比较关心A股短期走势的人，最近可能因为股价不是太强而心情失落，媒体上开始出现很多探讨A股市盈率(即股票市价∕每股税后盈余)是否太高了的文章。一般来说，很多文章都会用美国及日本股市来对照，所以让我想就日本高市盈率的成因，以及什么是A股合理的股价提供一己之见。不过，开始之初，大家可以先观察一个现象，有时(自4月中旬附近)大家觉得4000很合理，但现在3800点似乎又贵了，除了心理因素外，没法用其他原因解释，当然，这也是市场专业投资分析的乐趣所在。

    我个人认为日本的市盈率一直居高不下，有两个主因：日本投资人的保守态度，以及日本上市公司实际价值或比账面要高。首先，大家必须了解日本人是一个很难理解的民族，他们最大的特点是对本国有着“超强的信任度”，甚至已经信任到了匪夷所思的地步。怎么说呢，日本其实很早就有投资外国股市的自由，但是到了今天为止，日本人投资日本与外国股票的比例是9:1甚至更高。如果日本股市表现很好也就罢了，偏偏过去十年来，日本股市比不上美国及欧洲，更不用说其他的亚洲股市了。从日元的利息(一年定存在0.25%－0.5%之间)及汇率(过去多年来没有升值)来看也没有赚头，所以说日本人宁愿牺牲获利，也要投资自己熟悉的市场才放心。另一个可能是日本的会计原则在记载资产(如土地、股份)时是以成本纪录，所以日本证券界一直认为日本股票的价格并不像账面的那么贵。不过，不管怎么说，一般全球投资的股票基金是低配日本股票，这也证明大家对他们的股票并没有很看好或只是持中性态度的。

    再回到A股市场合理的股价问题，个人的观点是不容易找到一个客观的标准来看是贵或便宜，但可以用其他的收益来相比(例如与银行定期存款或买房出租赚的钱)。为什么说A股市场和美、日相比没有大的参考价值呢？最直接的答案是国内股市还不是一个完全开放的市场，国外的钱不能自由流入流出，股价主要由中国股民决定，所以没有国际准则可参考。而另一方面，QDII的对外投资刚开始，所以还不足以改变大多数股民的投资行为，所以与国外股市做比较没有多大的参考价值。但在投资理论上，用股票收益和存款、租房的收益来对比就很实际了，大家应该还记得我们以前说一年定存收益约3%，税后约2.4%，所以市盈率高过了40 (100∕2.4%)就算贵了点，除非对将来看得很好，否则存银行不是更省心吗？另一方面，以上海来说，买个房子出租，大概可以得到每年3%的回报，而未来如果房价每年可以走高5%，那么这个出租的房子的获利就变成了 “3%＋5%(税后)－房子折旧及维修”。大家不妨可以拨一下算盘看看到底是买房子出租好，存定存好，还是投资股票比较好。

    所以总的来说，A股贵或便宜与在国内其他的投资渠道来比，个人认为是比较合理的，而在4300点时较高的市盈率恐怕是所有股民用钱投票出来的共识，未来千万在考虑A股投资时，也参考一下其他的选择，以便做出最好的决定。

作者为信诚基金董事、英国保诚集团大中华区投资基金总裁