当前，美国次债危机正在引发全球性经济危机，而对外依存度日益扩大的中国也受到其较大影响，各重要经济指标均表明国内经济下滑态势不可避免，有部分经济学家甚至悲观的预测明年中国GDP增速能否保持在8％以上尚属疑问。作为近两年投资领域的热点领域，教育行业在此次金融危机中将会遭遇何种挑战，又蕴藏哪些机遇，本期我们将尝试对其进行简要分析。
一、金融危机的起因
2008年全球性金融危机由美国的次贷危机引发，次贷危机的形成机制通俗的说就是从低收入者到投资银行的金钱游戏。次贷的源头是美国公民的住房按揭贷款，所谓次级抵押贷款，是指向那些信用级别不高的低收入者和少数族群发放的家庭或个人住宅抵押贷款。房贷公司和商业银行为了盘活这部分资产，提前获得现金流，对着进行资产证券化运作，打包成住房按揭抵押债券，即MBS。投资银行把MBS买回来，再根据其期限、风险、收益率等特征，把基础资产的现金流加以剥离和重组，设计成不同档次的新债券，即CDO。在CDO的基础上，投资银行再次利用复杂的金融手段，设计出信用违约掉期CDS和次级债券综合指数ABX等衍生工具，为持有低质量CDO的投资者提供风险对冲工具。这样，从住房贷款到CDO及其衍生品的基本创造过程中，贷款者的违约风险被广泛分散到证券市场的各个投资者身上。
看似永远上涨的房价所带来的投机机会激发了人们心底对搏傻理论的偏执，这套精密的金融创新是以房价永远上涨为基础，而非基于借款人的偿付能力。网络股泡沫破灭后，美国经济增长陷入瓶颈，实际上经济应该从01年一路调整，这样才符合经济自身规律，但美联储开始不断调低利率，注入流动性，使得房地产和股市膨胀，拉动美国经济。但这一繁荣局面，却以次贷危机引发的金融危机终结。
二、金融危机对中国经济的影响分析
要剖析金融危机对于教育行业的影响，就必须先要对其所处的经济大环境有一个较为清醒的认识。
当前，美国金融危机逐渐向国内蔓延，实体经济成为主要波及对象，尽管证券市场也跌幅巨大，但下跌的主要原因还是自身原因；对中国实体经济的影响主要则是通过贸易渠道传递，具体而言，就是因美国经济的疲软导致需求萎缩，进而影响到中国的出口。数据显示：在中国GDP的增长中， 三分之一来自出口，出口额占GDP比例由2001年的20%上升至2007年的40%。德意志银行发布的《中国经济报告》显示，中国出口与美国GDP呈80%相关性，2001至2005年，美国GDP每下降1个百分点，中国出口便相应下降6.5个百分点。美国金融危机对我国实体经济影响显而易见，截至到08年前三季度，我国GDP增速已从07年的11.9%回落至9.9%，其中第三季度增速仅为9.0%。
此外，美国金融危机对国内的冲击还体现在主要投资渠道及产品的萎缩，比如房地产市场，08年前三季度全国房价和地价增速双双回落，市场观望气氛浓厚。曾经火爆的股票和基金投资，从去年高点大幅缩水60％以上，股票开户数大幅下降。
三、金融危机下教育行业的挑战
作为第三产业的重要分支，教育行业在金融风暴中面临着各个行业所共同面临的系统风险，同时，因其特殊属性，教育行业也可能会遭遇到特有的风险。而中国教育产业子行业繁多，具体来说，从学历教育到非学历教育，从学前教育到高等教育，每个细分子行业的发展特性和政策环境也不尽相同，因此金融危机带来的影响也应该有所区别。总体而言，主要的挑战存在于市场需求和融资渠道两个方面：
（一）市场需求
教育行业的终端消费者是接收教育的人，因此，其市场需求与接收教育者的消费能力存在一定的关联。国家统计局的数据显示，受金融危机的影响，国内消费者的预期指数和信心指数等指标，均有所下降，详见下表：
值得注意的是，尽管消费者对未来的预期存在一定的不确定性，但通过与业内主要人士沟通后，我们有个大致判断：即由于教育刚性需求的存在，金融危机对教育行业需求产生的影响相当于其他行业是相对有限的，而更多是对教育机构特别是民办教育机构在融资渠道上产生影响。
（二）融资渠道
金融危机对教育机构在融资渠道方面的影响是多方面的，主要体现在：
（1）债权融资和内源融资遭遇瓶颈。
在中国民办教育刚刚起步的八九十年代，债权融资和内源融资是当时民办教育机构融资的主要方式，随着当前民办学校日益规模化、集团化发展，凭借自有资金滚动发展的方式逐渐难以为继。而通过银行信贷途径等方式获得资金同样困难重重。由于中国特殊的制度环境和思维模式，民办教育几乎不可能得到信贷等金融部门的支持，国内银行信贷渠道历来与民办教育无缘，金融危机下更是如此。国外因风险控制不利导致的大量银行及金融机构的倒闭，更是给国内银行上了一堂触目惊心的风险教育课，贷款审批将会更加严格，民营教育机构获得贷款的则更是难上加难。
（2）股权融资难度增加
与债权融资原本就相对艰难的形势相比，教育行业的股权融资近年来的蓬勃发展给人们留下了深刻的印象。但在金融危机的影响下，这种势头的可持续性可能会受到一定的影响。
首先，受金融危机影响，在全行业纷纷准备“过冬”的形势下，风险投资将更加谨慎地选择投资方向。自2008年7月以来，中国市场募集完成基金数量、规模波动下降，本月降至历史低位。10月仅有1支基金完成募集，环比减少80.0%；募资规模2.5亿美元，环比减少75.7%。
此外，上市融资的难度也在逐渐增大。至金融危机爆发以来，全球IPO市场步入冰封期，资料显示，在IPO方面，国外资本市场一片低迷，市场需求疲软、投资者信心不断降低、证券市场恶性下跌等因素使得IPO市场几近枯竭。美股IPO数量连续10周为零，创造28年来最差纪录。国内资本市场，自9月起证监会对于新股发行审批的节奏明显放缓，以至于10月A股市场更是进入真空期。这使得一些原定2008年上市的教育机构的上市日程表有所延后。
四、金融危机下教育行业的机遇
危机只是硬币的两面，危中含机，作为投资界公认的“抗周期性”的行业，教育行业完全具备在相对萧条的经济周期中逆风飞扬的潜力。而能够充分结合自身的行业特性，在危机中发挥行业优势的教育机构，则将面临着重大的历史发展机遇。
统计数据显示，危机发生以来教育行业投资成为VC和PE们的避风港。2008年前十月，国内已披露教育业投资达18起，已披露投资金额超过2.85亿美元。与同期其他大行业相比，占比均较高。尤其在刚刚过去的10月份，教育行业投资金额更是高达1.3亿美元，超越IT、房地产等传统热门行业，占据创业投资市场份额的三分之一以上。
具体而言，教育行业面临的机遇主要包括以下几个方面：
1、金融危机下教育行业投资价值上具有比较优势。
教育行业较之实体企业，一般都是先收费后服务，基本没有应收账款，也不存在存货跌价风险，具有较好的现金流。由于受到金融危机的冲击，许多准备进入其他领域的资本(产业资本和风险投资)转而进入观望阶段，并把目光聚焦到了教育行业，中国教育行业日益受到国内外风险投资的关注和青睐。 另外，中国教育行业还处于产业发展的初期，教育与资本市场对接还不够充分，上市的教育机构数量较少。资本市场的低迷促使了项目估值的回调和投资成本的下降，国内投资政策环境的松动和国际经济危机的双重作用，都在一定程度上刺激了VC/PE机构在中国市场上寻求更多投资机遇的动力。至06年新东方上市以来，教育行业渐成风险投资关注热点，06，07年投资额度猛增，08年10月仅安博一家就募集资金1.03亿美元。
刚刚在美国纽约证券交易所上市的正保远程董事长朱正东对自己公司的高增长性很有自信。“金融危机对教育产业来说应该是一个新的机遇，现在各行各业都有些问题，接受再教育、继续深造的人群会越来越多。我认为教育行业算是‘常青树’，受整个经济环境影响很小。这其中，就职业培训来说，后期成长空间更大”。 目前，该公司的股价已经较发行价缩水近一半，低于4美元，但是，兰馨和贝塔斯曼投资这两家的PE目前都没有退出，对公司很有信心。
2、国内扩大内需的经济刺激方案为教育融资提供了契机。
为应对当前的金融危机，国务院11月9日推出了4万亿的经济刺激方案，发布了促进经济增长的十项措施，其中第四条中明确规定：“加快医疗卫生、文化教育事业发展。加强基层医疗卫生服务体系建设，加快中西部农村初中校舍改造，推进中西部地区特殊教育学校和乡镇综合文化站建设”，在此政策导向下，教育这一块很大的文化消费市场极有可能迎来政策暖风。此外，在货币政策上我国已进入降息周期的趋势较为明显，流动性一定程度上将得到缓解，也为教育行业尤其是民办教育行业降低融资成本带来契机。
3、行业整合重组将促进优秀企业脱颖而出
在经济发展相对放缓的情况，各个行业将面临着重新洗牌，淘汰一大批无竞争力的企业，而在此情况下，优秀企业反而容易脱颖而出，民办教育行业也将面临这样的市场竞争格局。中国的教育行业近年出现了多样化的细分市场和商业模式，但细分市场之内尚缺少成熟机构，因此存在很多整合机会。拥有较好品牌、师资，以及一定资金实力和运作能力的民办教育机构凭借其特色，将通过连锁加盟形式快速复制、收购、扩张，形成各自细分行业的品牌。另外，目前的经济环境下项目的收购成本也会显著降低，龙头企业通过收购更易扩大自己的市场份额。
继今年4月控股收购北京铭师堂，7月并购长春市同文高考培训学校后，进军高考复读培训领域，教育行业的领军者——新东方教育集团董事长俞敏洪近日在接受媒体专访时透露，面对中国目前教育市场的机会，新东方将会进行战略投资和并购，并透露他们已与目标企业谈好了收购，但不愿披露目标企业的名称。
4、部分细分行业存在“反周期性”发展机遇
如果说整个教育行业呈现出的是“抗周期性”的发展态势，那么在部分细分行业则有希望出现“反周期性”发展机遇。在金融危机下，由于工作和就业压力的加大，对自身再教育的动机将会愈发强烈，客观上为MBA、研究生考试、公务员考试等高端培训提供了良好的发展机遇。
事实上，目前已出现MBA报考“井喷”，全国MBA教育指导委员会副主任赵纯均教授透露，从10月31日结束的2009年全国硕士研究生网上报名的数据来看，MBA网报数量比去年有10%至20%的增幅。另据统计，2009年国家公务员报名的补报工作于10月27日凌晨截止，通过审核的报名人数也创纪录地超过105万人，各职位平均竞争比例为78∶1，相较于2007年的60∶1有大幅度增长。
众论：
金融危机对职业教育的发展既有机遇也有挑战。金融危机直接导致出口需求萎缩，部分出口企业面临严重的生存压力，由此将可能带来一批为数不少的失业人口，失业人口的增加，势必加大职业教育毕业生的就业难度，所以全球金融危机给职业教育的发展带来挑战。但它同时也带来了机遇，因为金融危机会促进产业结构的调整，届时对技术含量低、素质较低的简单劳动力的需求会降低，对高素质的职业技能人才的需求量会加大。从这个层面上讲，金融危机对促进整个职业教育的提升是有好处的。
陶西平（国家总督学顾问、中国教育学会副会长、中国民办教育协会会长）
金融风暴对就业形势产生压力，失业率可能会加重，所以人们会越来越重视职业培训，尤其像IT这样对技术要求很高的行业，要想进入就必须学习先进的技术和经验这是很重要的！但人们会越来越青睐行业里的就业率、培训效果，这无疑会对达内目前在行业里处的竞争优势是有利的，但同时，金融风暴的突然来袭，对现在社会上很多小的培训机构的冲击是巨大的，由于资金实力、师资、品牌的问题很难度过严冬。
韩少云（达内教育集团CEO）
我们过去在中国投资的很多项目并不是在高科技行业，很多是在传统行业，传统行业这次受的影响也不一样。比如讲看一些重工业行业，看到受到整个上游的影响，可能会在未来两年不好过。但是我们看到有些服务业，比如大众消费品，比如医疗，比如教育，他们的现金流可能会不错。未来一两年，尽管经济增长会放缓，但是对这些企业本身的发展和增长不会产生影响。
沈南鹏（红杉资本中国合伙人）
中国的教育服务行业还很年轻，目前正在经历迅速的结构性变化。此次投资（投资安博）充分阐明了英联在中国的策略，即在中国消费领域内投资于有能力有激情的专业管理团队领导的优秀公司。教育行业抗风险能力比较强。中国历来就有重视教育的传统，中国家庭愿意为孩子的教育掏钱。”
林明安（英联中国区总裁）
锐 评
时间的玫瑰
张阔 中资教育研究所研究员
故事从两个场景开始：
场景一：2007年深秋：某茶楼，和几位久未谋面的老友闲聚品茗。
“最近几年在从事什么行当啊？”，在资本市场搏杀多年的老友甲如是问我，“教育投融资”，我如实的回答。“教育？也能投融资？”他诧异的看着我，“教育……恩……教书育人，还不错”，在他安慰性的勉强挤出了对教育行业仅存的一些理解后，我们相对无言。少顷，他重新加入了和另几位在金融、地产领域朋友的谈话当中。显而易见， 诸如“权证、大小非、中石油、QFII“等等更令人热血沸腾的话题才是能够令他滔滔不绝的……
场景二：2008年深秋：同一茶楼，依旧是几位老友。
在股市暴跌中巨额资金被套牢的老友甲看上去多少有几分恍惚。“去年你说你在作什么行当来着” 他呷着茶，漫不经心的问道。“教育投融资”，我的回答与去年如出一辙。“哦，是吗？”老友好像突然打起了精神。“对了，几个圈里的朋友都说教育这个行业现在不错，教育到底有没有搞头，能详细讲讲吗” “是啊，说来听听啊”，其他几位朋友也齐声附和着。于是乎，此前一直沉默的我突然成为了席间的主角，开始侃侃而谈，神色中也似乎带了几分俨然……
必须声明，对上面的两个场景的描述并没有任何挪揄那位老友的意思。但它所反映的确实是金融风暴下人们的一种真实心态。在次债危机席卷全球，五大投资银行分崩离析，国内股市、房市一泻千里之时。人们的确需要一些稳健的行业来支撑他们的信心、保护他们的财富。而此刻，关于教育行业诸多令人振奋的消息也着实为人们打上了一针强心剂：安博教育集团逆势而动，成功融资1亿美金；教师俞敏洪首次冲进福布斯富豪榜前50名…… 教育行业似乎成为寒冬中为数不多的一抹亮色。诸如“教育业成为创投避风港”、“教育成IT互联网后的第三金矿”不时出现在媒体报章之间。
作为一直为民营资本投资和捐助中国教育“鼓与呼”的倡导者，我们自然为教育与资本市场对接出现的积极信号感到欣然，但与此同时，部分投资者以及源于媒体和坊间的一些过度的热情却又不由得令我们有几许惶然。“避风港说”也好，“金矿说”也好，都无可厚非；而对教育优势的判断：如现金流良好，没有应收账款问题；教育是人们生活必需品，价格弹性较小等等，也大多颇有其道理。但不应忽视的关键在于：除了这些作为普通行业的财务属性外，教育最为重要的优势在于作为人力资本的有效投资，在一段时期后会产生巨大回报，相对于它的即期获利性，更值得人们看好的是其作为增值保值手段的稳健性。而从当前瞬息万变的金融、地产等“显学行业”中抽身关注教育的人们的眼中，我们似乎看不到太多的长期驻足的动机和热忱，更多的却是将教育作为改善其财务报表，弥补其他行业亏损的一手快棋。
“时间的玫瑰”，这是诗人北岛一首诗的标题，几年前也曾被用作一本投资札记的书名，其间所体现的长期价值投资理念是值得我们玩味的。教育需要用心的人去长期经营，而教育行业的投资亦然。教育行业需要的绝不仅仅是热钱，更是战略性的投资；投资者可以因为教育体现在报表上的良好财务属性而进军教育，也未尝不可通过教育的回报缓解自身的燃眉之急，却不应因为教育未能带来期待中的巨额利润而沮丧，更不宜在教育仅仅带来短期收益后即抽身离场。唯有具备高度战略投资眼光，做好长期价值投资的规划和准备，才能够真正体会投资教育过程当中那份“与人玫瑰。手有余香”的优雅与充实，才得以分享教育行业所带来远期丰盈回报的馥郁与芬芳。
中资教育研究所研究中心