作者：香港科技大学商学院院长及经济学讲座教授  郑国汉

　　全球经济失衡，目前聚焦在美国庞大预算赤字和贸易赤字，对比东亚，尤其是中国庞大的经常帐顺差上。美国联联储备局主席伯南克于10月下旬，在旧金山联储银行的研讨会上，发表题为「亚洲及全球金融危机」(Asia and the Global Financial Crisis)的讲话，促亚洲勿依赖出口带动经济增长，并认为中国增加消费，对改善全球经济失衡有利。但伯南克的观点，显然有偏颇之处。

　　全球经济失衡，的确是一个不容忽视的国际经济问题。但若美国只把造成庞大的赤字归咎为中国的出口顺差，对解决问题显然没有帮助。究竟全球贸易收支失衡的责任，是在「顺差国家」还是在「逆差国家」？坦白说，其实双方都有责任。西谚有云，「It takes two to tango」（要两个人才可跳探戈舞）。事实上，有「盈余」一方，也必有「赤字」一方，相反亦然。可能在某种特殊的情况下，造成这个局面是一方面的责任，但在大多数情况下，双方都有责任；而这个问题，很多时牵涉到汇率，虽然汇率并非唯一的因素。

　　汇率影响一国的竞争力

　　汇率究竟是甚么东西？从经济学的角度看，汇率就是两国货币的相对价格。因为货币不单有交换价值，还有储藏购买力的价值。所以汇率的变化，除了影响出入口以及贸易差额，还影响到国民及企业手上的金融财富，是上升还是下跌。从国际贸易的角度看，汇率的变化直接影响有关国家出入口的相对成本及价格，也就是大家所说的国际竞争力。衡量国与国之间竞争力高低，当然必须考虑到出口的货物质量、技术、成本、劳动生产率等，但最后仍必须透过汇率把所有这些因素转化为直接可比的价格。因此，无论是用人民币或用美元计算，最终都是透过汇率来作拼比 ;，是以美元与人民币之间的汇率，直接影响中美双方的相对竞争力。

　　若竞争力不足，便往往出现贸易赤字；若竞争力强劲，便容易出现盈余。但无论如何，国与国之间的贸易，最重要一点，是双方或多方都能从中得益。当贸易出口或进口一面倒时，难免有国家认为本身利益受损，这种情况便不会持久。假若是小国，无论它怎样做，对大国和全球都没有影响，但若果是一个大国，所出现的超级盈余或赤字，都会影响大局，产生跨国效果。中国经济总规模很快便可超越日本，成为随美国之后世界第二大经济体。所以，在国际贸易上，中国有维持国际收支相对平衡的责任。

　　失衡会引发对抗

　　笔者这个观点，可能有人不同意。我认为，我们看中美关系、中欧关系等，都应该从实事求是和历史的角度出发。国际贸易和金融的历史清楚显示，汇率有时会产生失衡，使一些国家的竞争力过强，另一些过弱，致双方的国际收支出现严重不平衡。若不平衡为双方接受，譬如，一方需要大量入口仪器、机器和原材料，快速进行经济建设，故也乐意透过「借钱」方式大量入口。在这种情况下，无论借与贷双方皆感满意，各取所需。然而，若一方觉得不平衡无法接受，则这种贸易不平衡状况无法持久维持，最终难免引貣政策变动，如透过贸易保护主义例如提高关税和 ;实施配额等、竞争性的货币贬值，以改相对竞争力等手段作出对抗。

　　由２０００年貣，尤其从２００４至０５年开始，贸易失衡的情况变本加厉。美国的赤字约为国内生产总值的４－６％；而对中国的盈余，有不同估计，认为占国内生产总值的６－８％，甚至有估计为１１％。这些不同数字反映了所谓盈余是全球盈余或是对美国盈余，因为中国对日本、台湾等贸易产生赤字。然而，盈余与赤字的规模分别不断扩大，则是不争的事实。从入口者的角度看，入口过度显然有「副作用」，例如因入口多出口少，国内失业人口增加。在这种情况下，那一个国家愿意维持这种赤字失衡呢？上世纪三十年代经济大萧条的历史必须引以为戒，很 ;多国家不想国内失业问题进一步恶化，便采取货币贬值与提高关税来卡住入口和刺激出口，结果是各国货币一窝蜂贬值以及提高关税甚至采入口配额等保护性措施来做武器，最后弄致各败俱伤，大家集体受损。这是三十年代的教训。战后的《关税及贸易总协议》及其继承者「世界贸易组织」的目的就是要制订贸易政策的行为准则，防止国家采取伤人利己但最后两败俱伤的情况。

　　互相指责不能解决问题

　　著名国际经济学家Maurice Obstfeld and Kenneth S. Rogoff最近发表的一篇文章指出，世界的储蓄供应增加，利率趋低，美国人的储蓄意识和行为更薄弱，大家乐于借贷消费，反映美国无节制的进口，亦是造成庞大贸易逆差其中一个主要因素。这个观点是对的，但我们还要问：中国所积累的净储蓄(即储蓄减 投资)，转化为外汇储备，究竟所持的美元，供应来自何处？答案明显不过，就是美国联邦储备局。实际上，中国输出其多余的储蓄都必须透过货币化(主要是「美元化」)，而全球的美元供应就是由美国联储局所决定的。所以说到底，双方对于全球的国际收支失衡都有责任，必须携手合作，设法维持国际贸易的相对平衡，避免问题恶化至一发不可收拾。

　　过去一段长时间，美国不断透过增加美元供应，弥补贸易赤字，国民不断消费，甚至「先使未来钱」，靠借贷享受进口货物，习以为常；而中国则误以为，只要美国人肯买中国出口的货物，赚取美元，而美元又为国际储备货币，具有稳定的购买力，何乐不为？这些盈余的积累，其实是整体国民节悭俭，不去消费或投资所作出的储蓄，亦无意改变这种境况，但看深一层，这都不是全面的观点。

　　按照经济理论，每个国家的储蓄等于投资，而储蓄不能永远高于投资。这无疑牵涉到经济学家凯恩斯建立的宏观经济理论。从某个定义上，储蓄一定等于投资，这是事后（ex-post）的结果，但事前（ex-ante）的计划投资和计划储蓄便未必相等。因此，当计划储蓄多于计划投资，经济会收缩；当计划投资多于计划储蓄，经济便会扩张；当扩张到充份就业后，就会出现通货膨胀。这是凯恩斯对经济分析的贡献；这亦阐释了为何有需求不足的现象。在全球的层面，各国的储蓄总和大于投资，全球的经济就会萎缩。

　　资金杠杆吹大危机泡沫

　　国际收支不平衡会引貣种种危机，汇率危机是其中一种。今次金融危机之所以引貣轩然大波，是因为银行的资金太多「杠杆」，所以爆发出来的不仅是汇率问题，而是整个银行体系摇摇欲坠。事实上，资金杠杆只不过是把泡沫吹得更大，但是国际收支严重失衡，也是危机的主因之一。国际收支基本平衡，是全球经济可持续发展一个基本条件，而中美两个最大经济体的国际收支维持基本平衡，是扭转全球经济失衡其中重要一环。

　　对中国来说，庞大的贸易顺差，是庞大外汇储备的一个来源。但外汇储备过多，引发流动性过剩，出现通胀压力，对中国长期发展也不利。事实上，当中央银行购进企业和个人的外汇时，必须投放本币。投放本币的过程，也是投放基础货币的过程。当基础货币进入流通时，加上乘数效果，一旦投放过多，必然产生流动性过剩，推高资产价格快速上升，引发通货膨胀。虽然货币当局可以透过发行债券，来吸收回本币，但这种措施无疑有一定限制，而且有财政成本(中国央行支付的利息比从美国国债赚取的利息为高)，并非可任意而为。而且，当过多的外汇盈余，也会削弱了国家货币政策调控宏观经济能力。因此，对于抑压国际收支的庞大顺差，中国也必须及早绸缪。

　　扼要来说，一方向另一方的长期顺差，不可能长期持续。出口盈余国有朝一日都会发现，为何那么不智，把国内庞大的资源生产成货物，甚至危害环境出口后换来一张「绿背」，而这张纸币却愈来愈不值钱。可以说，持有过大的盈余其实很愚笨的做法。因此，在国内适当的投资，优化产业结构和改善人民的生活，更为明智，这一点，笔者将另文分析。

　　美元贬值与人民币升值大势

　　从上文分析可见，解决全球的国际收支失衡，美元必须贬值，人民币必须升值，只有中美携手，双方合作才能解决问题。美元贬值，美国人买外国货会昂贵了。虽然美国人买本国的货物，基本没有分别，但因为购买外国货的成本高了，美国人的实质收入也减少，所以减少入口。美元贬值，对出口有利，赚取到外国人的钱，改善财政和贸易赤字。我们不是都训悔美国消费者和政府要增加储蓄减少消费吗？但要达到此目的，美元能不贬值吗？从另外一个角度看，外国人要达到美国人还钱的目的，都要容许美元贬值才能赚取外币。否则，美元动荡不休所带来的损失，危 ;害恐怕更大。

　　观乎最近美元近期下跌，差不多所有主要货币兑美元都升值了，例如兑欧元升回至1.5、兑英镑1.6的水平，只有人民币基本没有动。这显然不是市场的结果，而是政府背后对市场有所干预，使人民币不升值。反过来看，人民币兑美元不升值，相对已升值的欧元，日圆，澳元和英镑来说，其实是相对贬值。近一年，中国出口在金融海啸后受挫，主要是外国需求突然萎缩所致，并非因人民币升值而影响竞争力。事实上，近几年人民币兑美元升值近20%，中国的贸易盈余并没有变为赤字，相反盈余还有所上升。可以说，从强大竞争力和庞大外汇储备的角度看，人民币都有升值的余地，不必过份忧虑升值带来不利的冲击。然而究竟升值多少，才对经济安全不构成威胁？我们可采用「摸着石头过河」的策略。即调整后，观察后果再决如何走定下一步。假如升值证实过度，还可反向贬值。

　　部分经济分析员视日本经济在日元升值之后长期积弱作为人民币不应升值的理由，但我认为日本经济衰败的原因是金融体制缺失，政治制度性瘫痪，以及经济政策错失，并不能归咎日元升值。而且，在人民币不是完全可兑换的条件下，人民币的升幅是人民银行可以控制的。

　　以前看过一段有关邓小平评论美日贸易磨擦以及中国贸易追求基本平衡的政策的报导，印象非常深刻，至今不忘。他说，打麻雀必须有往有来，才会继续。一家赢三家，人家还会和你玩吗？国际收支失衡发展到今日的地步，只有美国人勒紧裤头，美元贬值，而中国放宽一点汇率弹性，让人民币升值，扩大内需，发挥大国应有的能力和责任，在亚洲和平崛貣中，眼界放得更远，未来的成就更大。