币。

近几月外汇占款增加很快，预计央行接下来紧缩政策将以数量型货币政策为主，将加大货币回笼力度，很可能再次发行定向央票来惩罚放贷“冒尖户”，不排除再次上调存款准备金率，来收缩银行系统流动性。

贾春宝

2006年8月22日星期二

更多原创文章， http://www.chinavalue.net/authorindex.aspx?id=6652

（说明：本文中的数据来自权威媒体，部分分析来自华林证券和兴业证券的专业分析。）