注：本篇文章是作者在2008年底完成的研究报告，由于资料庞杂，没能全部列出参考资料。本篇博文仅用于与价值中国网网友探讨交流。

　　摘要：外汇储备是一国对内经济和对外经济的结合点。近年来，随着中国外汇储备的急速增长，学术界、政府官员、甚至普通百姓都在热议中国的外汇储备高速增长是否正常，我国到底维持怎样的外汇储备规模才算合理等；由美国次贷危机所引发的全球金融危机，有进一步演变为经济危机的趋势，中国持有巨额的外汇储备在此次金融危机中的投资安全与收益问题成为人们关注的焦点，众人对于中国外汇储备管理问题的建议也是不绝于耳。

　　本文对于危机中外汇储备问题的研究思路是：在对我国外汇储备增长现状、来源结构进行分析的基础上，探讨其背后的中国国内经济问题的深刻原因；在我国外汇储备的币种构成、资产构成分析的基础上，结合各储备货币的走势，分析我国在当前国际经济、国际货币体系中的地位.

　　最后，立足国内，以参与全球化竞争的意识，以国家长期发展战略为导向，提出在危机下中国外汇储备管理的对策建议。

　　关键词：外汇储备来源结构币种结构资产结构政策建议

　　引言：去年以来，由美国次贷危机所引发的全球金融危机，有进一步演变为全球经济危机的趋势，并且这一危机何时见底无人能准确预料；中国作为世界上经济发展最快的经济体之一，在这次危机中也难独善其身，尤其是当2006年4月中国外汇储备规模首次超越日本，成为全球第一以来，关于中国外汇储备的管理问题的议论的纷纷扬扬。在此次金融危机中，中国的巨额外汇储备遭受了巨大的账面损失，这给正在和平崛起的中国提供了很好的反思。而以下的一段文字更是让人触目惊心：“美联储数据显示，自2002年美元汇率达到最高位以来，美元对世界主要货币5年来贬值24%。2007年8月次贷危机后，美元贬值速度加快，对世界主要货币贬值6%。仅2008年3月，美元相对国际主要货币跌去了2.6%。如果假定中国外汇储备中90%是美元，2008年3月就蒸发了357亿美元，相当于中国2月份贸易顺差的4倍。《货币战争》作者宋鸿兵说，这相当于说中国一个月内就被击沉了4艘航空母舰[1]。”

　　由此，有必要对外汇储备问题进行深入的研究。实际上，外汇储备正是一国对内经济和对外经济的结合点。对外汇储备问题的研究，不仅要对其高速增长的现状进行研究，更要站在国内经济和国外经济的高度深入剖析其背后所存在问题的经济结构和增长模式的深层次原因，从而站在这一高度，对危机下的中国外汇储备管理问题，提出建设性政策建议。

　　一、中国外汇储备高速增长的来源分析

　　我国外汇储备从1994年汇改时的516.2亿美元，到1996年的首次突破1000亿美元，除了亚洲金融危机的两到三年间，均保持了较快增速。进入本世纪，随着我国对外经济与贸易的快速发展，外汇储备保持了高速增长，2003、2004、2007年增速超过40%，从2006年开始，我国的外汇储备居世界第一位，据国家统计局的数据显示截止今年9月底，我国外汇储备余额已经超过1.9万亿美元，目前有可能已经超过两万亿美元[2]。下图1.1列出了从1994年到2008年9月份之间，我国外汇储备的余额情况。图1.2是根据表1.1绘出，图1.3反映了我国近年来外汇储备的增长率状况。

　　

　　表1.1外汇储备余额情况

　　年末余额（单位：十亿美元）年末余额（单位：十亿美元）

　　199451.622002286.407

　　199573.5972003403.251

　　1996105.0492004609.932

　　1997139.892005818.872

　　1998144.95920061066．344

　　1999154.6752007 1528．249

　　2000165.5742008.091905．585

　　2001212.165 

　　

　　图1.2我国外汇储备余额趋势图[3]

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　图1.3中国外汇储备增长率现状

　　数据来源：国家外汇管理局网站整理

　　分析：我国对外贸易中经常项目与资本和金融项目的双顺差格局(见表1.1)导致了我国外汇储备的高速增长。我国对外贸易中双顺差格局产生的本质原因在于国际产业转移进入国内，由此引发产业链结构不合理和贸易结构不合理，这些不合理性因素在一个出口型经济体中的产出必然表现为外汇储备的高速增长[4]。

　　1、 中国外汇储备激增的原因（总体分析）

　　下表是根据《国际收支平衡表》整理出来的中国外汇储备的来源结构分析：

　　表1.4中国外汇储备的来源结构

　　                                   1994-2006年中国外汇储备来源结构

　　 经常项目余额比例[5]资本项目余额比例[6]错误与遗漏比例外汇储备余额当年增加额

　　199476.580.25326.441.07-97.75-0.32516.2304.2

　　199516.180.07386.751.76-178.3-0.81735.97219.8

　　199672.420.23399.671.27-155.47-0.491050.49314.5

　　1997369.621.06210.150.6-222.54-0.641398.9348.4

　　1998314.716.21-63.21-1.25-187.23-3.691449.5950.7

　　1999211.142.1751.80.53-177.88-1.831546.7597.2

　　2000205.191.8819.220.18-118.93-1.091655.74108.9

　　2001174.050.37347.750.75-48.56-0.12121.65466

　　2002354.220.63322.910.5777.940.142864.07562.4

　　2003458.750.34527.260.39184.220.144032.511348.4

　　2004686.590.331106.60.54270.450.136099.322066.8

　　20051608.180.78629.630.3-167.66-0.0818188.722089.4

　　20062498.661.01100.370.04-128.77-0.05210663.442474.7

　　合计7046.290.6744365.340.42-950.48-0.09115282.494619.05

　　数据来源：根据国家外汇管理局网站的《国际收支平衡表》整理

　　

　　分析：在1994-2006年间，外汇储备增加了10451.4亿美元，中国的经常项目总余额为7046.29亿美元，对外汇储备增长的贡献率为67.4%；中国的资本与金融项目余额为4365.34亿美元，对外汇储备增长的贡献率为42%左右；错误与遗漏项目总余额为-950.48亿美元，对外汇储备增长的贡献率为-9.1%。不难发现，在最近的13年间，中国的经常项目是中国外汇储备来源的最主要原因，资本与金融项目对外汇储备增长的贡献紧随其后。

　　值得注意的是：2002-2004年，由于存在人民币升值的预期，大量的资本流入中国，错误与遗漏项目由负转正，说明有大量的资本通过非正常渠道进入中国，对中国外汇储备增长的贡献率达到13%-14%；2005-2006年情况出现了较大的变化，经常账户余额急剧增长，对外汇储备增长的贡献越来越大。其中有相当一部分有可能来自虚报出口。

　　综合以上的分析说明，我国的外汇储备增长主要来自于经常账户，来自于经济实力的增强。

　　2、储备来源结构的各项具体分析

　　（1）经常项目顺差的增长

　　经常项目主要包括货物和服务、收益、经常转移三大项目，我国经常项目顺差的产生主要是因为货物贸易顺差造成的，而服务贸易却长期逆差。

　　图1.5  2001-2007年货物贸易顺差对外汇储备的贡献率[7]

　　

　　分析：我国的货物贸易进出口总额在世界贸易中所占的比重由2002年的4.7%上升到2007年的7.7%。随着货物贸易的增长，贸易顺差也快速增长，其对外汇储备增长的贡献率一直维持较高水平，2001-2007年的平均水平为60%。今年上半年，受外部出口下降的冲击，经常项目顺差增幅同比下降了60%，其中，货物贸易顺差下降2.7%，对外汇储备增长的贡献率下降到47%[8]。

　　从贸易方式看，货物贸易顺差主要由一般贸易顺差和加工贸易顺差构成，加工贸易顺差的快速增长主要因为FDI的大量流入。在我国的对外加工贸易中，外资所占的比重迅速提高，1990年外资企业占加工贸易额的比重为28.8%，2007年上升到81.9%。

　　进入本世纪以来，世界服务贸易继续快速增长，根据WTO的统计，2000-2007年，世界服务贸易出口年均增速与货物贸易出口增速持平，均为12%。在服务贸易格局中，发达国家占据了国际服务贸易的绝对主导地位，我国服务贸易竞争力有限，服务贸易逆差格局长期存在，主要逆差项目为运输、保险、专有权利使用费和特许费。由于逆差总量不大，所以对外汇储备增长的影响较小。今年上半年，服务贸易逆差33亿美元，同比增长5%。

　　在收益项目方面，从2005年开始，收益项目开始出现顺差，主要是因为随着我国对外资产规模的进一步扩大，包括前期投资项目的利润、利息等投资收益增长显著；另外，出国务工人员数量的大幅增长使其劳务收入增长迅速。今年上半年，我国收益项目顺差383亿美元，同比增长了2倍。但由于其规模不大，对外汇储备的贡献率较小，近三年的平均水平为5.1%。

　　（2）资本和金融项目顺差的增长

　　资本和金融项目的顺差主要是由于金融项目下FDI的持续流入，根据国家统计局发布的对外开放30年成就报告，从1993年起，我国已经连续15年成为吸收外资最多的发展中国家。2007年，中国吸收外商直接投资（含金融领域）约835亿美元，占全球外国直接投资的5.4%，占发展中国家的19%。今年前三季度，实际利用外国直接投资744亿美元，同比增长近40%[9]。

　　吸引外资作为中央和各级地方政府经济工作的重点之一，相关政策的修改为FDI进入国内提供了有利条件。我国政府对外商直接投资（FDI）的开放领域逐步扩大，除国家发改委与商务部发布的《外商投资产业指导目录（2007年修订）》中禁止外商投资的行业（如稀土开采、航空业等）外，外资均可涉足。除该目录列出的限制外商投资的行业（如证券公司、电解铝等），外资还可以控股甚至独资经营。

　　我国企业要进行海外直接投资，目前仍需经过商务部或其他相关部门的批准，只有国务院批准的战略性项目才能购汇，我国海外直接投资尚处于初级发展阶段，总体规模不大，并且以亚洲国家和地区为主要目的地，多年来保持逆差格局。

　　FDI和我国海外投资的不对称造成了直接投资项目顺差，2001-2007年直接投资顺差对外汇储备的贡献率平均为42%。

　　图1.6  2001-2007年直接投资逆差对外汇储备的贡献率（国家外汇管理局数据整理）

　　证券投资收支方面，我国较为严格的管理政策使得其收支规模较小。证券投资收支在2001-2007年顺、逆差交替出现，且由于顺差规模不大（2007年为187亿美元），对外汇储备增长的长期性影响不大。今年上半年，我国证券投资顺差198亿美元，主要由于国外经济形势的变化所致。

　　当前，经常项目下的货物贸易顺差、资本和金融项目下的直接投资顺差成为我国外汇储备增长的主要来源，而双顺差格局的原因在于：随着国际产业转移，国际资本进入到我国，我国在外资利用方面推行的政策强化了出口导向型经济增长模式，外贸出口顺差的快速发展必然带来外汇储备的高速增长；而资本和金融项目下的外汇管理政策有助于资本的流入，部分程度地推动了外汇储备的快速增长。

　　（3）热钱的流入

　　残差法是世界银行用来估算“热钱”规模的常用方法,即用外汇储备的增加量减去贸易顺差和FDI的净流入量。其原理是外汇储备的增量一般可分为三个来源,分别是:贸易顺差、外商直接投资(FDI)和“热钱”流入,因此衡量“热钱”流入的规模可以表达为:

　　“热钱”流入=外汇储备增量-贸易顺差-外商直接投资(FDI)[10]

　　2003年以来中国外汇储备增加解释因素分析表                单位：亿美元

　　 贸易顺差FDI前两者之和外汇储备增加额不可解释因素

　　2003255.3535.1790.41168378

　　2004319.5606.3925.820671141

　　20051018.8603.31622.12089467

　　20061774.9694.72469.62474.75.1

　　20072621.9826.63448.54619.11170.6

　　资料来源：中华人民共和国商务部网站统计数据整理

　　                                   

　　分析：2007年前7个月热钱流入规模较大,这可能与该期间中国资产市场的火爆表现密切相关;2007年8月至年底,热钱不仅没有流入反而出现了一定规模的流出现象,而在此期间,中国股市开始了大幅度的下跌行情。热钱流入规模与股票市场行情涨跌的关系表明,相当一部分热钱进入了股票市场投机炒作。2008年以来,热钱单月流入数量大幅度增加,4月份更是创造了历史新高,需要引起足够的关注。据中国社会科学院世界经济研究所张明博士的估计，进入我国热钱的规模估计有1.7万亿美元[11]。不管这个数字是否准确，一个不容忽视的事实就是外汇储备规模中热钱的比例较大。

　　但是这种方法的缺陷在于不能准确估算通过贸易渠道和直接投资渠道流入的热钱,因此,实际热钱规模要大于估算值。当前学术界中,对于热钱规模的估计结果相差很大,但不管哪个数字更加准确,大规模海外热钱进入中国却是不争的事实。

　　二、 中国外汇储备激增的原因分析（或反映出来的国内问题）

　　（一）政策性层面:中国长期倾斜的外资和外贸政策

　　改革开放之初,中国经济面临严重的外汇短缺和出口能力低效的限制,因而形成了以出口创汇为核心的外贸政策。中国通过提供优惠贷款、贴息、出口补贴、退税等多种扶持政策,使得20多年来中国的出口比GDP增长高出1倍的速度发展。同时,国内市场规模、低廉的劳动力和生产资源、稳定的经济与社会环境、优惠的外资政策等因素吸引大量FDI流入。

　　据统计,2004年中国制造业雇佣工资是0.84美元/小时,而美国是16.14美元/小时、德国18.56美元/小时、加拿大18.05美元/小时、韩国10.31美元/小时、新加坡9.48美元/小时、墨西哥2.03美元/小时,中国的劳动力价格低于发达国家和绝大部分发展中国家;此外中国的能源价格扭曲,矿产资源价格仅反映开发成本,没有覆盖环境破坏成本和安全生产成本;许多出口企业并没有为生产所造成的环境污染支付应有的社会成本;各地政府为了增加地方税收和政绩,在土地批租中展开引资的激烈竞争。但中国FDI是与出口而不是进口之间存在较强的关联度,作为发展中国家如果引进外资是为了利用国外的先进技术、管理经验,那么每一笔FDI的流入都应该有一笔经常项目的逆差,因而,在正常情况下,FDI并不能导致外汇储备的增加。然而,中国的FDI却成了外汇储备增加的一个源头[12]。

　　这说明,我们引进外资只是单纯的资金流入,而较少真实资源的引进。因此与其说我们引进外资达到了引进技术和克服国内资源约束的目的,倒不如说是外商们在中国的各种优惠政策的鼓励下,将他们的外币资产换成了人民币,然后再用其所得的人民币购买中国的廉价劳动力和受到政府控制的远远低于市场均衡价格的各种稀缺资源。最终结果就是FDI与出口因素共同支撑中国的双顺差格局和外汇储备的高增长。

　　(二)制度性导因:钉住美元汇率制度和强制结售汇制度

　　1、钉住美元汇率制与外汇储备增长。

　　在钉住美元汇率制度下,一方面为了维持钉住制,会诱发国家增加外汇储备特别是美元储备的需求动机,在此动机下,政府可能会采取“奖出限入”和“宽进严出”的外贸、外资政策和严格的外汇管制;另一方面,钉住制要求人民币与美元保持相对稳定兑换比例,因此,在国际收支顺差下市场外汇供过于求,央行会介入干预,全额买进外汇,直接形成外汇储备的增加。从1997年年末以来,人民币汇率近乎钉住单一美元汇率制,从1997年到汇改之前,人民币汇率逐年变动幅度非常小,介于±1%之间。

　　从2005年7月21日起,我国由单一钉住美元汇率制度转变为参考一篮子货币的管理浮动汇率制度,汇率波动幅度有所扩大,从2007年1月31日到2007年12月28日,月均波动幅度为0.57%,从2005年7月25日到2006年8月1日波动幅度为1.73%,从2006年8月1日到2007年7月31日波动幅度为5.27%。但是我国所谓的参考一篮子货币中,对货币种类和权重的选择是建立在综合考虑对外贸易、外债和外商直接投资,并赋予相应的权重。据此,我国货币篮子中的币种主要集中在美元、欧元、日元、英镑和东亚一些主要国家货币,从外贸权重,美元所占权重为30%左右,而东亚这些国家货币主要是钉住美元的,而且中国90%以上的进出口产品以美元计价,对外债务60%以上以美元计价,拥有的对外债权最大的也是美元,这些情况都说明我国的汇率制度在很大程度上还是在钉住美元,实际情况没有发生根本变化[13]。来看等外经贸活动中占较大比重的主要国家和地区的货币

　　2、强制结售汇制与外汇储备增长。

　　1994年1月1日,中国实行新的外汇管理制度,即取消外汇留成制度,实行新的结售汇制度。这种新制度实行强制结汇和有条件售汇。强制结汇制度使得居民和企业所创造的外汇必须按同期汇价出售给国家,使得所有的外汇资源集中于央行,因此促使了外汇储备的增长。另外,在实行强制结汇的同时,实行有条件售汇,在很大程度上限制了出口企业和个人外汇留存,抑制和直接限制了外汇需求和有效利用,其运行的结果是:“重集中储备,轻分流使用”,从而导致了外汇储备的持续被动的增长。

　　由前文对外汇储备的来源结构分析知道，对外货物贸易的增长成为我国外汇储备增加的主要因素，究其背后的原因，一方面在于中国长期以来实行的外资外贸政策，另一方面却在于中国的强制结售汇制度。

　　强制结售汇制度是1994年我国外汇管理体制改革的总要内容之一,该制度要求出国家规定的外汇账户可以保留外,企业和个人手中的外汇都必须卖给外汇指定银行,而外汇指定银行则必须把高于国家外汇管理局批准头寸额度外的外汇在市场上卖出。央行一般作为市场上的接盘者,买入外汇以积累国家的外汇储备。强制结售汇是在当时特殊的环境下的外汇管理政策,当时我国改革开放刚刚启动,还处在从计划经济体制向市场经济体制的转变过程中,外汇储备严重不足,为了积累足够的外汇储备,保持人民币的汇率长期基本稳定,防范风险,我国采用了强制结售汇制度。与1994年前后相比,我国经济和外汇形势发生了翻天覆地的变化,外汇储备增长迅速,强制结售汇制的弊端日益显现,其成为我国外汇储备迅速增加的制度性因素。

　　吴炳辉（2007）通过建立计量经济模型，对外汇政策对外汇储备增长进行了实证研究。其通过与强制结售汇制度联系最紧密的进、出口额作为解释变量，分析其对外汇储备的长期和短期影响，得出的结论是：进口额每增加1%可以使外汇储备减少2.733798%,出口额每增加1%可以使外汇储备增加3.688137%。就影响程度来说, 出口相对于进口对外汇储备的影响更大,这也表明了我国多年以来有效地实施了出口创汇的政策；上期外汇储备额对本期的外汇储备具有同向影响,即上期外汇储备每增加1%可以使本期外汇储备增加0.522775%,影响效果也较为显著[14]。

　　由上述的分析可以知道，产生于特定历史背景条件下的中国强制结售汇制度，已经不适应当前经济发展的需要，而且也是促使外汇储备快速增长的政策原因。

　　（三）内在根源:中国国内供需失衡

　　中国有高储蓄传统（2005年底储蓄余额占GDP的比重77.04%）,在体制转型阶段由于社会保障体制改革等尚未完全到位,居民用于养老、医疗和教育等预防性储蓄意愿较强。同时,国内储蓄转化为投资渠道不畅,金融市场发展相对滞后,导致企业不得不更多地依赖自有储蓄。近年来中国投资增长较快,但国民储蓄增长更快,导致储蓄相对投资的剩余有所扩大。根据中国统计年鉴,中国储蓄率与投资率差额从2000年以后一直在2%以上,而2005年甚至高达5.5%。近几年固定资产投资较快增长,导致制造业产能迅速扩大,在国际市场需求旺盛、内需相对不足的情况下大量出口。

　　(四)外部深层次原因:“美欧消费、亚洲加工”的国际分工、贸易格局

　　这样的贸易格局是由当前全球国际分工体系所决定的。近年来,全球化下跨国外包与供应链重组的发展趋势加速,越来越多的跨国公司把劳动成本密集型生产和服务,外包到劳动力成本较低的中国等发展中国家,发达国家转而创造更高档次的产品或服务,以期创造新的就业机会和新的出口优势,导致贸易不平衡在这一阶段不断扩大。

　　

　　总结：由以上对外汇储备的来源结构分析得出，我国外汇储备激增的根本原因在于国内经济的失衡，由此引发产业链结构不合理和贸易结构不合理，这些不合理性因素在一个出口型经济体中的产出必然表现为外汇储备的高速增长。这也符合哲学上所说的内因是任何事物的本质决定因素。

　　三、中国外汇储备的币种结构、资产结构

　　（一）中国外汇储备的币种结构：

　　由于中国外管局并未披露外汇储备的币种结构，我们只能利用其他国家披露的相关数据来推测中国外汇储备的币种构成。

　　国际货币基金组织（International Monetary Fund，IMF）的“官方外汇储备币种构成”（Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserves，“COFER”）数据库提供了138个国家（包括27个工业化国家与106个发展中国家）汇总后的外汇储备币种结构。虽然COFER数据库中未包括中国这一全球外汇储备最大持有国是一种遗憾，但COFER中包含的外汇储备规模毕竟占到全球外汇储备规模的64％（2007年）。同时，中国央行的外汇储备投资并未表现出与其他发展中国家央行迥然相异的特征。因此，我们不妨用COFER披露的币种结构来推测中国外汇储备的潜在币种结构[15]。

　　进入21世纪后，IMFCOFER数据库中全球外汇储备的币种结构发生的主要变化包括：第一，美元资产占外汇储备的比重逐渐下降，从1999年的71％降至2007年的64％；第二，欧元资产占外汇储备的比重逐渐上升，从1999年的18％升至2007年的26％；第三，英镑取代日元成为全球外汇储备中第三重要的币种，2007年英镑资产占外汇储备的比重为5％，而日元资产比重为3％。上述结构性变化的根本原因在于，在该时期内，欧元和英镑处于相对强势地位，而美元和日元处于相对弱势地位，导致各国央行主动或被动地实施了外汇储备的币种结构调整。

　　与工业化国家相比，发展中国家的外汇储备币种结构调整更加积极。从1999年底至2007年底，发展中国家外汇储备69％降至61％，欧元资产比重由19％升值28％。俄罗斯、伊朗等国更是将石油交易计价货币由美元转换为欧元，从而进一步提升了欧元在全球储备与交易货币中的地位。相比之下，同期内工业化国家外汇储备中美元资产由73％降至69％，欧元资产比重由23％升至33％。近年来，随着美元有效汇率的下跌，中国外管局主要是在外汇储备增量上降低了美元资产比重，在外汇储备存量上的减持是有限的。这意味着中国央行的币种多元化行为与其他发展中国家央行相比是类似的，因此，我们可以用COFER数据库中发展中国家的数据来推测中国外汇储备的币种结构。截至2007年底，我们估计在中国外汇储备中，美元资产约占65％，欧元资产约占25％，其他10％包括英镑、日元及其他币种资产。

　　中美元资产比重由

　　数据来源：根据IMFCOFER数据库中发展中国家的数据推测

　　

　　（二）中国外汇储备的资产结构

　　由于中国外管局并未披露外汇储备的资产结构，我们只能从投资东道国披露的相关数据来推测中国外汇储备的资产构成。

　　 作为中国外汇储备最重要的投资东道国，美国财政部国际资本系统（TreasuryInternationalCapitalSystem，“TIC”）定期公布外国投资者持有美国证券的明细资料。根据美国财政部11月19日公布的最新数据，今年9月份，我国净增持美国国债436亿美元，增持额不仅创下今年以来的最高纪录，还几乎是上月增持223亿美元的两倍。1—9月，中国共增持美国国债1074亿美元。除2月和6月为净减持外，其余月份都为净增持。

　　图表来源：上海证券报[16]

　　尽管美国财政部公布的资产组合数据中并未区分外国官方投资者和外国私人投资者，但是由于中国尚未完全开放资本项目，中国居民对美国证券的投资只能通过QDII，规模相当有限。因此，中国国内的美国证券持有者主要包括外管局、商业银行以及保险公司等机构投资者。假定中国官方投资者与机构投资者的外汇资产组合是相似的，同时假定外管局在其他国家投资的资产结构与在美国的投资类似，那么，可以从上述资料中推测中国外汇储备的资产结构。从相关数据推断，截至2007年底，在中国外汇储备中，最重要的资产是长期国债（约占储备规模的50％）和长期机构债（约占储备规模的40％），股权、长期企业债和短期债券的比重非常有限（仅占储备规模的10％左右）。中国外汇投资的资产结构与发达国家以及石油输出国相比存在重大差异。第一，在其他国家的外汇投资中，股权投资占有相当比重。例如，日本占18％，英国占46％，加拿大占73％，中东石油输出国占45％。第二，在其他国家（除日本与中东石油输出国外）的外汇投资中，长期企业债的比重显著高于长期国债与长期机构债的比重。例如，英国的长期企业债占外汇投资的规模为44％，而长期国债与机构债占外汇投资的规模为8％；加拿大的相关数据分别为18％与5％。由此分析中国外汇储备的资产结构如下表所示：

　　图：中国外汇储备的资产结构（根据美国财政部公布的数据及其他国家的外汇储备的资产结构推算出）

　　(3)危机下中国外汇储备多元化的可能性探讨

　　鉴于对我国外汇储备的币种结构分析和外汇储备的资产结构分析，我们知道目前中国外汇储备结构的单一在美国金融危机爆发的大背景下，已经出现了一定的亏损。因此仅依靠外汇投资公司来实现外汇资产的保值、增值还是不够的，外汇储备多元化是一个必然的选择。本小节探讨在金融危机下中国外汇储备多元化的可能性，并对比分析各外汇储备币种的走势，从而为接下来的外汇储备管理问题的探讨提供参考意见。

　　四年前，我国外汇储备突破4000亿美元的时候，就有学者呼吁对外汇资产进行多元化配置，但时至今日2002年开始流通）当时都难以替代美元[17]。 ，外汇资产仍没有改变以美元资产为主的结构。其主要原因有以下几点：一是美元的国际货币地位决定的，美元是大多数国家承认的结算货币；二是美国的经济地位决定的，美国的经济规模占全球的四分之一；三是我国的对外贸易结构决定的，美国一直是我国第一大出口国（不考虑欧盟）；四是没有其它国际货币可以替代美元，日元和刚诞生的欧元（

　　 但目前的形势使以上的因素发生了一些改变。首先，本次金融危机将会对美元的国际货币地位产生影响，许多国家将外汇资产配置于美元上，遭到了巨大损失，出于安全性的考虑，一些国家将会考虑将外汇资产配置多元化。而且，目前一些国家正在考虑用非美元的其他货币作为一些重要商品的结算货币，由于美元币值的变动使得一些大宗商品价格波动加大，一些国家为规避风险相互承认对方的货币作为结算单位，如中国与俄罗斯考虑在进口原油时用人民币结算。

　　 其次，本次金融危机将会削弱美国的经济地位，美国经济进入衰退是肯定的，不确定的是持续时间和程度，更重要的是美国这种靠过度消费来支撑经济增长的模式无法持续，目前也还难以找到一个新兴的产业来支撑未来美国经济的增长，虽然全球经济的增长都会受到影响，但新兴国家强大的内需将能保证经济的高速成长，未来美国的经济规模相对占比将不断下降。

　　  第三，欧元经过最近几年的发展，其国际地位逐渐提升，对美元独霸国际货币体系产生了威胁；亚洲地区作为全球经济增长最有活力的地方，目前正在酝酿建立区域货币合作体系，人民币、日元、韩元将来都有可能成为亚洲国家外汇储备中的配置货币，更长远的目标是建立亚洲货币。

　　第四，目前在我国的对外贸易结构中对新兴国家进出口增长十分迅速，截至今年1-9月份，对美进出口总值仅增长13.8%，对印度增长54.9%，对巴西增长84%，对澳大利亚增长46.2%

　　总结：由以上分析可以看出，在金融危机的情况下，我国外汇储备多元化的机会还是有的。虽然本次危机在一定程度上削弱了美国的货币地位和经济地位，但至少在中短期内美元霸权的地位无人可以挑战。欧元前景虽被较多人士看好,但也难以承接如此庞大的外汇储备资产的转换;日元自顾不暇,波动太大,日元计值债券市场发展滞后,流动性也不够。至于增持部分与中国贸易量大的亚太经济体货币,如韩元、澳元、新加坡元等,都不可能分流大部分美元储备资产。因此，在金融危机下，要想短期内对外汇储备的币种结构和资产结构进行大规模地调整几乎是不可能的。但是，在小范围内，进行一定规模的调整还是有可能的，也是我国外汇储备多元化迈出的现实的一步。

　　四、 危机下我国外汇储备管理的出路

　　回顾上文，我对中国外汇储备的增长的来源结构进行了剖析，进而指出了其根本原因在于国内经济结构的失衡、经济增长方式存在问题以及我国在国际垂直分工中的地位所决定的；接下来分析了我国外汇储备的币种结构和资产结构，并结合在本次金融危机中的具体形势分析了当前我国进行外汇储备多元化的时机的可能性；综合以上的分析，外汇储备问题不仅是关乎到一国的国际收支平衡的经济问题，其更是一国进行发展战略调整和争夺国际话语权的问题，因此对于外汇储备管理问题出路的探讨，要在放大的背景下，充分考虑国内国际因素，以国家的发展战略为导向，以优化使用外汇储备为手段，以实现国家的“和平崛起”为目标，从外汇储备的营运管理、外汇储备的政策机制层面、以及国家发展战略这三个层次进行外汇储备管理的出路的探讨。

　　（一）外汇储备的运营管理

　　1、优化币种结构，适当增持其他货币。

　　根据前面的分析我们知道中国外汇储备的币种结构中，美元资产占到将近70%的比重。IMF的数据也显示，当今世界的外汇储备中，美元资产所占的比例虽然已经降低，但仍高达65%，总量为5.7万亿美元。如此数目庞大的美元外汇储备存在，如果各国都采取一致行动抛售美元，买入欧元，势必引发美元全面的崩溃，这对外汇储备规模世界第一，并且美元资产比例高于世界平均水平的中国来说是一场灾难。因此，币种转换只能在一个较长的时间跨度内稳步渐进，中国即使从自身的利益出发也必须保持美元币值的相对稳定。这也许可以解释危机中中国反而增持美国国债，其实是一种无奈的选择[18]。因此，我们讲优化币种结构，但我们持有的主体应该还是美元。

　　然而，正如前文所分析的，在当前金融危机下，中国外汇储备币种多元化的时机和现实

　　性是存在的，因而可以适当增持在我国的对外贸易结构中已经占有和正在逐步占有一定权重的货币，诸如日元、韩元和一些与国外贸关系迅猛发展的新兴国家的货币。但具体持有多大的比重，这一问题还尚待探讨。

　　2、抄底H股。

　　时下金融危机令全球股市暴跌，金融类资产大幅缩水，用以衡量上市公司估值的PE和PB两个重要指标显著降低，由此引发了中国是否要用巨额的外汇储备去“抄底”华尔街和用外汇储备成立“平准基金”买A股的大讨论。我认为，现在抄底华尔街股和A股，还不如动用外汇储备抄底“H”股。

　　巴克莱中国研究主管彭文生认为：“不管是从稳定香港市场的角度，还是从国内改善外汇储备投资角度，中国都可以考虑用一部分本来是投资美元资产的外汇储备到香港来买内地上市公司股票。一方面以比较便宜的价格，把以前卖出去的资产买回来;另外一方面也为香港资本市场注入资金，对香港整体市场也是有帮助的。”

　　一方面，美国金融危机引发全球股市暴跌，香港市场极度低迷，目前香港恒生指数和国企指数的估值水平都不到10倍，已经远低于美国上市公司的估值水平，这样就为外汇储备投资H股及红筹股提供了绝好的战略性投资机会。我们的外汇投资与其远涉重洋去持有收益率很低的外币债券甚至还冒着币值贬值的风险，或者去华尔街投资一些我们根本不了解的公司且无法掌控的市场，不如在低价位增持被严重低估的H股及红筹股,切实起到有效分流我国外汇储备的作用。我们相信,随着世界经济的复苏和市场的回暖，必将为外汇储备带来富有竞争性的投资回报，从而实现外汇储备保值增值的目的。

　　另一方面，在本次金融危机中，出现了这样一种议论，世界金融中心有可能向亚洲转移。从长远来看，这一趋势似乎是不争的事实。因而，作为中央政府在此刻如果能动用外汇储备的一部分来抄底H股，实质上也是帮助香港在争夺国际金融中心中较其他城市（如新加坡、东京）更具优势。我们动用外汇储备增持H股及红筹股，对于稳定香港股市发挥至关重要的作用，将有力促进香港与内地更加紧密的经济联系，有助于构筑香港与内地共同的经济防御体系，以减少全球金融风暴对我国金融及资本市场造成的冲击。

　　因此，综合上面的分析，虽然从外汇储备的营运角度分析，目前抄底H股将会获得更高收益，但从长远利益角度来说，也是很有战略意义的。

　　3、优化商品资产、金融资产结构，关于成立国家主权基金专门投资于资源、能源型产品的思考。

　　由前面的分析知道，中国外汇储备的资产结构中，有相当比例是金融资产，在当今金融动荡的格局下，持有金融资产的风险是巨大的，因此国内学者在激烈讨论是否可以把外汇储备多余的一部分拿来增加对石油、黄金等战略物资的储备。

　　在金融危机之下，大量买入相对低价的资源、能源商品确实是个很好的想法，但根据以往的经验，中国如果大举买进资源、能源产品，比如石油，必然会给国际原油市场价格带来上升的压力，“中国威胁论”又会沉渣泛起。这不符合中国“和平崛起”的基调[19]。

　　因此，我们在考虑优化外汇储备的资产结构，准备储备商品资产的时候，不应该高调成立国家主权基金的形式去实现，可以探讨通过其它的途径来间接实现。

　　（二）外汇储备管理的政策、机制层面的思考

　　1、进一步完善人民币汇率形成机制，改革现行的结售汇制度，实现“藏汇于民”。

　　由前面的分析我们知道，我国自2005年7月21日汇率制度由单一钉住美元制向参考一篮子货币汇率制转变,但现实情况证明目前所参照的一篮子货币还是比较弱的参照,基本上还是参照美元汇率制。因此,我国央行应继续提高“一篮子货币”在人民币汇率形成机制中的地位,增强人民币汇率的灵活性。

　　从理论层面上讲，改革结售汇制度是完善人民币汇率形成机制的依然要求与途径。由前面对于外汇储备增长原因的分析制度，强制结售汇制度是外汇储备增加的制度性导因。尽管汇改以来我国对结售汇制度进行了一系列的改革，但是改革的力度从目前来看依然不够。那么取消我国强制结售汇制度的压力与阻力又何在呢？胡敏（2008）分析到，国家迟迟不取消强制结售汇制度的原因在于：考虑到我国企业处理外汇风险的能力不足,金融系统抗风险能力比较脆弱,难以承担如此巨大的外汇风险头寸,若央行不进行结售汇,其外汇风险必然由企业或银行承担；另一方面，按当代金融发展理论奠基人、美国斯坦福大学教授麦金农的说法,任何无法以本币提供信贷的国际债权国都将出现货币错配问题,即随着美元债券的积累,美元资产的持有者会越来越担心美元资产不断转换成本币资产,迫使本币升值。中国作为国际债权国,不能以本币提供信贷,在全也不能以本币计值,只能大量持有美元资产,储备资产的累积造成人民币升值压力,而在人民币升值预期的作用下,资本大量流入,又使储备资产在累积中叠加[20]。

　　如果把外汇持有主体的企业和个人比作国家的孩子，作为父母担心孩子在大风大浪面前受到伤害是可以理解的，但是“温室里的花朵是长不大的”，不经历风雨怎么见彩虹。取消结售汇制度在短期会造成一定的阵痛，但是从长远来看，利大于弊。

　　另外，弗里德曼曾经提出一个著名的“花钱模型”，即花钱的四种模式：自己花自己的钱；自己花别人的钱；别人花自己的钱；别人花别人的钱。其中，第一种是最有效率的，最没有效率的是第四种。而现在中国的汇率管制及外汇管理应该属于第四种模式，因此要想实现外汇储备使用的高效，应该现行的强制结售汇制度，实现“藏汇于民”。

　　在当前的情况下，要改革现行的强制结售汇制度可考虑以下措施[21]：

　　（1）通过灵活调整结售汇制度阶段目标进一步完善结售汇制度

　　理论上讲，我国结售汇制度改革的总体目标是逐步完善人民币汇率形成机制，在此基础上实现人民币汇率的充分市场化，即人民币汇率完全依靠市场供给和需求的自主释放而形成，而不应受制于任何强制结售汇或控制结售汇等因素，因此，历史上每一次结售汇制度改革，都使这一总体目标向前迈进了一步。但就当前的形势来看，受全球金融危机的影响，我国经济下滑的风险在增大，内部经济结构失衡状况没有明显改善，跨境外汇资金流动将呈现不确定性，人民币汇率的预期随着美元汇率的走势而出现反复，货币政策在“松”与“紧”的把握中艰难地寻找平衡点，外汇管理即要防热钱流入，又要防形势逆转时发生大规模资金集中流出，因此，在这种特定形势下有必要对结售汇制度改革的阶段目标进行适度调整，但从长远来看，这并不影响结售汇制度改革的总体目标，这种改革过程中政策层面的适度调整会更加有利于将来更充分地实现改革。

　　（2）通过改进银行间外汇市场交易模式、完善银行间市场运行机制进一步完善结售汇制度

　　长期以来，我国银行间外汇市场都是由中央银行承担最后的买家或卖家角色，近年来虽引入了外汇做市商制度，但由于做市商与一般的机构参与者在结售汇周转头寸方面的规定几乎没有差别，按现行规定做市商不能保留外汇资金负头寸，也就无法充分转嫁风险，因此，做市商主动做市、频繁报价的积极性并不高，市场上仍存在大量头寸不能得到平盘的现象，最终仍要由中央银行来吞吐。因此，根据当前的形势，应顺势允许外汇做市商一定程度上自主决定是否保留正(负)区间资金头寸，充分发挥外汇做市商的作用，逐步实现外汇市场真正由做市商主导，中央银行只作特别临时干预。只有给做市商充分的权力，才能使其发挥活跃市场、主动报价、承担风险的义务，从而最大程度地改变长期以来由中央银行被动吞吐资金头寸的局面，改善外汇储备高度集中的状况。

　　（3）通过加强中央银行在特定条件下的主动干预力度进一步完善结售汇制度

　　结售汇制度本身是人民币汇率形成机制的重要基础，中央银行在充分考虑成本因素的前提下，可通过在银行间市场的运作达到阶段目的。当市场出现较长时期的“一边倒”情况时，可通过对外汇市场必要的阶段性干预，人为地增强人民币汇率弹性等手段(比如可考虑阶段性贬值或升值等措施)，有意引导交易主体的结售汇意愿，使得市场多些理性行为，从而有利于结售汇制度长远目标的实现。2005年“汇改”以来，由于人民币汇率较长期存在“一边倒”预期，导致结售汇制度体现的结果是中央银行大量投放基础货币；又因为在我国内部经济运行没有充分强大时，国际收支出现了“双顺差”，国内资本“走出去”的能力和效果不足，造成一段时期内跨境外汇资金过度流入、中央银行被动投放基础货币的局面。因此，在特定阶段，通过中央银行采取各种干预措施，一定程度上有助于改变当时不利于经济发展的交易主体的结售汇意愿。

　　2、建立外汇风险管理制度，加强跨境资本流动管理。

　　这次金融危机可以说给全球投资者上了很好的一堂风险意识课。因此我们对于外汇储备管理中所存在的风险要有个重新的认识。首先要确认和评估外汇储备管理可能面临的各种风险如市场风险、信用风险、操作风险等，并且定义在储备管理中可接受的风险水平和指标。我国货币当局要随着不断增加的外汇储备规模,注重不同外汇储备资产的风险程度,提高风险控制水平。如建立定期分析研究市场的例会制度,定期对整个资产进行市价重估;对交易对手资信状况密切跟踪、及时报告,努力控制信用风险;建立储备管理的投资组合基准,以指导实际的储备投资等措施。

　　在前面分析外汇储备的来源构成上看，热钱的流入是个很值得重视的问题。尽管我国已经实行了严格的资本管制措施，但是热钱的进出对于中国经济的冲击是绝对不可忽视的，因此我国要加强跨境资本流动管理。未来一段时期,加强和改进外汇资金流入和结汇管理,减少套利资金违规流入和结汇,是配合当前宏观调控的需要,也是为国内经济结构调整、完善人民币汇率形成机制等争取时间。其中,要防范套利投机资金通过贸易、商业信用等渠道进行跨境转移,要加强和改善对经常项目外汇收支活动与实际贸易行为的真实性和一致性的核验,大力加强对短期外债的控制和管理,重点是完善贸易收结汇和贸易信贷管理。

　　具体来说在当前情况下建立外汇风险管理制度，加强资本跨国流动管理的政策措施可考虑如下[22]：

　　（1）       调整外汇资金流入管理政策，堵塞政策监管漏洞。

　　 第一、建议全面整合、修订并尽快出台服务贸易外汇管理政策，在进一步完善服务贸易资金流出管理的同时，全面加强流入管理，即规定交易主体在服务贸易收汇或结汇环节须提交有效商业单证，一定程度上防止异常资金从服务贸易渠道流入；第二、建议将现行个人年度结汇总额及购汇总额作整体下调，从5万美元下调至2万美元；同时尽快出台相关规定，明确个人携带外币现钞入境的最高限额；第三、建议全面修订《保险外汇管理办法》及相关配套细则，要求保险公司年度外汇利润必须经外汇管理部门批准才子以结汇，同时进一步完善保险机构外汇资金境外运用的风险管理机制；第四、建议政策上明确要求赴境外上市的企业原则上应将募集的资金在境外使用，无特殊情况不予调回境内。针对境外投资所获利润要求银行审核相关凭证后才予以结汇；第五、进一步从严管理外汇指定银行自身的结售汇行为，要求银行根据未来开展外汇业务计划及需要使用外汇资金规模情况而必须保留相对足够的外汇资本金和外汇营运资金。

　　（2）调整外汇资金流出管理政策，在现有基础上有放有收。

　　第一、进一步支持企业走出去，在简化审批权限、放宽内保外资额度的基础上，尽快出台相关操作细则实现境内银行直接向境外企业贷款；第二、完善现有的进口付汇管理政策，尽快将进口付汇核查业务统一纳入电子口岸出口收结汇联网核查系统，实现进出口外汇收支联动管理：第三、完善现行的贸易信贷登记管理政策，尽快将资产类贸易融资项目(即进口预付货款和出口延期收汇行为)纳入登记系统进行管理和监测：第四、要求境内外商投资企业已分配利润及关联企业间的代垫款必须最迟于次年内汇出。第五、根据保险机构资产负债情况及风险管理能力，灵活调整其境外资产运用额度，即要切实防范风险，又要避免“一刀切”现象。

　　（3）通过强化技术手段、完善监测系统进一步完善结售汇制度

　　一是加快整合外汇管理部门内部各类统计分析管理系统，建立功能强大、高效率的跨境资金流动监测体系及本币资金流向等延伸监测体系，实时监测和预警异常资金的跨境流动行为。二是加快建立统一的技术平台，真正实现各宏观管理部门数据共享及必要的联网核查功能，在海关、商务、税务、工商、外汇等部门间建立高效的沟通协调管理机制，使结售汇制度的执行效力得以更充分体现，从而达到对跨境资金流入、流出的均衡管理。

　　总结：以上就外汇储备管理在制度、机制层面的思考提出了若干建议。据最新的统计料显示，我国外汇储备余额5年来首次出现下滑，已低于1.9万亿美元，有学者分析其背后的原因之一在于热钱的流出。在当前国际金融形势急剧动荡的背景下，在中国外汇储备急剧增长带给中国央行货币政策及人民币升值的压力下，我们谈论现有的强制结售汇制度改革和人民币汇率形成机制的完善，其出发点之一在于减少外汇储备余额的增加，从而降低由于外汇储备不断增加所带来的压力。但在当前的形势之下，我们在考虑制定推行人民币汇率形成机制和结售汇制度改革的同时，一定要具有高度的风险意识，一定要防范国际资本的流动对于我国经济的冲击。因此，在讨论这一问题的时候，我们的政策建议是，在结售汇制度和人民币汇率形成机制改革总体目标方向不变的情况下，其阶段性的目标可以依据当前的形势进行灵活的调整，择势而为，切不可盲目大刀阔斧推进，而是在改革的同时谨慎对待跨国资金的流入流出管理。而这一政策建议也正是于今年1月份刚刚在北京召开的全国外汇管理工作会议所传达的精神是一致的[23]。

　　在此，不得不提出的一个思考是，我国资本项目的管制到底在本次金融危机中发挥到什么作用呢？一直以来，众人热议的中国资本项目开放的改革是否要放缓？是不是，我国资本项目的管制是抵御世界金融危机的“防火墙”呢，这些都是值得进一步研究的问题[24]。

　　（三）从国家发展战略看，外汇储备管理的一些措施

　　1、国内经济方面

　　由前文对外汇储备急速增长的原因分析我们知道，国内经济存在的问题才是外汇储备增长的根本原因所在。因此，我国要转变经济增长方式，应积极落实并长期坚持内需主导战略,当然内需主导并不排斥适度保持一定程度的外需,内需主导并不是支持一时过度的投资增长。内需主导是就中国经济与世界经济的总体关系而言,是基于中国经济总量在世界经济格局中的影响力趋势,是基于世界经济史中大国兴衰史的经验教训,为保持世界经济的基本平衡和中国经济自身长期稳定发展的需要而提出的一项大国战略安排,是中国“和平崛起”的需要和必然。要顺利贯彻内需主导战略,必须加快完善社保、医疗、教育、就业、税收等影响居民消费的体制环境和预期;其次出台相关政策,转变政府职能,突出政府的公平职责,减少政府投资支出,扩大政府在社会公平方面的支出;正确处理投资消费关系,优化投资结构,提高投资效率,抑制低效、重复投资建设。。内需主导战略是大国经济的基本制度安排

　　这也是与国家在今年中央经济工作会议上所定的基调是一致的（“保增长，促内需，调结构”）。我们只有把自己的事情给做好了，经济实力增强了，我们才更有能力参与世界经济政治格局的纷争。

　　2、国际垂直分工方面。

　　由前文对外汇储备经常项目顺差的分析，我们知道,货物贸易对我国外汇储备的贡献率一直是很高的，2007时达到50%的水平。货物贸易又包括一般服务贸易和加工货物贸易。由前面对外汇储备来源结构的原因分析知道，我国只是利用了廉价劳动力的比较优势，从而快速发展起来货物贸易。但这样的贸易结构的实质是，我国只能处在全球价值链的低端，我们所获得的收益是很低的，是附加值很低，甚至是没有附加值的贸易。

　　因此要及时调整、改善中国的外资外贸政策,逐渐转换中国在国际经济分工的角色。根据国内经济社会发展需要积极扩大出口,限制“两高一资”产品出口;面向内外资企业,提高工业制造企业的环境保护标准,严格环保监管;鼓励承接和发展资源节约、能源节约型产业,积极发展环保服务业;选择科研环境、信息设施较好的地区,建立新兴、绿色服务业承接基地;推动国内各产业,特别是产能过剩产业加大对外FDI力度,实现国内产业持续输出和内外产业的优化重组。

　　3、利用外汇储备多余部分，建立、完善国家创新人才培养体系。

　　上面提到我国在国际垂直分工中的地位问题知道，我国之所以处在全球垂直分工的低端，关键原因在于我们没有一大批拥有自主知识产权的核心技术。而核心技术的开发利用，显然需要一大批掌握高新技术的创新人才。

　　“创新是一个民族进步的灵魂”，我国也提出建设创新型国家的发展战略；而目前，在美元相对低位的时候，把大量外汇储备花在人力资本的投资上，从长期来说，是高收益的外汇储备投资管理措施。可以考虑成立专项资助资金对以下项目进行大力支持：（1）为选拔、培养一批具有国际视野、能够提升我国自主创新能力的拔尖创新人才，满足国家中长期发展对高层次创新人才的需求,引进海外著名高等院校的知名教授来华与国内知名教授共同培养博士生.（2）企业技术创新引智项目。选择一批重点领域大型企业关键技术攻关项目，予以重点支持。以提高企业自主创新能力为目的，针对国内技术薄弱环节，引进国外专家和技术资源，加强对国外引进技术的消化吸收，掌握一批具有自主知识产权的核心技术，提高工业、服务业等重点产业的国际竞争力。（3）成立专项留学基金，大力鼓励优秀青年学子走出去，开拓眼界，学习先进技术，掌握先进理念，从而更加具有创新意识与创新能力。（4）大力培养科技创新人才。可以引进或者是培养世界一流科学家和科技领军人才，同时培养数以千万计的科技研发队伍，充实科研院所、大专院校和企事业单位。要培养一批科技管理人才，以管理创新促进科技创新。要重视培育优秀企业家，通过企业家的组织活动凝聚人才，建立创新型企业。这些都可以通过专项的资金支持使我们的培育人才能够多去外面学习、能有多的机会与外面进行沟通学习交流。

　　总之，在当前的金融危机下，能拿出外汇储备的一部分促进我国创新人才的培养也是很有战略意义的，也是实现转变经济增长方式、实现产业结构优化升级的中心环节。

　　4、人民币区域化问题

　　一国的货币霸权对于该国在世界经济政治上的影响，和该国国家利益的实现上的作用无疑是巨大的。本次金融危机的事实已经很明显，虽然有人提出危言耸听的说法，这次金融危机是不是美国在国内经济严重失衡的局面下，对全球所发动的一场“货币战争”呢？姑且不谈这一说法是否正确，但一个不争的事实是，在全球经济一体化的时代，美元凭借着其货币霸权，似乎把这次金融危机所造成的影响分散或部分转移到了其他国家。虽然我们提倡“和平崛起”，也并不倡导人民币霸权的可能性，但在当前情况下，我们讨论人民币的区域化问题显示是有意义的。

　　以上是从国家发展战略的角度来考虑的。从实现我国外汇储备的减持角度来考虑，推进人民币的区域化显然也是现实和可能的。继亚洲金融危机之后,东亚国家积极探讨区域货币金融合作。在《清迈协议》、亚洲债券基金及对话与监控机制的基础上(包括东盟监督机制、马尼拉框架组、东亚及太平洋地区中央银行行长会议组织),进一步讨论了东亚货币体系安排。同时,东亚国家在国际储备合作的基础上,积极推动了亚洲债券市场的发展[25]。发展亚洲债券市场有助于吸收亚洲各经济体的大量外汇储备,防止大量资金在投向美国和欧洲市场后又回流的不利状况,并将本地区的储蓄在该地区内使用。而中国应大力推动人民币债券在东亚国家的发展,推动人民币的区域化和国际化。在亚洲债券市场的发展过程中,一方面可以有效利用包括中国在内的东亚国家的高额外汇储备,另一方面也可以逐步减持美元外汇储备。

　　因此，综合以上的讨论，在危机下，推行人民币的区域化也不失为外汇储备管理的极佳选择之一。

　　

　　[1] 尽管人们对于宋鸿兵存在着争议，但其通过直观形象的比喻说明了我国外汇储备的账面缩水状况。

　　[2] 2008年12月份的时候人们热议估计已超过两万亿美元，但最新的数据显示目前我国外汇储备余额已低于1.9万亿美元，出现了五年来的首次下降。

　　[3] 图1.2根据表1.1的数据作出，表中统计数据均来自国家外汇管理局网站。

　　[4]黄晓东.中国外汇储备增长问题研究.西南财经大学出版社，2007年12月：55-56

　　[5] 该比例反映了经常项目余额绝对值占当年外汇储备增加额的比例

　　[6] 该比例反映了资本项目余额绝对值占当年外汇储备增加额的比例

　　[7] 贡献率考察的是货物贸易顺差额绝对值占当年外汇储备增加额的比例

　　[8] 国研网宏观经济研究部.我国外汇储备外来的走势和影响.宏观经济月度分析报告，2008，11，6

　　[9] 国研网宏观经济研究部.我国外汇储备外来的走势和影响.宏观经济月度分析报告，2008，11，6

　　[10]张帆.中国外汇储备增长的影响因素分析.金融视线，2008年2月：35

　　[11] 热钱的流入对于外汇储备增加的贡献是不争的事实，张明博士对此有研究，故引用之。

　　[12]关晓红.发展中国家外汇储备的增加原因及管理现状.南方金融,2005年9月：25-27

　　

　　[13]张帆.中国外汇储备增长的影响因素分析.金融视线，2008年2月：35

　　[14]吴炳辉.改革强制结售汇制是优化中国外汇储备规模的关键.甘肃金融，2007，（8）

　　[15]任璐.中国外汇储备币种结构.财经论坛，2008年10月：337

　　

　　[16] 图表剪切于上海证券报网络版http://www.cnstock.com/

　　[17]郜全亮.外汇储备多元化的时机来临.中国证券报，2008，（12）

　　

　　[18]何景伟.我国巨额外汇储备下的管理新模式研究.金融与经济，2008年9月

　　

　　[19]刘昊虹.我国主权财富基金投资的发展对策.CORPORATION FINANCE,2008年4月

　　[20] 胡敏，傅坤山.强制结售汇可以休矣.甘肃金融，2008，（1）

　　[21]曲延玲.以科学发展观为指导深入完善结售汇制度，防范国际资本流动风险.深圳金融，2008，（11）作者就职于国家外汇管理局深圳分局

　　

　　[22]曲延玲.以科学发展观为指导深入完善结售汇制度，防范国际资本流动风险.深圳金融，2008，（11）作者就职于国家外汇管理局深圳分局

　　

　　[23] 这也是与刚刚召开的全国外汇管理工作会议所传达的精神是一致的“保增长 防风险 促进国际收支平衡”

　　[24] 由阅读罗娟.资本账户开放与金融危机.湖南大学博士学位论文，2008年4月所引发的思考

　　[25]戴莹星.中国外汇储备的困境与出路探析.现代商贸工业，2008，（5）