2011年春天机会可能更大

　　本轮产业调控除了干预行业周期外，还解决了一些制度问题。政府开始成规模提供保障性住房，地方供地逐渐从控量提价转向放量稳价，而持有税改革等也在酝酿中。我们认为保障性住房大规模建设是制度改革的核心和突破口。

　　如果未来半年内铁腕手段控制货币增速，房屋需求可能被遏制。但一旦货币政策选择缓慢加息的温和方式推进，2011年可能是大供应、大成交、高周转和高业绩的新增长元年，地产股将有战略性机会。

　　相对紧张的资金使企业不可能全面大举拿地。销售速度比较顺畅，毛利率也令人满意，捂盘捂地可能不再受欢迎。国家政策也引导企业采取快开工和积极销售的战略选择。与此同时，我们预期房地产服务和商业地产持有的盈利模式也将稳健成长。

　　金融资源集中化的趋势，消费者偏好品牌开发商和大公司成本优势是行业规模经济所在。溢价率相对较低的土地市场也给资金链良好的大企业提供了拿地机会。

　　房屋销售顺畅，土地溢价率低，公司业绩增长确定。虽然在极短期，季节性特征暗示2011年春天机会可能更大，但我们相信行业中期估值底已经出现，看好万科A、新湖中宝和首开股份。

　　重点公司分析

　　万科A：预期销售额增长超过70%

　　我们预期公司2010年销售额约1100亿，同比增长超过70%。由于公司大量推广精装修，销售到结算时点拉长，两年热销的财务成果要到2011年充分得到反映。

　　2010年的高开工意味着2011年的高可销售资源。公司年初计划全年新开工达到855万平米，公司实际执行情况将远超计划。因此我们预计2011年公司将具备大量可销售资源，尽管销售速度有不确定性，但公司在同行业中占据先机。

　　公司2010年获取土地远超过2009年，估计约权益面积1800万平米，且楼面地价我们估计不超过2500元/平米，对应目前12000元上下一平米的销售均价盈利空间很大。尽管未来公司销售区域将结构性偏向二三线城市，但公司品牌溢价力保证了销售均价不会大幅下行，利润率能够有效提高。另外，公司目前AB股比价关系几乎是历史上最有利于A股的时期。

　　新湖中宝：从信心提升到资源闪光

　　随着土地溢价率回归理性，销售冷热分化，我们认为快周转和高增长的盈利模式是行业的主流，是将被主流投资者认可的普遍性模式。公司投资能力出色，资源属性突出，也具备投资价值和安全边际。

　　公司权益土地储备超过900万平米，楼面地价估计约2800元/平米，且其中有205万平米分布在上海内环，杭州等核心区域。

　　公司拥有锦泰财产保险、湘财证券31.36%股权，新潮期货89.29%股权(包括子公司间接持有)，盛京银行8.83%股权，成都农村信用社8.27%股权。我们认为未来金融服务深化和金融创新的过程，整合这些金融牌照将给公司贡献战略性收益。

　　市场价低于行权价20%情形下仍然选择行权，显示公司管理层对公司价值的强烈信心:公司第一期股票期权可行权人数为220人，可行权股票期权数量为5688万股。目前地产股既不缺业绩，也不缺资源，所欠缺最多的是信心。公司管理层以实际行动向市场传递着信心。

　　首开股份：资源业绩兼备，安全潜力并具

　　公司在北京拥有核心土地储备450万平米，京外项目超过750万平米，成本低廉的土地储备为公司绝对价值提供较高的安全边际。在北京实行综合评定拿地之后，公司参与保障房等经验使其在拿地过程中占有一定优势，循环补充资源的能力也值得关注。

　　与一般纯资源类公司不同，公司在北京核心区土地在最近几年都陆续转化为销售资源，业绩实现能力强。同时京外项目顺风顺水，苏州悦澜湾、扬州水晶城都已实现较高毛利销售。三季报公司业绩锁定性已高达145%，我们预计今年公司销售将超过110亿元，未来高增长可期。

　　三季度末公司账面现金达到127亿元，现金/市值超过了70%，为地产上市公司之最。四季度预计北京新推地块面积超过500公顷，我们预计在良好的销售局面下公司很可能继续增加核心土地储备，以保持未来持续增长的潜力。