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三谋上市两折戟关联并购终遂愿（科伦药业上市路程）
5月24日，科伦药业终于以每股83.38元的高价完成了发行，并最终将在深交所中小板上市。
科伦药业宛若一场盛宴。其实际控制人、位列2009胡润富豪榜第656位的刘革新似乎不吝与各路豪杰共享。种种迹象表明，借助上市，刘所急于实现的正是科伦药业多年运作未果的二次跨越。而在更深的层面，或远不止家族实现集体暴富那么简单。
派利予“新希望”、“涌金系”
“中小板上市，刘革新的家族使命至少完成了一半。”对科伦药业颇有了解的某成都资本圈人士如是而言。在他看来，此前家族企业味甚浓的科伦药业仍以刘革新一股独大。“能真正称得上富豪的也只有他。”所以其不得不通过上市来平衡家族内部关系，乃至创业元老间的利益关系。
据招股说明书显示，本次发行前，刘革新持有科伦药业6193.73万股，占总股本的34.41%。其兄刘绥华，妹妹刘亚光、刘亚蜀，弟弟刘卫华，妹夫尹凤刚5位家族成员虽均为前十名股东，但除刘绥华持有10.06%外，其余四人仅分别持有2.11%。不过，以83.38元的发行价计算，刘氏家族无疑都将坐拥亿万财富。
值得玩味的是，此次科伦药业上市背后并没有任何战略投资者的身影，而友情出演这一投资角色的却是两大实力财团。其中，与刘革新颇有交情的川中名企新希望集团认购225万股，占总股本的2.81%；与刘革新之兄刘绥华同样寓居湖南的涌金实业有限公司认购130万股，占总股本1.63%。
搭此便车的还有新希望集团金融事业总部执行总裁兼新希望投资有限公司CEO周吉宁夫妇，共持有25万股；而涌金方面，其下属平台九芝堂以及涌金高管亲属李湘敏也同时参股120万股。
值得注意的是，上述两大资本系都是通过上市前增发进入，且认购价都高达40元。更为巧合的是，双方持股比例旗鼓相当，皆为250万股。
据招股说明书显示，通过向上述法人机构增发500万股，科伦药业股本由7500万元增加到了8000万元。但就在其后不到两个月，科伦药业却进行了出人意料地高转赠。“每10股转赠12.5股”，也使得两大资本财团的参股成本比价降为17.78元。
此外，对“涌金系”成员九芝堂而言，科伦药业更是其惟一参股企业。而无独有偶的是，此次科伦药业的上市保荐机构——国金证券也同样出自“涌金”旗下。参股股东关联机构举荐上市，这让科伦药业的上市颇为迷离。而如何保证公司上市的公允性则显然值得考量。
“没有相关各方的帮助，上市谈何容易？特别是像科伦这种屡遭上市碰壁的公司。”前述资本人士对此讳莫如深。“是优化法人结构也好，财务需求也罢，此次送利其实大家都心知肚明。上市是趋利者最好的证明。”
科伦系中谁更缺钱
科伦药业的坎坷上市路显得意味深长。
2005年，科伦药业首谋上市，便遭遇了意外的变故：公司股权结构未达到上市要求。某知情人士称，其罪魁祸首仍是刘氏家族“股权”独大，而彼时也未引进任何外部投资者。
2006年3月，前述上海华策投资公司的加盟似乎言有所指。但持股不到一年便匆匆告退，也侧面佐证了其只能成为科伦药业突击上市的匆匆过客。
2007年，科伦药业再次向上市冲击。吸取以往经验教训，公司此次选择了海外借壳上市的方案，以此间接规避了股权结构的红线。几经辗转，在美上市的上海世纪创投公司与其达成默契，约定由前者收购科伦药业全部股权。
始料不及的是，2008年1月，该计划却最终卡在了商务部。有业内人士透露，世纪创投对科伦药业所在行业的政府监管态度不够了解是上市被迫流产的主要原因。“国家对红筹-----此词语违反了项目中国论坛的相关规定，并已屏蔽------作看紧的情况下，作为中国输液产品的龙头企业，商务部及外管局一般是不会对其‘放行’的。”
此后不久，“新希望”、“涌金系”的登场，显然成为其三度冲击上市的最后托付。而有两家在产业和资本领域都颇具影响的实力财团护航，科伦药业的上市也似乎异常顺利地水到渠成。
由此，刘革新急欲行走的资本化路线其实已显露无遗。但前述资本圈人士认为，作为国内最大的大输液生产商，科伦药业的上市只是早晚的事，不过，刘却似乎有着外界难以理解的急迫感。
据招股说明书显示，“2008年全国大输液产量为79.7亿瓶(袋)，科伦药业产量为17.5亿瓶(袋)左右，12种主要大输液产品的市场占有率均列全国首位。”2008年，其大输液市场占有率高达22.1%，几乎是国内十大输液企业中其他9家企业之和，而排在第二和第三的北京双鹤药业、山东鲁抗辰欣药业的市场占有率分别仅有6%和4%。
然而，这却与其依靠关联交易并购来扩张市场的做法密不可分。
从科伦药业成立后的并购记录看，其有大部分资金都用于对刘革新所控科伦集团以及四川惠丰投资发展公司所持的关联公司的股权收购，而后者目前由获股权激励的公司高管控制。
2003年12月，1697.4万元收购湖南科伦药业公司由科伦集团持有的93.33%的股权；2006年12月，7996万元收购湖南科伦剩余由惠丰投资持有的6.67%股权以及黑龙江科伦等10家公司股权；2007年1月，100万元收购关联股东持有的科伦药物研究所100%股权；2008年2月，1160万元收购辽宁民康58%股权，次年9月，4500万元收购剩余42%股权。
“关联股东能收购的基本上都拿过来了。”科伦药业某内部人士如是说。在他看来，科伦集团主要就是做股权投资，为科伦药业提供较好的项目资源，所以并不排除以后还有类似的收购。
除此之外，刘革新所控制的另一公司——四川科伦医药贸易公司还是科伦药业的主要经销商。在占到其销售总额三成的前五大客户中，科伦医贸一直排在第一位，销售占比12%左右。但同时其也是科伦药业应收项目的最大关联方。截至2009年底，应收票据、应收账款分别高达15310万元、4531.51万元，而2008年底，这两项分别仅为6100万元、3545.74万元。而据招股说明书披露数据显示，截至2009年底，科伦医贸总资产为154251.06万元，负债为137453.07万元，资产负债率高达89.11%。
据前述知情人士透露，为缓解资金周转压力，科伦医贸还向员工筹资，并承诺年底给予一定的分红。不过，由于分红较低，员工其实并不满意。
而与科伦医贸如出一辙的还有刘所控制的其他公司。其中，负债率最高的科伦集团达到91.12%，而最低的公司也有70.71%。但与此相较，上市的科伦药业资产负债率却只有53.88%，其经营活动产生的现金流量净额也达25068.86万元。
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