一、嘉能可简介

    能可的总部位于瑞士，前身是Marc Rich & Co. AG，由现年77岁的亿万富翁马克·里奇（Marc Rich）创办于1974年。在1970年代晚期以及1980年代的伊朗人质危机期间，马克·里奇被指控与伊朗进行非法原油交易以及偷税漏税。在被指控期间他在瑞士居住，并且再未踏上美国的领土。他将股权全部出售给管理层，该公司才改为现在的名称。2001年1月20日，时任美国总统克林顿在其任内的最后一天宣布对马克·里奇赦免。

    成立于1974年的嘉能可，既是商品生产商也是营销商和交易商，涉及全球的金属及矿产、能源产品和农产品。嘉能可行政总裁Ivan Glasenberg在昨日召开的记者会上表示，嘉能可的多重身份和规模令其他竞争者无法复制。

    嘉能可在目标市场占有大量市场份额，包括金属锌（约60%）、锌精矿（约50%）、金属铜（约50%）、铜精矿（约30%）、氧化铝（约38%）、铝（约22%）、钴（约23%）、海运出口动力煤（约28%）及谷物（约9%）。

    嘉能可在大宗商品领域的巨大能量，主要来自嘉能可对矿产、冶炼、加工、市场销售领域的全面覆盖。

    此外，嘉能可为大宗商品的生产商及顾客提供融资、物流及其他供应链服务。目前嘉能可的全球市场运营部在40多个国家设有50多个办事处，雇员超过2000人；工业运营部在13个国家开设15家工厂，雇员超50000人。

    嘉能可还持有多种公开上市公司的股权，其中包括拥有全球最大矿产企业之一的瑞士斯特拉塔（Xstrata PLC）34.5%权益；瑞士Century Alunimun44%的权益（39％的投票权）；澳大利亚米纳罗资源有限公司（Minara Resources）70.6%的权益；刚果（金）加丹加公司（Katanga Mining）72.2%的权益以及法国Recylex32.2%的权益。

    嘉能可自成立以来实行合伙人制，被称为实物交易世界的高盛。公司2009年和2010年的收益为1063.64亿美元和1449.78亿美元；截至2010年12月31日，其资产总额高达797.87亿美元。

 

    二、首席执行官伊凡•格拉森伯格(Ivan Glasenberg)

    如果哪位惊险小说作家想塑造一名大宗商品交易员，这个角色行事隐秘，既做到在全球呼风唤雨，身家亿万，又很少在公开场合露面，那么他一定会以大宗商品交易巨头嘉能可(Glencore)的首席执行官伊凡•格拉森伯格(Ivan Glasenberg)为原型。

    十多年来，这位南非人一直是商界一大神秘人物。他缔造了一个价值数百亿美元的庞大帝国——全球最大的交易商，主宰着从锌到铜、铅及电煤等多个市场。公司总部就不显山不露水地设在以低税率和外国富豪云集而闻名的瑞士楚格区。

    现年54岁的格拉森伯格现在变得非常富有。但他如果留恋昔日在瑞士的隐居生活，也不足为怪。他无疑明白，走入公众视线可能是一个艰难的转变。嘉能可在上市当天就彻底乱了套，宣布新任董事长的声明不可思议地推迟了8个小时，这可正中那些质疑其企业治理承诺的人的下怀。

    格拉森伯格已婚，育有两个子女。他喜欢说自己进入这行纯属偶然。在南非仍处于种族隔离时，格拉森伯格在约翰内斯堡的金山大学(Witwatersrand University)攻读会计学本科学位，期间他修了一门大宗商品方面的课程。正是在这门课上，一位国际烛蜡交易员的成功史让格拉森伯格第一次对这一行产生了兴趣。

    不久后，格拉森伯格前往美国，在洛杉矶的南加州大学(USC)攻读MBA学位。他职业道路的关键一步，就是在MBA毕业后拿到了马克里奇公司的雇用合同。

    但在里奇陷入官司麻烦后，该公司缩小了在美国的办公规模，这份在纽约的工作合同也随之失效。但格拉森伯格被告知，他可以选择在老家约翰内斯堡工作。他一开始是在交通部门。在那儿，培训生负责航运的具体操作，确保船舶按时装载。正是在这期间，格拉森伯格掌握了一家交易公司成功的秘诀：长期关系。时至今日他仍牢记这一点。竞争对手和同事都称他始终在打电话，不是在搜集信息就是在联络感情。在人们看来，他永远准备好跳上飞机，撮合一笔交易，不管是去拜访某家公司的首席执行官还是国家元首。

    他晋升得很快，三年后便迁去了悉尼当煤炭交易员，之后在香港与北京工作了两年，并于1990年初成为嘉能可在瑞士小镇巴尔(Baar)总部的煤炭部门主管。他的迅速晋升堪称嘉能可的企业文化典范——该公司以培养内部员工成为管理人才为傲。2002年1月，他被当时拥有公司股份的约300名雇员推选为首席执行官，接替威利•斯特霍特(Willy Strothotte)。如今，嘉能可公司的持股员工已增至485名。

 

    三、嘉能可IPO

    5月4日，嘉能可正式启动上市计划--在初步的招股说明书中，其将招股价区间设定为4.8英镑至5.8英镑（约61.4港元至74.2港元），总集资额为60亿英镑（约100亿美元）。如按中间值计算，嘉能可的市值将达600亿美元，并将成为全球最大的大宗商品交易商。此外，嘉能可将在5月13日公开招股，并计划于5月19日在主要上市地伦敦开始有条件股份买卖，5月24日正式在伦敦挂牌交易，5月25日在港交所挂牌交易。保荐人为花旗、瑞信和摩根士丹利，该交易涉及投行多达23家，其中包括中银国际。

    招股书显示，公司已引入12名基础投资者认购股份，约占全球发售的31%，投资额高达31亿美元，是迄今为止在IPO中涉及最大金额的基础投资(嘉能可资料)。

    12大星级基础投资者包括阿联酋政府为大股东的Aabar投资公司、著名资产管理公司BlackRock(黑石)、Fidelity(富达)、主权基金GIC(新加坡政府投资公司)、Brookside Capital、对冲基金Och-Ziff、Eton Park、York Capital和瑞信、瑞士银行以及瑞士私人银行Pictet。紫金矿业(02899.HK)也以1亿美元跻身其中。

    嘉能可行政总裁Glasenberg表示执行董事禁售股份5年，现有股东也同意在4年内分阶段出售股份的限制。嘉能可上市后，Glasenberg持股15.8%，账面收益约100亿美元。

 

    四、嘉能可IPO 历史重现？

    嘉能可国际控股公司（Glencore International AG，下称“嘉能可”）是世界顶级的大宗商品和矿业交易商，主要从事各类大宗商品的期货和现货交易以及期现货的套利交易。就是这样一家盈利令人艳羡的商品巨头，为什么会选在2011年年中进行首次公开发行（IPO）？

    原因有两个：一个是公司固有经营模式在现有市场条件下难以为继；另一个则是对大宗商品价格未来可能出现下跌的担忧。

    一边是如火如荼的大宗商品价格飙涨，另一边则是嘉能可的IPO两者的因果关系到底怎样？对大宗商品价格又有何影响？

    如果嘉能可丧失了在商品特别是金属领域强大的盈利能力和市场操纵力，上市不失为股东权益最大化的替代措施。在全球股市整体市盈率仍然处于低位的背景下，嘉能可此举也许意味着其对商品市场看淡。

    从历史上看，巨头公司的IPO几乎都成为重要的反向信号。如全球最大的私募股权公司黑石（Blackstone）2007年IPO，之后紧接着就是全球范围的金融危机，尽管黑石利用股权融资的资金在市场下跌后找到了最佳买入点，但中间一定要经历市场大幅调整；再往前回溯到1999年高盛（GS）的IPO，随后就是科技股泡沫破灭。

    此次，嘉能可IPO和以往两次是何其类似，都是市场经历了大规模的上涨或反弹。

    嘉能可融资资金用来继续拓展业务，还是为了套现？为何又要选在投资者热情相对较高的香港市场上市？机构投资者对此普遍不乐观。管理着100亿美元摩根大通天然资源基金的伊恩·亨德森（Ian Henderson）对嘉能可的申购就持谨慎态度，称“我不会完全拒绝参与申购，但感觉商品交易业务已经变得不可预测。”

    英国真空泵制造商爱德华兹集团公司、印度亿万富翁高塔姆.塔帕尔的比尔特纸业公司及电子支付服务提供商Skrill集团公司都推迟了在伦敦上市的步伐投资者需求不足。企业在欧洲上市的环境已经很恶劣。

    芝加哥iPox资本管理公司，旗下管理资金达25亿美元，其创始人约瑟夫·舒斯特（Osef Schuster）说：“这对嘉能的影响较小，因为香港上市可以一定程度上减小伦敦市场遭投资人抛弃的影响。”尽管如此，但嘉能可面对的将是投资者对伦敦市场和企业商品交易业务的双重看衰。

    在其IPO承销团给出的报告中，按照在险价值（VAR）衡量，嘉能可在2010年平均每天潜在亏损达4250万美元，而其他几家华尔街大行如高盛、摩根士丹利、摩根大通以及巴克莱资本的日均潜在亏损为2570万美元。

    这意味着在日常交易中，嘉能可比其他几家大宗商品巨头有着更高的风险偏好。需要指出的是，嘉能可很少购买对冲工具，其在险价值因此才比其他大行高得多。但这也从侧面说明，该公司的盈利与大宗商品价格走势有很强的正相关关系，即，一旦大宗商品市场掉头向下，多头潜在风险将转化为亏损，这也是其急于在2011年上半年完成IPO的原因。

    虽然嘉能可的承销材料中显示，企业对日均在险价值有1亿美元的封顶限制，在险价值与过去两三年的高点相比也有所下降，但这多与收益下降有关（与风险匹配，一同下降），换句话说，大宗商品价格在2010年取得了大幅上涨，才是其在险价值下降的主要原因之一。

    稍早之前的2008年下半年，由于大宗商品价格下滑，嘉能可5年期债券的信用违约掉期价格上升了10倍，表明当时投资者预计公司有越来越多的违约的可能，可见嘉能可的业务过分依赖于商品价格的痼疾尚未改变；而如今，市场盈利能力的下滑从侧面说明该企业对大宗商品市场的悲观。

    嘉能可CEO伊万·格拉森伯格（Ivan Glasenberg）早先声称，公司将会披露比过去更加详细的财务报表，以迎合投资者的监督。而去年更是破天荒地在其网站上公布其收入明细。然而，嘉能可从来没有打算从完全私有化变成一个公众公司，IPO只是一个无奈之举。

 

    五、高盛唱空

    嘉能可即将进行2011年以来国际市场上最大规模的IPO，市值高达600亿美元。高盛据此给了客户两点建议：从大宗商品领域撤出；从英国IPO市场撤出。

    高盛在其报告中表示，“虽然我们相信，从12个月来看大宗商品仍有上升潜力，但在短期内的风险与回报已经不相匹配，投资于商品的风险已经大于其潜在的收益。”高盛还撤回了其2010年12月给客户提供的买入一篮子商品包括原油、铜、棉花和铂金的建议，被称为CCCP商品投资组合，其中原油占40%的比重，铜、铂金、棉花和大豆的比重分别为20%、20%、10%和10%。该建议提出4个月后，CCCP商品投资组合实现25%的整体回报。

    高盛认为，高油价和经济受挫是由日本地震和海啸造成的，很可能会削弱对铜和铂金的需求。铜价仍然很脆弱，很容易受到高价格、信贷紧缩以及中国加强库存管理等影响。该报告出炉后，布伦特原油每桶价格下跌了约3美元，铂金和铜也从高位回落。

    高盛认为，大豆价格可能继续保持攀升。2010年，中国养猪和其他牲畜所用饲料上升了51%，但这只是基本面的问题。高盛的关注点在于每个人都在参与市场投机，正如2008年时市场下跌前的情景一样。

    该报告特别提到了石油市场如今十分严重的多头投机水平，任何利空因素都可能导致市场混乱和价格大幅下跌。无论是石油在美国现有的需求下降迹象，还是石油市场的投机热度，加上尼日利亚的选举和利比亚可能达成的停火协议，都是可能导致市场急剧下挫的导火索。

    高盛曾在2011年3月21日的报告中预计，石油投机商每持有百万桶原油，对油价的贡献为8美分-10美分。2月中旬到3月之间，投资者累计增持的原油增长了1亿桶，那么对油价的贡献则为10美元，这部分风险溢价近乎油价的十分之一。

    美国商品期货交易委员会的数据则更夸张对冲基金和其他金融投资者持有的美国原油合约总净多头头寸相当于2.675亿桶，达到创纪录的水平。用高盛的方法推算，美国原油市场投机风险溢价为21.40美元到26.75美元之间，相当于原油价格的五分之一。

    美国二次货币定量宽松政策将在6月结束，交易商纷纷未雨绸缪，商品价格在未来数个月的变化应该很有趣。此外，投资者还担心日本的核危机将导致全球经济复苏更为缓慢，而各国央行考虑提高利率则可能阻碍经济增长。

    值得注意的是，此次嘉能可公开招股，花旗集团（Citigroup）、瑞士信贷集团股份公司（CSGN）和摩根士丹利将负责管理全球协调工作，Liberum资本和瑞银（UBS）被任命为联合账簿管理人。但作为全球IPO承销份额最大的投行之一，高盛并没有被选中。这可能与高盛公开唱空大宗商品的报告不利嘉能可有关，两大大宗商品巨头之间上演的暗斗，其中的故事耐人寻味。

    “钱与权：高盛如何主宰世界”（Money and Power: How Goldman Sachs Came to Rule the World）一书的作者William D. Cohan表示：“嘉能可不受监管，在同类业务的许多方面参与竞争。它的总部在瑞士，可以做高盛不再可以做的许多事。”