靠“动物精神”实现泡沫化生存？

——评罗伯特.席勒教授在上海交大的演讲

傅勇/文

《理财一周》 名家专栏

中国的高房价和股市的高市盈率，引发了大量的讨论。很多人都相信这些资产价格中间已有泡沫，也有人不断预测泡沫崩溃的时间表。

身处这个时代，每个普通人也无法回避泡沫问题了。但这的确是个很难解答的问题。经济学家曾一度抽象掉了泡沫问题，认为这只是市场短暂出现的失衡现象。有大量参与者组成的市场将很快发现并消除这些失衡。

现在，耶鲁大学的席勒教授和他的合作者阿克拉夫教授，试图提出另一种解释泡沫和经济波动的视角，即动物精神，他们从凯恩斯那里找回了这个的灵感和术语。我在几个月前读到了他们的《动物精神》这本书。他们认为，人的行为会受到很多因素的影响，是情绪化的，并且会相互影响和传染，这使得人类行为会出现非理性和非经济特征，体现在资产市场上就是泡沫和崩溃的反复交替。

此前也不少经济学家证实了人的非理性行为，比如，人们通常会愿意为节约10块钱，到另一个商店买菜，但在购买汽车这样的大件时，会把这样的“小钱”忽略不计。不过，总体而言，还很少有人从非理性行为来解释大的经济现象。

那么，席勒教授的著述对于理解当前的中国现状有何帮助呢？可能读者都会关心股市房市，席勒教授在这次的圆桌会议上的演讲和讨论内容主要就是关于资产价格的，其中重点谈到了对中国股市房市的看法。

我看下来的理解是，席勒教授认为，当前的中国资产市场上存在着泡沫，但很难说这个泡沫何时会破灭。席勒特别展示了中国股市的波动，并认为美国股市的上涨相比中国股市，简直就是小巫见大巫。从市盈率的角度，他也认为，中国股市有虚高成分。

但席勒并未就此预言中国的资产价格泡沫将会很快崩溃。相反，他谈到了中国人的信心仍然高涨，认为经济还会持续向好，也就是，有关中国奇迹的故事还会继续。我个人觉得这里的潜台词是，中国的泡沫还会持续。对房价走势的分析也类似。席勒一方面注意到了上海房价的高企，另一方面也特别强调了上海城市的高成长性。

我认为，席勒指出了很重要的一点，就是资产部门出现泡沫是一个正常现象，并且泡沫可能还会持续一段时间。我们不能一说到泡沫，就是理解成是不正常的现象，是高风险的、不可持续的。

此外，我还想进一步强调几点。

首先，有了泡沫之后是会出现调整，但更重要的是调整之后是会怎么走。中美日是一个很好的比较。美国泡沫破灭后通常要经过一段不短时间的负增长，经济才能重拾升势；日本在1990年代之前也经历过多次泡沫破灭，但经济会很快反弹，但1990年代的股市房市崩溃后，直到现在也为真正走出困境，最近日本又出台了新一轮的大规模经济刺激计划；中国在这次危机中经济只有极短的下滑（但仍是正增长的），随即便出现了快速复苏。

这可能是经济发展的阶段所决定的。美国经济一直是处于世界经济最前沿，它主要依赖创新来推动增长。这使得其增长相对较慢，但由于其技术不断有所进步，经济最终还是可以继续向前。日本在高速成长时期，通过模仿取得了很快的发展，但一旦成为一流经济体，其创新未能跟上，因而，其经济繁荣也就难以持续。中国目前来看，主要还处于日本1990年代之前的发展状态，此时，即便泡沫破灭，也还会很快反弹起来。

其次，席勒教授从长期来看，房子是不值得投资的；个人觉得，就中国现在而言，对这个结论应该保持谨慎，至少应该辩证地来看。席勒教授的一个论据是，1890年在美国买一个房子放那，100年之后到1990年价格不变，赚不到一分钱。

这中间有两个问题需要分析。一是他说所的价格指的是扣除通货膨胀之后的真实价格。也就是说，美国100年来的房价上涨和其他物价上涨幅度一致，换句话说，房子具有完全的抗通胀功能，实现了纸币的保值。要知道，能够在100年时间里实现这一目标的商品并不多。

二是房地产泡沫的周期可能会持续很长，不是所有人都能等到泡沫破灭的一天。席勒也认为中国经济还有15年左右的高增长期，并认为，这中间即便会出现问题，动物精神还会鼓励泡沫的膨胀。

由此来看，如果因为看到泡沫，就看空，可能也不是一个明智的选题。