东亚模式与人民币国际化前景

傅勇/文

《第一财经日报》 2009年11月3日 分析专栏

最近，高盛首席经济学家吉姆•奥尼尔认为，人民币无望在十年内实现自由兑换，那些期待人民币实现自由兑换的人士可能会失望。这样的谈论我们并不陌生。几个月前，克鲁格曼谈及人民币国际化的前景时表示，人民币国际化是一件非常遥远的事情，实现这一目标需要很多很多年，我敢说我到死都看不到人民币国际化。

预言家的这一预言让人颇费思量。日元的国际化进程主要也就是1980年代发生的事情，并没有花费几代人的努力。克鲁格曼这样说的原因可能在于，他所说的人民币国际化其实是人民币对美元的挑战和替代。在对人民币国际化作出上述预言时候，他提到了欧元。在他看来，这个当今全球第二大货币也未能成功实现国际化：欧元一体化运作了很多年，虽然已有一定影响，但仍然无法与美元构筑的国际货币体系相比。

但据一般理解，第一个层次上的人民币国际化，其实就是人民币的可自由兑换，如果人民币能与其他货币自由兑换了，那人民币在理论上和制度安排上就不仅是一国货币了，而是国际化的货币了。这中间主要包含两方面含义：一是国际资本在很大程度上能自由流动；二是人民币汇率走向浮动。第二个层次上的人民币国际化，是指人民币在各种货币中占有一定的地位，这具体体现在计价、交易和储藏等货币职能上。至于这一地位是否挑战了美元的权威，则应该不是人民币能否实现国际化的必备条件。

比较来看，第一个层次上的人民币国际化主要是主观上层面上的，也就是我们愿不愿意推动人民币走向开放，走向国际化，可以说，几乎任何一国货币都能够朝这个方面努力。第二个层次上的人民币国际化涉及到人民币客观的影响力大小，这在很大程度上取决于中国的相对经济政治实力、金融深度和厚度等等。这不能仅由我们自己说的算。

人民币国际化问题在很大程度上是与东亚问题联系在一起的。一方面，货币国际化是东亚各国经济发展进程的一个组成部分。很多发达国家的货币一开始就是国际化的。与此相比，以东亚为代表的新兴市场国家，长期存在着金融压抑，而外汇管制和汇率干预乃是金融压抑的一个组成部分。当经济金融发展到一定阶段，货币的国际化就提上了日程。在日本、香港和新加坡等早期经验的基础上，包括印度在内的亚洲国家在1990年代，加快放开了资本项目管制。

另一方面，货币的国际化对亚洲国家还是一个战略选择。亚洲金融危机之后，固定汇率制度在东亚瓦解。令人惊讶的是，在金融危机平息之后，这些国家又不约而同地回归了某种形式的固定汇率制度。从规避外汇市场风险的角度来看，钉住美元就是让出口商和进口商对冲他们的风险。

亚洲国家基本上都是外向程度很高的经济体，但由于其本币不是国际货币，这些国家无法在国际经贸中使用本国货币结算，结果一旦出现国际收支赤字，比如贸易逆差，就需要借钱还债。发展中国家从中得出的教训在于，一定要积累起自己的外汇储备，以便抵御国际收支风险，并摆脱国际组织的不合理干预。由此形成了所谓的布雷顿森林体系Ⅱ。也就是亚洲国家通过出口积累大量国际盈余，这些盈余主要是以美元形式持有的，这些美元会流回到美国金融市场，也就相当于借钱给美国。

躲过一劫的中国是布雷顿森林体系Ⅱ最重要的参与者。中国自1990年代末期以来积累起了大量的外汇储备，至今已经接近2万亿美元，其中60％以上以美元形式持有。巨额国际收支盈余意味着人民币面临着难以回避的升值压力。但如果人民币对美元大幅升值，则这些外汇储备将会随之显著贬值，更不用说，汇率升值会严重削弱中国商品的国际竞争力。从长期来看，这些辛辛苦苦积累起来的美元资产还会受到美元贬值和通货膨胀的侵蚀。鉴于美国开启印钞机救市，这两个风险很可能都不是小概率事件。

人民币国际化为上述错综复杂的局面提供了一个可能的解决方案，并有可能超越日元经验成为一个更加成功的案例。当前的中国与1980年代的日本情况十分相似。面对巨额顺差和美国压力，日元加快了国际化进程，同时伴随着日元升值。日元的国际化进程因1990年代出现的“失去的十年”而充满争议。但“失去的十年”在多大程度上应归结为日元国际化本身还没有定论。当时的日本骄傲自满心理膨胀；开始是人为压制日元升值，后来却又加快升值；在国内股市尤其房地产市场出现明显泡沫的情况下，国内政策却因一般价格平稳而迟迟未能紧缩；还可以提到的是日本老龄化时代的到来。这些因素都有可能是导致日本失去十年的原因。从这个意义上说，日元不太成功的国际化经验，还不是推迟人民币国际化进程的理由。

相反，人民币国际化有望成为解决当前中国的内外失衡问题的关键。首先，人民币国际化能够大大提升货币政策的效力，并使得货币政策能够更加专注于内部均衡。为维护汇率基本稳定，货币政策在很大程度上疲于对冲外汇占款变动。国际经验显示，与货币政策独立性的（部分）丧失所导致的困难相比，大国经济体通常更应该选择货币国际化来释放出货币政策的空间，提升政策效力。这从根本上有助于我国经济的内外平衡的动态实现。

其次，从增量上看，人民币国际化能够避免发展外向型经济与外汇储备高企的悖论。在商品、服务以及投资能够用人民币结算之后，中国双顺差中的一部分就将不再以外汇的形式出现，这意味着外部失衡的压力会得到缓解，外汇储备继续增加的压力也会下降。

再次，从存量意义上，人民币国际化将有望从根本上降低中国对外汇储备的需要。中国庞大的外汇储备与中国的出口型模式有关，而出口型模式的形成，则与出口创汇、积累外汇储备等理念不无关系。这一理念其实是亚洲金融危机过后的共识。随着人民币的国际化，以及人民币的国际认可度和接受度的增加，就没有必要保持这么多的外汇储备。当前，美国和欧盟基本上没有或只有很少的外汇储备，它们的国家储备主要是黄金。人民币国际化意味着中国能够从国外征收一部分的铸币税，也就是可以直接以人民币进行对外支付；此外，我们还能够以人民币的形式，如发行国债，向外国政府和投机者借债。这些都能大大提升我国国际收支的偿付能力和安全系数。

最后，当一国货币国际化之后，在一定程度上会对冲掉外汇储备缩水的风险。货币国际化要想顺利进行，通常伴有货币的升值。人民币升值一方面会造成美元贬值进而现有外汇储备缩水的压力，但另一方面，也意味着人民币吸引力的增加，和以及人民币单位国际铸币税的增加。