韩会师    丁志杰

与人民币类似，韩元也曾在国际收支顺差推动下长期保持升值态势。2001至2007年，韩元兑美元大约升值了40%，长期升值也导致韩元存在较强的升值预期，突出表现为长期持续的经常和资本项目“双顺差”。韩国外汇储备增速远超贸易顺差和海外直接投资的积累速度，2001至2007年，韩国外汇储备从1028亿美元上升至2622亿美元，增长了大约150%。

但这种情况随着2008年次贷危机的恶化戛然而止。2008年韩国一年当中9个月份出现逆差，全年逆差总额133亿美元，与2007年146亿美元的顺差相比，呈跳水式恶化。2008年9月雷曼倒闭后，韩国外贸形势更加严峻，出口跌幅频创新高，2009年1月，达到峰值-34.5%。同时，韩国持续多年的“双顺差”格局也遭逆转，外汇储备急速下降，2008年韩国经常项目逆差总额64亿美元，但韩国外汇储备下降了610亿美元。

面对危机，韩国在汇率安排上采取了“先贬后升，整体贬值，降低实际有效汇率”的策略。

“先贬后升，整体贬值”。如果将2008年3季度以来美元兑韩元走势图与美元指数走势图放在一起，不难发现二者在趋势上几乎完全一致。雷曼倒闭后资金大量回流美国，2008年11月中旬，美元指数触及87，达到金融海啸中的第一个阶段性峰值，同时美元兑韩元涨至1美元兑1490韩元左右，此为2008年顶峰；之后伴随着各国政府的大举救市，避险情绪有所缓和，美元指数随之下滑，于2008年12月中旬下滑至79左右，而韩元也随之兑美元升值，2008年年底上升至1美元兑1260韩元左右；2009年1月，东欧债务危机恶化，美元再次强劲反弹，美元指数在2009年3月初突破89，创次贷危机爆发以来最高值，同期韩元兑美元也跌破1美元兑1570韩元，为近年最低值；2009年3月中旬，伴随美联储3000亿国债购买计划的出炉，美元指数开始了长达9个月的震荡下滑，而韩元也开起了延续至今的升值步伐。2009年3月初以来，韩元兑美元大约累计升值了35%。

“降低实际有效汇率”。韩元的波动幅度远远大于同期美元指数的波动幅度。从2008年7月中旬美元指数开始上扬，至2009年3月初登顶，美元指数大约升值23%，但同期韩元兑美元贬值幅度高达36%，这直接导致韩元有效汇率迅速下滑。根据世界银行数据，2008年8月韩元实际有效汇率尚处于88.54的相对高位，10月份就下滑至71.83，贬值幅度高达18%，之后在危机最为严重的2008年四季度至2009年1季度，韩元实际有效汇率基本稳定在70左右。也正是由于韩元在2009年3月之前的巨幅贬值，2009年3月至今，虽然韩元已经连续12个月基本保持升值态势，但是与2008年7月——即韩元开始踏上贬值高速路时相比，韩元兑美元仍贬值了大约10%，韩元实际有效汇率贬值了大约7%。

韩元的汇率策略固然在危机最为恶劣的时期保护了其国内市场，维护了韩国出口部门竞争力，但对我国而言，其启示意义还在于韩元借助危机期间的大起大落打击了持续多年的单边升值预期。2008年韩国出口的暴跌为韩元贬值提供了充分的理由，雷曼倒闭后全球主要新兴市场货币集体贬值（中国维持稳定）的大潮使得韩元的激进贬值并不十分引人瞩目，再加上美国当时正需要强势美元支持天量国债的增发，多方合力使得韩元以较低的政治、经济成本打破了韩元持续多年的升值预期。2009年1季度之后，伴随美元的贬值，韩元顺势升值，尽管其升值速度远远赶不上2008年的贬值速度，但却有效避免了给贸易保护势力抬头的美国以汇率操纵的口实。

其实，人民币也曾和韩元有过类似的机遇。2008年11月至2009年11月，我国出口连续12个月同比萎缩，出口的大幅下滑直接导致NDF市场人民币升值预期逆转，2008年10月至2009年3月，NDF市场人民币兑美元出现了长达6个月的贬值预期，2008年12月份人民币贬值预期最强时，NDF市场3个月期值幅度曾高达4%，12个月贬值幅度更高达7%，这是“7.21”汇改以来从未出现过的。如果当时人民币能够顺势贬值，即使只是较小幅度的贬值，就可以实现人民币事实上的双向浮动。但为了避免助长世界货币的竞争性贬值，人民币保持了兑美元的双边汇率稳定，并随美元对其他货币大幅升值，中国实际上以加重自身调整压力为代价，为世界经济的稳定做出了贡献。如上文所述，韩元在大起大落中整体贬值，与之对比，目前人民币兑美元较2008年7月则基本持平，人民币实际有效汇率则更是升值了大约7.5%，但是对美元名义汇率的稳定却给了美国贸易保护势力人民币被人为操纵的借口，人民币对世界经济稳定的贡献与其所得到的国际待遇严重不符。

相似的经济发展模式、货币升值经历与经济困境，使得韩元在危机期间的策略安排对我国不无借鉴意义。升值与否并非人民币汇率改革的核心所在，打破长期持续的单边升值预期，立足自身经济发展现状，择机实现人民币真正的双向波动，进而逐步摆脱美元，真正实现有管理的浮动汇率制度，并从调控名义汇率向管理有效汇率迈进才是更为重要的问题。