短期反弹恐难以持续

    由于3478点以来的调整十分突然，很多机构没有及时降低仓位。值得注意的是，国内多数机构在年初的行情中较为谨慎、持仓较轻，随着A股市场的持续上涨，直到6、7月才把仓位加上去。经测算，这些机构的持仓成本大约在2700点~2800点。一旦跌破该区域，很多专业投资机构2009年的投资将出现亏损。上证综指在2761点止跌的原因，一方面是短期内下跌20%，严重超跌后需要技术性修正；另一方面，这些机构也要依托持仓成本区，摊低持仓成本，寻求在日后的反弹中减仓的时机。上述因素决定了，如果没有新的利好消息刺激来锁定等待反弹减仓的筹码，光靠自身的技术性反弹，A股市场反弹的空间并不大。

    目前有9只指数型、股票型基金正在发行，还有多只偏股型基金发行刚结束。但笔者认为，目前A股资金面依然存在很大的“缺口”，很多机构在等待反弹减仓。预计即将到来的九月，A股市场将在抵抗下跌中酝酿反弹。但2761点以来的反弹，单日两市换手率一直维持在2%以上，表明即使调整到3000点以下，主动性抛压也没有减轻。本周二、四，是本周4个交易日中两市单日成交量最大的两天，但这两个交易日A股市场出现调整，反弹中出现量价背离，透视出此次反弹恐难以持续，一旦反弹结束将二次探底，正常情况下应该创出新的低点，直到两市换手率萎缩到1.5%以下。

信贷资金抽离引发中长线筹码松动

    1993年至今，A股市场每一次行情都是典型的“资金推动型”，主要有两种表现形式：1，信贷资金推动型；2，储蓄资金推动型。比如：2007年初到10月，就是非常典型的“储蓄资金推动型”，即居民储蓄向股市搬家；而1664点至3478点的上涨，从2008年底到2009年6月，上涨的重要推动力来自于信贷资金变相进入A股市场。一旦资金供给出现变化，市场必然出现调整。只要把资金状况梳理清楚，就不难把握A股市场涨跌趋势的变化。

    目前没有信贷资金进入A股市场的准确数据，但综合各方的研究结果，最少的认为有8000亿元，最多的认为有上半年信贷增量的20%。即便是认为最少的8000亿元，一旦在短期内抽离走30%～50%的资金，必然打破A股市场原有资金和筹码的平衡。近期，虽然数只指数型、偏股型基金在同时或等待发行，但相对于部分信贷资金的抽离，新发基金所募集到的资金并不能填补信贷资金资金抽离的缺口。再考虑到上证综指在短期内出现20%的调整，已经影响到很多机构者下一阶段的操作思路。现阶段A股市场的资金面并不充裕，特别是缺少新的中、长线资金来锁定已经松动的筹码。

    8月18日，银监会下发《关于完善商业银行资本补充机制的通知(征求意见稿)》。明确规定，商业银行在计算资本充足率时，应从计入附属资本的次级债务及混合资本债券等监管资本工具中，全额扣减本行持有其他银行次级债务及混合资本债券等监管资本工具的额度。此举用意在减少次级债互持，提高资本充足率，控制“杠杆率”。2009年上半年，伴随着信贷大幅增长，多数银行的资本金约束日益明显。如果日后实行此方法，将进一步加大对多数股份制银行的资本硬约束，银行可能不得不减少贷款，或者通过融资(上市公司将增发)来满足银监会12%的资本金要求，这将进一步影响市场资金供求状况。

    值得关注的是，虽然美联储及其它国家在2009年底前不会加息，但美联储已经在悄悄逐渐收回流动性了。

整体估值向“常态”回归

    截至8月27日，沪深两市已有1366家公司披露了2009年中报，虽然二季度净利润环比增长超过三成，但上半年归属母公司股东的净利润同比下降34.71%。如果简单地按“上半年净利润数据*2”作为2009年的数据，27日的全部A股、沪深300成份股的动态市盈率约为29倍、24倍。从估值角度看，目前很多个股并不便宜，前期这些个股之所以受到追捧，还是上半年A股市场资金充裕，把沪深股市整体估值水平抬到很高的水平。一旦A股市场资金面变化，沪深股市整体估值必然向“常态”回归。如果变相进入A股的信贷资金还没有抽离结束，大家预期的强力反弹可能还要延后。

    目前A股市场投资风格出现转换，中小股票成为近期资金追捧的对象。但此类股票多数缺乏基本面的支撑，且原本估计就没有优势，参与此类股票要增强风险意识。