本文简要介绍了中国创业板市场推出进程现状与中国设立创业板的主要目的。并根据直接投资、融资以及流动性原理、风险投资退出以及权益增值原理、投资组合理论、基于投资乘数的经济增长模型等，分析了创业板的推出对我国经济发展的影响。
主要通过对融资方式的分析来剖析创业板对中小企业等融资主体的影响，从风险投资的退出方式以及价值回报方式来分析创业本的推出对机构投资主体的影响，通过阐述创业板有利于建立多层次证券市场体系，分散和化解金融风险来说明推出创业板对主板市场以及A股市场的影响，通过利用经济增长原理和可持续发展原理来分析我国创业板的推出对我国宏观经济发展以及我国经济结构的影响。
本文还对我国推出创业板现存的主要风险及其可能的影响做出分析和判断，提出有效的防范措施。根据国外创业板的发展总结对我国推出创业板的启示。并对我国创业板的推出的前景作了合理的分析和展望。
关键词：创业板 中小企业 机构投资 主板市场 风险
第一章 绪论
1.1 中国创业板市场推出进程与现状简析
自1998年12月国家计划发展委员会向国务院提出“尽早研究设立创业版块股票市场问题”起，创业版股票市场就进入了积极的筹备工作，国务院要求中国证监会提出研究意见。1991年1月，深交所向证监会呈送《深圳证券交易所关于进行成长板块市场的立案研究的立项报告》。2000年4月证监会向国务院报送《关于支持高新技术企业发展设立二板市场有关问题的请示》。2000年5月国务院原则同意证监会关于设立二板的意见，将二板市场定名为创业版市场。2000年10月，深市停发新股，筹建创业版。2001年11月，朱镕基表示主板市场整顿好后才推出创业版市场。2004年5月17日，证监会同意深交所设立中小企业板块。2007年8月22日，《创业版发行上市管理办法》（草案）或国务院获批。2007年12月4日，中国证监会主席尚福林首次详细披露了创业版的市场定位于制度设计。2008年1月17日，尚福林在全国证券期货监管工作会议上表示，争取在2008年上半年退出创业板块市场。2008年2月27日，证监会发布《创业版发行规则草案》内部征求意见稿。2008年3月3日，深圳证券交易所理事长陈东征表示，2008年“五一”节前推出创业版发行办法的可能性较大，“五一”节后有望推出首批创业版上市公司
根据兴业证券策略研究报告，我国创业板推出时间在2008年五一节前后可能性较大，并且其上市标准与纳斯达克有更多相似之处
——三套上市标准，盈利能力稍欠的企业净资产、营业收入标准更高。
——盈利要求与纳斯达克相当，高于香港创业板上市标准。
——净资产要求低于纳斯达克，高于香港创业板。
——营业活动记录一到两年。
创业版推出时间日渐明晰，并且其制度也日益完善，结合海外创业版的经验，创业版上市的公司主要以科技型公司和中小型企业为主，且处于企业成名周期中的成长期，具有高成长性，创业版制度设计主要基于三大原则，一是要合理确定创业版块市场准入门槛，支持成长性好，国家产业进程中非常重要的中小企业。二是创业版上市公司要体现成长性，创新性和行业多样性。三是创业版制度设计要适应创业企业的特点。创业版市场重点围绕五个立足点，一是支持高新技术产业的发展，培育新兴产业。二是支持新经济、现代服务、现代能源、文化产业与商业模式的创新企业。三是支持新农村建设，支持区域特色和优势企业。四是建设资源节约型、环境友好型社会，有利于建设生态文明，基本形成节约能源和保护生态环境的产业结构、增长方式、消费模式。五是支持创业机制的完善。高成长的高科技企业、新经济、新农业、新能源、新材料、新服务、新的商业模式的企业是深交所关注的重点。
就目前来看，创业板上市公司行业主要集中在电信、网络、IT、生物医药、能源环保与大农业。一方面，从供给上来看，地方储备项目和创业投资市场的行业分布，一定程度上反映了可上市资源的分布。另一方面，从需求上看，创业板必然要为国家经济转型产业升级提供服务，这很大程度上将影响对上市公司的筛选。
我国创业版市场主要围绕着提高自主创新能力，突出加快转变经济发展方式、统筹城乡与区域协调发展、加强能源资源节约和生态环境保护三个重点。
吴艳鹏认为,创业板市场的主要特征表现在以下几个方面:(1)上市企业规模较小。企业股本规模一般在3000万～5000万之间,考虑到新兴市场的特点,为防止过度投机,控制风险,保证市场高质量运作,对其财务信息披露较为严格。(2)创业板上市条件可放松,企业成立年限可短为三年,但须提供实际完成财务年度的年报,可不设最低盈利要求。(3)创业板市场必须是股票全流通市场,以使风险投资机构的投资能从原有公司退出,进入新一轮高科技项目投资。风险资本通过股权转让一次变现,风险投资机构投资所形成的股权应视作流通股,市场没有国家股、法人股、公众股的划分。主要股东最低持股量及出售股份有限制。为保持公司成长的持续性,将创业股东和管理层股东的利益与公司发展联系在一起,这些股东在公司上市时所持有的股本至少占已发行股本的35%,公司上市后,这些股东必须接受转让出若干股份的制度。管理层在公司上市后的两年内不得出售名下股份。
1.2 中国设立创业板的主要目的
21世纪经济是以高科技和国际金融为核心而发展的新经济时代，是否拥有一个健全的现代金融体系是衡量一个国家经济发展水平的重要标志，发达的资本市场使这个金融体系的最重要组成部分。我国的经济正处于从计划经济向市场经济、传统的工业经济向知识经济的转型时期，创业板的推出，既是中国经济发展的现实需要，又必将促进科技优势向生产力的转化，加速高新技术向传统产业的渗透。即将推出的创业板，适应了高科技企业的融资特点和发展需要，是中国新经济的“孵化器”。
同时我国证券市场也正在逐渐走向完备，创业版的推出将是主板市场一个很好的补充，也将为风险投资以及其他的股权投资机构提供了退出的渠道，促进高科技企业快速发展，为中小企业融资提供了渠道。对于那些参股创投公司的相关上市公司而言，则面临着价值重估的投资机会，而且还将具有诱人的成长性。据统计，2006年通过中小版实现资本退出的创投企业获得了25.8倍的平均回报。因此参股创投公司的上市公司将从中获得丰厚的回报，市场必将对创投板块的价值给予重新定位。
我国推出创业板市场，以激励“创业”为基本立足点。是以通过中小企业的“创业”和成长，推进各种新产业的“产业化”和传统产业的升级优化为目的的。
在中国目前条件下，按产业分类，中小企业大致可以分为四类：其一，以产业化了的传统行业中的中小企业。例如，钢铁、石化、水泥、煤矿、机器制造、纺织轻工等产业中出现的小钢铁厂、小煤矿厂等。其二、为大型企业配套的中小企业。例如，汽车配件厂、机器配件厂、专门的零部件生产厂等。其三，本应产业化但因市场经济发展不充分而未产业化的中小企业。例如，旅游业、咨询业、信息业等等。其四，以高科技术开发、生产和产业化为基本职能的中小企业。
其中第一类中小企业的存在本身有不合理因素，因此不是我国推出创业版的激励对象，第二类中小企业具有填补空白、运用高科技（包括专有技术）等特色的中小企业，第三类，尤其是第四类中小企业，都属于创业版的激励对象。
创业版的推出，在于建立一种机制——保障社会各界的投资顺利进入创业投资领域，并且在投资者感到需要时，能够顺利地撤出该领域，从而从国民经济的各个层面、各个产业推进技术、生产和产品的产业化和更新换代，优化产业结构、提高国际竞争力。而不仅仅在于为投资者提供一个新的股票投资场所核心的投资工具。
中小企业成长及其产业化所需人才大致包括五类，即技术开发人才、生产工艺人才、企业管理人才、资产运作人才和市场营销人才等。在“创业”的不同阶段，需要有不同类型的人才。在开发阶段，主要有技术开发人才承担工作。在创业阶段，除需要技术开发人才外，还需要工艺专家加盟。在拓展阶段，在此基础上还需要企业管理专家的加入。在批量生产，产品正式进入市场阶段，需要有资产运作专家和市场营销专家入伍。显然，中小企业成长及其产业化的成功，使各类人才集中发挥其智慧和才能，共同努力的结果。
同时施阳认为,应加快培育风险投资家和风险投资企业。发展我国的风险投资业和风险资本市场,就必须加快培育发展风险投资家和建立、发展风险投资的评估体系。风险投资业的发展靠有科研成果、精明强干、思路敏捷的风险投资家支撑,没有众多的风险投资家等于无源之水,无本之木。如今,我国虽已有各类风险投资公司、风险投资基金200家,但缺乏合格的风险投资家。风险投资家是金融家,但他们又不仅仅是金融家,而是金融家加企业家。他们很多人都在科技上是专家或在科技上有一技之长。他们既是投资者,又是经营者,风险投资家在向企业投资后,需要参加企业的经营管理,与企业一起成长。风险投资家给企业带来比其投资的货币价值大得多的价值,即所谓增值的投资。风险投资家为企业提供的不仅仅是资金,更重要的是专业特长和管理经验。
设立创业版市场，关键问题不在于在某个特定时间内，有多少家企业上市，而在于建立一个“可上市”机制。在创业投资活动中，“撤出”是进入的必要前提，只有建立边界完善的市场化撤出机制，是创业资本变现回流毫无障碍，才能吸引理性投资者进入这个高风险的投资领域。为此“可上市”机制显得必要并且十分重要。企业在条件成熟时，只要愿意上市，就可根据有关规定，申请发行股票和上市，从而消除投资者在进行创业投资是对资金“撤出”的顾虑，激励更多的社会资本和专业人才向创业投资领域集中，有力推动创业投资的发展。
第二章 推行创业板对其上市公司的影响
2.1 创业板构建原理之一——直接投资、融资及流动性原理
直接融资是资金的需求方与供给方直接融资、投资实现的，不需要银行中介，是通过发行股票等证券实现的。股票交易产生的变现与资金流动性，使得投资者投资资金不会发生沉淀，也使更多新的投资者很方便地进入市场进行投资。
2.2 创业板运作取向为新兴中小企业提供有利融资渠道
创业板推出的主要目的在于激发社会创业投资热情，有力推动中国高兴技术开发及其产业化，推进有发展潜力的中小企业企业快速成长。目前我国中小企业数量多却整体上素质不高，管理能力差、眼界不开阔。这使得我国中小企业的发展面临着融资困难、人才匮乏、创新能力不足、市场开拓力差等瓶颈。同时，由于我国主板市场上市条件多，门槛高，让很多有成长性的中小企业望尘莫及。我国中小企业起步资金一般是创业者自身积累或者通过亲戚朋友借款等方式融资，资金来源渠道有限，数量有限。由于中小企业资产规模小，无可抵押资产，企业历史短，信誉等级无法评定，银行贷款困难重重，有些银行根本就不贷。即便找担保公司担保，仍然需要有形资产作为质押物，担保公司出于风险考虑，一般也不轻易给它们做担保。
创业版的推出，能够将具备创业板上市条件的中小企业从整体中分离出来，这些中小企业具有高成长性，科技含量和创新性高，据统计，目前中国的中小企业中，基本符合创业板上市条件的企业有1200多家，已经改制和完成辅导期的企业也达500多家。其中，高新技术企业占85%以上，主营业务利润在500万至5000万元的占73%，净资产收益率在10%以上的近70%.由于已经拥有成长性较好、数量可观的中小型和科技企业群体，创业版的推出必定将解决这些企业融资难的问题，由此形成一条以天使投资、风险投资、柜台交易、创新板、中小企业板、主板为途径的中小企业直接融资的完整路线图，为高成长性的中小企业带来福音。
同时，创业板的推出不仅解决了广大中小企业迫切的融资需求，为其免除了中介高昂的贷款利息支出，更重要的一点在于，可以促进中小企业从一开始就走上规范运作的道路，同时其产生的“示范效应”，成功的案例产生好的外部性，还可以激励国内更多创业者不断地创新和跟进。
2.3 本章小结
创业板推出的主要目的在于激发社会创业投资热情，有力推动中国高兴技术开发及其产业化，推进有发展潜力的中小企业企业快速成长。同时创业版的推出必定将解决这些企业融资难的问题，由此形成一条以天使投资、风险投资、柜台交易、创新板、中小企业板、主板为途径的中小企业直接融资的完整路线图，为高成长性的中小企业带来福音。创业板的推出不仅解决了广大中小企业迫切的融资需求，为其免除了中介高昂的贷款利息支出，更重要的一点在于，可以促进中小企业从一开始就走上规范运作的道路，同时其产生的“示范效应”，成功的案例产生好的外部性，还可以激励国内更多创业者不断地创新和跟进。
第三章 推行创业板对投资主体的影响
3.1 创业板构建原理之二——风险投资退出以及权益增值原理
对中小企业的创业投资具有高风险高收益的特点。通常天使基金和风险投资者会选择处于导入期和成长期的企业进行创业投资。风险投资家介入后，扶持好的项目，帮助企业成长。到成熟期，则是投资银行家介入，策划和帮助企业到资本市场私募或上市，实现资本变现。届时，商业银行等金融机构也开始进入，风险投资家则逐渐退出，进入新一轮投资循环，从而建立风险投资循环链。
风险投资在所投资的企业进入成熟期时，通过企业股票公开上市、协议转让或原创者回购等方式，将其所拥有的已经升值的权益资本变现，以实现丰厚的汇报。进入成熟期的企业风险大大下降，其稳定上升的净收益获取一般投资者的青睐，风险资本股票公开上市成为风险资本推出的最佳方式。风险投资的出口通道即风险投资最终的变现场所和撤出途径，在很大程度上决定了风险投资对投资者的吸引力，以及风险投资机制的运行能否流畅和持久。
风险投资的权益增值表现为风险投资这在企业成长初期已很少的资金介入，到了成长期后期或者成熟期则以获得数十倍或者上百倍的巨大收益而退出。
3.2 风险投资在创业板的退出方式及其影响
风险投资机构作为创业企业的重要股东之一，其在创业板市场退出方式主要受制于两大因素：第一，风险投资机构作为创业企业的发起人之一，其在创业板市场的退出方式与时机必然受到有关条款和政策的规管；第二，创业板上市公司股本规模普遍较小，风险资本退出方式与时机的选择势必将左右着上市公司股价走势，而退出时股价的高低也将对风险资本收益率产生影响，因此风险投资的退出也受利益机制的约束。从我国现状来看，风险投资在创业版市场中大约有三种退出方式可供选择。
资金量尚可、手头上风险投资项目数量少，或者缺乏证券投资经验的稳健型风险投资机构，可按照创业板市场规则在其禁售股份解冻后，在市场中按比例分批售出其所持有的股权。该方式可以使风险投资机构完全享有风险投资的全部收益，但也因此而必须承受创业企业上市后的全部市场风险，如发行定价偏低、上市后股价下跌或创业板市场整体走势低糜等。虽然风险投资机构可以将其持有的、处于禁售期内的股权用作抵押贷款，以便进行新一轮风险投资，但毕竟因创业板上市公司的风险较高，所能得到贷款额度将会大大低于其持有股权的市值。因此，这种退出方式因存在一年禁售期而将降低了风险资本循环的速度，不利于提高风险资本的流动性。
资金短缺、缺乏证券市场投资经验，或者有大量新的、收益较高的投资项目可供选择的风险投资机构，在拟上市公司公开发行之前，可通过承销商以私募方式，在一级半市场或场外交易市场协议折价转让给其他投资者，通过“化整为零”使每个投资者持股数不足总股本的2.5%，这样可规避禁售期结束后持续信息披露对投资者持股增减总额达总股本2.5%和5%的规制，也有利于节约交易费用。虽然这种退出方式无法使风险投资机构享受到风险投资全部收益，使投资总收益率有所下降，而且由于在创业板市场的发行机制是采用市场化的核准制而非计划体制下的审批制，拟上市公司能否最终上市将由市场决定，所以协议可能中还会带有一些对风险投资机构不利的条款，如强制性回购，即如果拟上市公司不能按期上市，风险投资机构必须购回其所出售的股权。但是，通过退出方式，风险投资机构在出让部分投资收益的同时，也规避了上市后创业板市场关于禁售期方面的规管以及禁售期间股价大幅波动的风险，从而能够“以空间换取时间”，便于资金从已成熟的创业企业中退出，以进入下一个风险资本循环，提高风险资本的运营效率。。
有些资金规模较大、风险投资项目储备不足，但具有证券市场投资经验的风险投资机构选择具有高成长性和发展潜力，或者未来创业板市场投资收益率不低于其他风险投资的收益率的中小型企业，长期持有其股份，而不迅速变现。这样不仅可以继续享受创业企业高成长率的收益，还可以利用其持股优势和信息优势享受股价波动带来的利益，况且也能够以所持股份进行证券抵押贷款（虽抵押贷款率不会很高），为其获得部分风险资本用来进行新一轮风险投资。因此采用“以进为退”的战略或许可以活动更高的收益，当然这样一来，风险投资机构承担的风险也必然随之而增大，因为这不仅要求他们承担创业企业及其所处行业增长率下降的非系统风险和创业板市场的系统风险，并且还得承担“坐庄”失败的风险。
3.3创业版的推出带来的投资机会以及投资主体的价值回报分析
推出创业板给券商的投行业务将带来新的利润增长点，直投业务的开展使得证券公司改变了过分倚重经济业务的局面，使其有了更多的投资选择权，并且更加考验其考察上市公司和分析其运营能力的实力。
创业板推出之后，一方面给券商提供了更多保荐业务，另一方面还可以锻炼保荐人队伍，带来增量收入，而更重要的是可能会为证券公司的直投业务积累经验，储备潜在的投资项目，从而彻底改变证券公司收入结构单一的局面。
机构投资者选择对创业板上市的企业进行风险投资，其高风险让部分投资机构选择对其资产进行投保，将部分风险转嫁给保险公司，但也会带来保险行业的良好发展。并且由于2007年至今股市的大幅波动，各家保险公司都已经清醒地认识到这种风险，并做了适当的财务上的处理来减轻大幅波动的冲击。在股权投资中，各保险公司大都采用了审慎和保守的分类方法。按照会计准则，可供出售类证券的浮盈或浮亏不计入损益表，而是进入资产负债表以增加或减少资本公积。这样，当股市大幅下挫时，这些保险公司的盈利不会受到太大影响。
创业板的推出，也推出了一批高科技含量高成长性的优秀中小企业，因此这也是券商机构选择资金投入的一块沃土。科技创新概念的创业板公司因良好的增长前景而获得高估值，应且因为产业的共性，会一定程度上外溢到主板同类公司。
其次，创业板的发展会大大提升券商的投行业务和直投业务，从而提升券商的盈利能力。据深圳市创业投资同业公会透露，目前准备登陆创业板的储备企业已达1000余家。而全国各高新技术开发区的4 万多家企业中，年营收入超过1 亿元的有3000多家公司。因此，广发证券、海通证券、兴业证券、平安证券等中小型公司投行业务出色的券商有望受益更多。
再次，创业板有利于股权关联的“创投概念”股，他们通过先期的风险投资，只见或者间接持有可能在创业板上市的公司股权，一旦后者成功在创业板上市，就会给参与投资的各方带来绝对的收益。数据显示，在2006 年通过中小板实现资本退出的创投获得了25.8 倍的平均回报。创业投资风险大，收益波动不小；创投公司良莠不齐，对上市公司的业绩贡献也有很大差异。因此机构们在推荐创投概念股时，强调“创投实力强、创投含量高、主业增长快”三条标准。
3.4推出创业板对投行市场结构的影响
中投证券在宏观研究报告《海外创业板市场的发展及启示》中指出，创业板的推出将扩大证券公司的投行业务，改善目前几家券商垄断大、中型国企上市的局面，让众多中小券商有更多机会，将对投行市场结构的有着深刻影响。
由于创业版上市与主板企业上市同样耗费人力、时间和稀缺的保荐人资源，但由于其企业处于成长期初期，收益不高而且风险较大，对大型券商机会成本太高缺乏吸引力，因此这为中小型券商开拓了市场空间。
创业版的推出对有些券商有很好的地缘优势。现有创业版“意见稿”实行两套财务标准，一是发行人最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长。二是发行人最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%。前一套标准主要是针对高成长性的具有新技术、新能源和新的经营模式的公司，这类公司主要分布于浙江、江苏和广东；后一套标准则是针对自主创新类公司，这类公司集中于北京、上海、深圳等有技术优势的大型城市。立足于这些地区而拥有地方客户关系优势和地方政府倾向性优势的券商必然占得先机。
3.5本章小结
推出创业板建立“可上市”机制的前提是风险投资的顺利撤出，风险投资可通过按照市场规则撤出，或者按照以“空间换时间”的方式，将私募筹集的资金分散打折转让给其他投资者，或者进行长期持有。通过风险投资和及时的资本退出，投资机构获得风险投资收益。同时，创业板的推出也带来了很多投资机会，给券商的投行业务将带来新的利润增长点，增加其考察上市公司和分析其运营能力的实力，为其提供了更多保荐业务，锻炼保荐人队伍，带来增量收入，而更重要的是可能会为证券公司的直投业务积累经验，储备潜在的投资项目，从而彻底改变证券公司收入结构单一的局面。机构投资者选择对创业板上市的企业进行风险投资，将部分风险转嫁给保险公司，但也会带来保险行业的良好发展。创业板的推出为机构投资者提供了高成长性的投资项目，从而提升券商的盈利能力，也使得股权关联的“创投概念”股获益良多。创业板的推出将扩大证券公司的投行业务，改善目前几家券商垄断大、中型国企上市的局面，让众多中小券商有更多机会，将对投行市场结构的有着深刻影响。
第四章 推行创业板与主板市场改革、创新与发展
4.1 创业板构建原理之三——投资组合理论和风险分散化
投资组合，是指投资者将投资资金按照一定比例已组合投资的形式投资在不同的资产上。而投资组合理论，是讨论由多项资产构成的资产组合作为一个整体的风险与收益关系，以及投资者如何合理的选择自己的最佳投资组合等问题。马柯维茨在《金融杂志》发表了题为《资产组合的选择》的论文，将概率论和线性代数的方法应用于证券投资组合的研究，探讨了不同类别的、运动方向各异的证券之间的内在相关性。他分散投资理论的主要贡献在于应用数学上的二维规划建立起一套模式,系统地阐明了如何通过有效的分散化来选择最优资产组合的理论和方法。
同样，推出创业板市场后，投资机构有了等多的项目选择，也是对主板市场风险的分散化。
4.2 创业板的推出对主板市场的影响
从市场容量和新股发行数量上来看，在较长时间内，创业板市值仅占我国证券市场总市值很小一部分。证监会副主席姚刚表示，从具体的数字来分析，创业板实际上对市场的影响更多是心理面的，而不是资金面的。相比中小板市场，在创业板上市的企业融资规模要小40%左右，一个企业只有1亿元至2亿元的融资额，上市一百家企业也就是100亿元到200亿元的融资额，仅相当于在上交所上市的一家大型企业的融资规模。所以创业板对整个市场和资金面的影响，即便是对存量资金的影响也是很小的。
我国推出创业版，一定程度上担负起制度创新的角色，实行比主办市场更为严格的监管制度，是最富创新精神的市场，也完善了证券市场的主板市场在制度设计方面存在的诸多缺陷。
首先，创业板市场的诸多制度设计已经在主板市场上实施。如季报制度、保荐人制度、独立董事制度、市场化的发行审核机制、退出制度等。这些制度对提高主板市场上市公司质量、增加信息披露透明、有效防范上市公司监管风险都起到很大作用。
其次，创业版市场的全流通机制也可以为主板上市公司的国有股减持和股份全流通提供借鉴。创业版的制度设计为投资者提供比较充分的股权转让信息透明度和判断时间，建立有效市场机制，这些对一直被股份全流通问题困扰的主板市场提供很好的借鉴作用。
再次，创业版市场的开设将进一步推动主板市场的发展。根据国外经验，具有成长性的中小企业在创业版上市之后，经过发展风险投资退出之后，其形成了具有稳健性收益增长的成熟企业，便可在主板上市，为主板市场提供了一个培养优秀上市企业的温床。
进一步分析国外经验后，可以得出结论，创业的作为一个独立的投资市场被推出，其与主板的关系应该是互补关系，二者风险收益不同、投资结构也不同，并且不存在直接竞争关系。在创业板推出后，众多创新投资公司获得了巨大收益，而持有这些创新投资公司股权的主板上市公司也将获得间接投资收益，从而带动主板市场的持续上涨。
4.3 创业板的推出有利于建立多层次市场体系，分散化解金融风险
我国证券市场长期以来存在着由于结构单一、交易种类优先、很难通过有效的投资工具选择，分散和化解市场本身存在的系统风险，这种结构性风险随着市场规模的扩大而日益凸显，在一定程度上影响着整个金融市场的稳定与发展。创业板市场的推出扩大了市场渠道，增加了市场产品种类，有利于满足投资者多方面、多层次需要，从而降低了整个证券市场的系统风险。
推出创业版有利于建立多层次市场体系，投资者可以通过在不同层次的证券市场的转移，最大程度地规避整个金融市场的各种系统风险，并且获得投资回报。
4.4 本章小结
我国创业版的推出必然对主板市场造成影响，正面影响远远大于负面影响。从市场容量和新股发行数量上来看，创业板对主板市场造成的分流作用很小，在一定程度上促进了主板市场的发展，例如为主板市场提供了行之有效的各种制度参考、补充了和完善了主板市场机制设置的缺漏，为主板市场提供了一个培养优秀上市企业的温床。进一步分析国外经验后，可以得出结论，创业的作为一个独立的投资市场被推出，其与主板的关系应该是互补关系，二者风险收益不同、投资结构也不同，并且不存在直接竞争关系。在创业板推出后，众多创新投资公司获得了巨大收益，而持有这些创新投资公司股权的主板上市公司也将获得间接投资收益，从而带动主板市场的持续上涨。创业版的推出也将改变我国长期以来中小企业融资主要以间接融资为主，市场风险高度集中于银行体系，融资渠道狭窄非透明化等现状，有效地降低间接融资比重与银行体系风险，建立多层次证券市场结构和完善金融市场投资产品种类。
第五章 推行创业板对我国宏观经济的影响
5.1 创业板构建原理之四——基于投资乘数的经济增长原理
一定的投资增量将会引起总收入和就业的连锁反应和联动作用，从而导致总收入的增量几倍于投资的初始值，这一倍数即为投资乘数。
股市的持续繁荣，通过增加投资者财富，刺激消费增长；可以改变大众对整体经济形态的心理预期；可以改变短期边际消费倾向，扩大经济增长的乘数效应，通过改变储蓄结构，在单一的银行储蓄渠道外，形成多元化的投资渠道，有利于货币资源配置的竞争和活力局面形成；加速储蓄向投资的转化，弥补经济增长的资金缺口，提高资金利用效率；通过创业版催生中国的高新技术成长，从而使经济由粗放型向集约型转变，由劳动密集型向智力密集型和知识附加型转化，促进经济增长；股市繁荣还可以平衡经济的周期波动，优化存量与增量资源的配置，是一国潜在GNP扩大，推动经济持续增长。
5.2 创业板投资对经济增长的影响分析
创业板的设立是对中国中小高科技企业量身定作的一种融资渠道。在我国，由于融资渠道的限制，科技成果对经济的贡献率仅为10％，远远不如欧美等先进国家。我国每年有几十万上百万的科研成果，在向现实生产力转换过程中出现障碍。许多市场潜力巨大的项目得不到及时合理的开发应用，许多已开发的高科技项目因为资金束缚得不到应有的发展。科研成果的浪费十分惊人。长期以来，我国科技发展主要靠国家的科研计划实现，资金投入以国家财政拨款、银行贷款等形式为主，我国科研经费占GDP的比重一直很低，在高科技产业化的过程中可分为科技开发和研究、成果转化、批量生产三个阶段，三个阶段资金投入分配比例应为：1：1：100。而在我国，这个比例仅为：1：1：10。然而后者，依旧面临着十分大的资金缺口。
创业版的推出从制度上给高科技小企业融资一个有力的保障，将一改传统资金支持力度有限的局面，为成长型高科技中小企业提供有利的资金保障，刺激自主创新的科技成果的推出和应用，促进我国经济转型和新经济的快速发展。催生中国的高新技术成长，从而使经济由粗放型向集约型转变，由劳动密集型向智力密集型和知识附加型转化，促进经济增长。
其上市公司将为商业银行、保险公司和各类非金融企业和私募机构提供一个高回报的投资渠道。通过良好的退出机制增强资本流动性，有效地投资将扩大经济增长的乘数效应，提高资金利用效率，促进经济的增长。优化存量与增量资源的配置，使一国潜在GNP扩大，促进我国传统经济向知识经济转化。
5.3 创业板构建原理之五——可持续发展原理
我国在推进创新型社会建设的进程中，不断进行行业创新，推行自主创新，实现产业结构升级，以实现可持续发展。我国国家产业结构中第一、第二产业所占比重较大，因此在全球信息全球化、经济一体化的趋势下，我国必须实现经济转型，提高第三产业在产业结构的比重，并且将生态环境、资源能源、人口等因素与经济发展结合起来，走可持续发展的道路。我国知识经济的发展需要发展高科技含量与自主创新的企业来推动。
5.4 创业板的推出促进我国经济结构的调整
创业版的推出必然会为国家经济转型、产业升级提供服务，我国创业版公司可能集中在电信、网络、IT、生物医药、能源环保、大农业等行业，这反映了地方储备项目和创业投资市场的行业分布，也在一定程度上反映了可上市资源的分布。
推出创业版一是支持高新技术产业的发展，培育新兴产业。二是支持新经济、现代服务、现代能源、文化产业与商业模式的创新企业。三是支持新农村建设，支持区域特色和优势企业。四是建设资源节约型、环境友好型社会，有利于建设生态文明，基本形成节约能源和保护生态环境的产业结构、增长方式、消费模式。五是支持创业机制的完善。
由此可以看出，高成长的高科技企业、新经济、新农业、新能源、新材料、新服务、新的商业模式的企业是深交所关注的重点。创业版的推出有力地推动我国第三产业的发展，从而不断在实践中淘汰“夕阳产业”，发展“朝阳产业”，完成我国经济结构的优化升级，使国民经济实现可持续发展。
5.5 本章小结
创业版的推出将一改传统资金支持力度有限的局面，为成长型高科技中小企业提供有利的资金保障，刺激自主创新的科技成果的推出和应用，促进我国经济转型和新经济的快速发展。从而使经济由粗放型向集约型转变，由劳动密集型向智力密集型和知识附加型转化，为商业银行、保险公司和各类非金融企业和私募机构提供一个高回报的投资渠道。通过良好的退出机制增强资本流动性，有效地投资将扩大经济增长的乘数效应，提高资金利用效率，优化存量与增量资源的配置，使一国潜在GNP扩大，促进我国传统经济向知识经济转化。创业版的推出会为国家经济转型、产业升级提供服务，高成长的高科技企业、新经济、新农业、新能源、新材料、新服务、新的商业模式的企业是深交所关注的重点。创业版的推出有力地推动我国第三产业的发展，从而不断在实践中淘汰“夕阳产业”，发展“朝阳产业”，完成我国经济结构的优化升级，使国民经济实现可持续发展。
第六章 我国推行创业板现存风险探析
6.1 我国推出创业板现存的主要风险
创业板市场是高风险市场,与主板市场相比,创业板市场上的公司规模小、业务处于初创时期,企业属于新兴行业,缺乏盈利业绩,面临着技术风险、市场风险、经营风险以及内幕交易和操纵市场风险,上市公司破产倒闭的概率比主板市场要高。具体来说，我国创业板启动前期的主要风险有大量企业申请上市带来的发行审核风险、保荐人自律风险、发审委的廉政风险、前期恶炒和过度投机风险、市场流动性风险、对现有市场冲击所带来的风险、交易所安全稳定运行的风险、证券商技术系统的到位和安全稳定运行的风险等，中长期看来，创业板主要面临着上市公司风险和交易风险。对于经济的影响程度来看，主要在于以下几方面。
由于我国证券市场机制不够完善，推出创业版后，其独特的高科技特点和市场化运作机制使广大市场参与人士给予了厚望，目前市场上已聚集了大量的资金，准备投入创业板市场。因此创业板一推出，很可能面临恶炒的局面。
流动性是市场的生命。海外类似市场的经验说明，一个成功的创业板市场必须达到两个标准：一是足够大的规模，二是公平、高效，流动性强，透明度高，具有创新性。但很多海外创业市场的不成功，多可归因于流动性不足。
创业板上市公司是高成长型的中小企业，其科技含量高，公司规模小，经营机制不完善，管理人员经验不足，有些属于新兴行业，缺乏稳定的盈利业绩。因此具有很高的不确定性。并且市场上容易出现管理人员利用创业板市场上市标准低的特点，通过恶意包装骗取上市资格，一旦股份流通就套现，或操纵公司经营业绩，利用内幕消息谋取不正当利益。
创业板上市公司经营的不确定性大，失败率高，经营业绩容易出现较大的波动，相应引发市场价格的波动，并且创业板发展初期上市公司数量少，规模小，且股票在上市一段时间后可以流通，这种股本结构和股份性质非常容易导致市场操纵和过度炒作。
6.2 创业板市场风险的防范
我国创业板的推出解决了高成长型中小企业的融资难问题，为风险投资机构提供了良好的投资渠道和退出机制，为主板市场提供了有力的补充，更为我国实现向知识经济转型提供了温床。但是，创业板具有高收益高风险的特征，尤其是上述风险对于我国经济发展来说，一旦出现，其损失和影响是巨大的。因此，对于中小企业、投资主体、主板市场以及我国宏观经济来说，必须做好创业板市场风险的防范工作。
创业板市场的前期风险大部分具有明显的阶段性和暂时性，其影响是可预见的，主要涉及技术层面的判断和操作。因此，对此类风险的防范应透明化发审工作的程序，建立健全保荐人制度，完善交易制度和市场监督，加强市场风险宣传和投资者教育等。
创业板市场中长期风险主要是市场自身的风险，防范上市公司经营和道德风险，应实行市场化发行审核制度，引入独立董事制度、强化上市公司治理结构，建立严格的信息披露制度，建立股份禁售制度，建立严格的退市制度等。
6.3 本章小结
创业板市场是高风险市场,与主板市场相比,创业板市场上的公司规模小、业务处于初创时期,企业属于新兴行业,缺乏盈利业绩,面临着技术风险、市场风险、经营风险以及内幕交易和操纵市场风险,上市公司破产倒闭的概率比主板市场要高。创业板市场的前期风险大部分具有明显的阶段性和暂时性，其影响是可预见的，主要涉及技术层面的判断和操作。因此，对此类风险的防范应透明化发审工作的程序，建立健全保荐人制度，完善交易制度和市场监督，加强市场风险宣传和投资者教育等。创业板市场中长期风险主要是市场自身的风险，防范上市公司经营和道德风险，应实行市场化发行审核制度，引入独立董事制度、强化上市公司治理结构，建立严格的信息披露制度，建立股份禁售制度，建立严格的退市制度等。
第七章 国外创业板市场的发展及启示
我国创业板的推出，面临着很多机遇，同时也面临着很多的挑战。通过借鉴海外创业板市场的经验，我们可以更好地为我国创业板的发展做出指导。
7.1 美国纳斯达克创业板市场的发展
从目前开办了创业板市场的国家来看，运作最为成功的莫过于美国的纳斯达克市场。聚集了一批全球最出色的高科技公司，为美国在上个世纪90 年代实现的持续经济增长提供强大的支持。截至2006 年底，3133 家公司在纳斯达克市场挂牌上市，2006 年全年的成交量达到3107 亿美元，即使算上主板市场在内，也仅次于纽约证券交易所（NYSE）。
从组织结构上，36 年来纳斯达克市场经历了两次重大变革将其分成了三个层次。纳斯达克全球市场、纳斯达克资本市场和纳斯达克全球精选市场。其中，纳斯达克全球精选市场是特为蓝筹股所创立的蓝筹股市场，纳斯达克也将其公司上市财务标准和股票流通性要求都提升到世界最高水平，从而吸引并留住更多的大公司前来交易。目前进入这一精选市场条件的公司有1200 多家。而纳斯达克全球市场的对象是世界范围的大型企业和经过小型资本市场发展起来的企业；纳斯达克资本市场的对象是高成长的中小企业，其中高科技企业占有相当的比重，上市标准低于全球市场。
从上市公司的组成上来看，纳斯达克市场上的上市公司仍以美国的高科技企业为主，但同时也为其他高成长性企业或外国企业提供的良好的融资环境。截止2006 年底，纳斯达克市场上共有2812 家公司来自美国本土，321 家公司来自世界其他国家；90%以上的美国软件行业上市公司、80%以上的半导体行业上市公司、计算机及外围设备行业上市公司和通信行业上市公司都在NASAQ 上市。
7.2 英国AIM的发展
英国另类投资市场（AIM）成立于1995 年6 月，是伦敦国际交易市场为中小发展型公司设立的。目前，AIM 的上市公司有1177 家，其交易也异常活跃，也是全球较成功的创业板市场之一。
AIM 自1995 成立以来呈现稳步增长的态势。AIM 交易异常活跃，英国的AIM 主要有以下特点：一是，AIM 的上市条件较宽松。AIM 对上市公司规模、公司收入标准、公司收益标准、公司股份转让及公众持股的最低要求都没有规定和限制。二是，AIM 是一个定位于全球性的创业板市场。境外上市公司数逐年递增，目前占到上市公司总数的10%左右。三是，AIM 上市公司的行业结构呈现出典型的多元化特征，并不再强调企业的高科技特性。这种多元化的行业结构不但扩大了上市企业的范围，而且有效降低了系统性的市场风险。四是，融资对象主要是中小企业，长期以来，AIM 上市公司主要集中于市值在5000 万英镑以下的企业。
另外，英国AIM 的特点还包括：“终身保荐人”的监管制度，旨在提高市场流动性的产品和创新制度，公司首发前后的政府政策支持等。英国AIM 的上述特点也是其成功的主要原因。
7.3 日本创业板的发展
日本创业板市场的发展不尽人意。日本先后存在多家创业板市场。先是JASDAQ 市场，其是东京证券交易所的“准市场”。进入90 年代，日本创业板市场格局在全球竞争和国内金融变革的背景下发生了剧烈的变化。
2000 年6 月，日本纳斯达克在大阪证券交易所开张。而东京证券交易所于1999 年11 月宣布设立自己的创业板（Mothers），也叫“高增长新兴股票市场”，与纳斯达克日本市场展开了激烈的竞争。而“日本纳斯达克”在随着全球性IT(信息技术)泡沫崩溃，经营入不敷出及“水土不服”的情况下于2002年关闭，撤出日本市场。由于佳斯达克、Mothers 及大阪所的创业板市场对市场资源定位趋同，互相竞争，使得市场交易量不断萎缩，这也是日本创业板市场发展不成功的直接原因。
7.4 港交所创业板的发展
自1999 年11 月香港创业板正式成立以来，香港创业板的总体表现同当初的设想相差甚远。自2002 年以来，在香港创业板市场上进行IPO 的公司数目逐年递减，2006 年全年的IPO 企业只有6 家，在所有亚太地区的创业板市场中仅高于菲律宾。IPO 融资额以及总融资额也呈现下降的趋势，尽管2006 年香港创业板市场的总融资额出现强烈反弹，但IPO 融资额度依然很低，多数融资来自增发，而且在2006 年香港IPO 融资首度摘得全球第一桂冠（3254 亿港币）的大背景下，创业板的表现就不那么引人注目了。
香港创业板市场的低迷，我们认为有以下几点原因：
1．香港创业板市场缺乏本地高科技高成长性企业的有力支持。
2．香港创业板市场在上市公司资源上的欠缺迫使其将目标企业定位在内地的高科技企业和民营企业，这就和深圳的中小企业板市场存在一定的趋同性。
3．由于香港市场缺乏机构投资者，创业板融资规模有限，股价难以反映公司的真实价值，众多绩优公司纷纷逃离香港创业板到海外上市，使得香港创业板的运行日趋艰难。
4．从目前的形势来看，港交所还没有改变创业板作为二板市场的定位。但是如果作为一个二板市场，就必须能够吸引更多优秀的企业上市，但这又面临着来自其他地区的竞争压力，深圳中小板市场、新加坡交易所和美国纳斯达克都严重分流了香港创业板的客户。
7.5 韩国创业板的发展
亚太地区有10 个国家创设了创业板市场，其中最成功的是成立于1996 年7 月的韩国科斯达克市场。其成立的初衷是为知识密集型、创造高附加值的高科技新兴公司以及小企业融资,同时也为寻求高风险、高预期回报的投资者提供新的投资工具。
长期以来，韩国经济以大集团和寡头经济为主，中小企业的发展相对艰难，鉴于这种情况，从上个世纪80 年代后期，韩国开始实施一系列扶植中小企业发展的战略规划。科斯达克市场的迅猛发展也得益于韩国政府的大力支持，韩国政府不仅放松了上市标准, 而且给予这些上市公司税收优惠。因此韩国科斯达克市场近几年的交易异常活跃。
7.6 海外创业板市场发展对我国创业板前景的启示
美国的纳斯达克市场、英国的AIM 市场和韩国的科斯达克市场等创业板市场是发展比较成功的，而包括日本的佳斯达克市场和香港的创业板市场在内的多数创业板市场，其发展状况都不尽如人意。从这几个国家的创业板市场发展中，我们得到以下启示：一是，一个成功的创业板市场不应当将上市公司的范围仅仅局限于高科技企业，任何有成长潜力的公司都可以在创业板市场上得到发展。二是，定位于全球性的创业板市场，像美国和英国的创业板市场都是定位于全球性的高成长性企业。三是，广泛的投资主体，尤其是增加机构投资者的比重。像英国AIM 市场机构投资者的比重已经40%左右。另外，灵活的上市机制，严格的退市制度，先进的交易系统及严格的监管机制是海外发展较为成功的创业板市场的共同特点。
7.7 本章小结
在过去的三十多年间，资本市场上的创业板块不仅有力地推动了全球高新技术产业的蓬勃发展，而且成为许多国家产业升级和维持可持续发展的重要动力。从海外创业板市场的发展状况来看，美国的纳斯达克市场（NASDAQ）、英国的替代型投资市场（AIM）和韩国的科斯达克市场（KOSDAQ）是目前世界上发展较好、交易量较大、比较具有影响力的创业板市场。而包括日本的佳斯达克市场（JASDAQ）和香港的创业板市场在内的多数创业板市场，其发展状况都不尽如人意。从这几个国家的创业板市场发展中，我们总结其经验，一个成功的创业板市场不应当将上市公司的范围仅仅局限于高科技企业，任何有成长潜力的公司都可以在创业板市场上得到发展，并且应定位于全球性的创业板市场，要有机构投资者占主体的广泛的投资主体，另外，还必须具备灵活的上市机制，严格的退市制度，先进的交易系统及严格的监管机制。
结论
本文从四个方面论证了我国创业板的推出带来的影响，首先，形成一条以天使投资、风险投资、柜台交易、创新板、中小企业板、主板为途径的中小企业直接融资的完整路线图，为高成长性的中小企业带来福音。其次，创业板的推出会带来很多投资机会，给券商的投行业务将带来新的利润增长点，也会带来保险行业的良好发展，改善投行市场结构。再次，我国创业版的推出在一定程度上促进了主板市场的发展，建立多层次证券市场结构，完善金融市场投资产品种类，促进我国经济转型和新经济的快速发展。完成我国经济结构的优化升级，使国民经济实现可持续发展。并且分析了我国推出创业板的风险控制、借鉴海外创业板的经验对我国创业板市场发展的前瞻起到了一定的启示作用。
本文选题富有挑战性、时新性、创新性和实践性。基于证券市场功能逐渐完善，我国即将推出创业版的现状，利用互联网和实证分析来致力于规范分析，研究我国股市推出创业版后对主板市场、投资市场的影响和对我国经济发展的影响，在宏观上把握我国深市推出创业版整体状况的同时，通过借鉴海外创业版的经验做合理的前瞻，具有承上启下的作用。研究结果能直接用于实践，具有很强的实践性和指导意义。
本文总结海外创业板市场经验的启示，在分析我国创业板市场现状的基础上，为其作合理的指导，建议我国创业板市场不应当将上市公司的范围仅仅局限于高科技企业，任何有成长潜力的公司都可以在创业板市场上得到发展，并且应定位于全球性的创业板市场，要有机构投资者占主体的广泛的投资主体，另外，还必须具备灵活的上市机制，严格的退市制度，先进的交易系统及严格的监管机制。
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