谢逸枫：五调准备金目的收紧市场流动性
中国人民银行周四(5月12日)决定，从2011年5月18日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。中国人民银行5月3日发布了《2011年第一季度货币政策执行报告》，报告虽对当前经济增长的形势给予了乐观的评估，但同时也指出：通胀预期仍处于较高水平。报告指出：具体来说，在准备金率方面，要继续加强流动性管理，把好流动性总闸门，法定存款准备金率并不存在绝对上限；在利率方面，未来仍然需要根据形势发展要求，继续运用利率等价格调控手段。显示央行对加息仍持明确的开放态度。
谢逸枫表示，这是这是央行年内第五次上调存款准备金率，也是去年以来第十一次上调，这将使大型金融机构的存款准备金率升至21.00%的历史高位。而自去年10月来，央行并已连续四次加息， 以期对抗严峻的通胀形势。预计中国居民消费价格指数(CPI)将在二季度后期再度上扬，且中国人民银行(PBOC)今年仍需加息两次，并进一步上调存款准备金率三次或者更多。
谢逸枫表示，央行年内第五次提高金融机构存款准备金率表明当前市场的流动性依然充裕，释放出了收缩流动性的信号，坚强防控房地产信贷风险的考虑，也增强了今年6月加息预期。中国外汇储备达到3万多亿，说明外款占款比例过高。通过上调存款准备金主要用来对冲外汇占款，目的在于回笼市场过剩的流动性资金，收紧信贷政策，控制期信贷速度和规模。
当前，全球市场各国利率非常之高，但我国并没有多次进行提升利率，这点是让人难以理解的。从CPI高位的趋势看，上调存款准备金率已经是常态化，对房地产市场影响不大，况且通过调控，楼市逐渐降温。但是，投资过热和房价上涨过快及空置高位等银行房地产贷款风险的暴露，说明中国房地产泡沫未消除。如果房价继续疯狂或者不断大幅度上涨，国内通胀压力减小的可能性是零。但是。考虑到房地产一枝独秀拉动中国经济发展，政府应该谨慎调控。
谢逸枫表示，受到美国货币宽松政策和输入型通胀及粮食价格上涨等人民币升值，另外是外汇储备增长快速和热钱及市场流动性过剩的因素，表示着通胀压力不减，况且，每次上调控的幅度有限，不可能一步到位。所以，价格机制不是通过数量去控制，多次选择上调存款准备金率效果并不明显。央行应该采取加息工具，只有加息才能促使物价降低。
当前，全球市场各国利率非常之高，但我国并没有多次进行提升利率，这点是让人难以理解的。从CPI高位的趋势看，上调存款准备金率已经是常态化，对房地产市场影响不大，况且通过调控，楼市逐渐降温。但是，投资过热和房价上涨过快及空置高位等银行房地产贷款风险的暴露，说明中国房地产泡沫未消除。如果房价继续疯狂或者不断大幅度上涨，国内通胀压力减小的可能性是零。但是。考虑到房地产一枝独秀拉动中国经济发展，政府应该谨慎调控。
谢逸枫表示，受到美国货币宽松政策和输入型通胀及粮食价格上涨等人民币升值，另外是外汇储备增长快速和热钱及市场流动性过剩的因素，表示着通胀压力不减，况且，每次上调控的幅度有限，不可能一步到位。所以，价格机制不是通过数量去控制，多次选择上调存款准备金率效果并不明显。央行应该采取加息工具，只有加息才能促使物价降低。
上调存款准备金率撼动不了通胀这只“猛虎”，只要加息方可降住通胀高膨胀上涨的势头。毫无疑问，本次央行上调存款准备金率目的是收紧市场流动性。目前，4月CPI高达5.3%，虽然PPI6.3%回落了一点，但是国内通胀压力仍高居不下，并且目前的通胀不是短期的，而是长期输入型通胀。所以，央行旨在动用货币工具手段，收紧流动性。
鉴于多年顺差的累积等原因，我国外汇储备加速增长，从2006年突破1万亿美元大关，到2009年突破2万亿美元大关，再到2011年突破3万亿美元大关，五年连上三个台阶。央行数据显示，截至今年3月末，我国外汇储备余额30447亿美元，达到全球外储的三分之一，高居世界第一。公布的海关数据则显示，4月份，我国出口1556.9亿美元，刷新了去年12月创下的1541.2亿美元的历史纪录，当月贸易顺差114.3亿美元。
我国首季跨境贸易人民币结算实际首付总额2584.7亿元，其中，实收392.5亿元，实付2192.2亿元，一季度因进口实付人民币而导致存量外汇储备少支付折合约337亿美元。外币贷款方面，由于汇差和利差的存在，国内企业需求旺盛，而外币贷款使企业向银行的贸易购汇减少，加大了贸易项下的外汇顺差，最终会转换为外汇储备。
在境外投资收益、境外上市融资和“热钱”流动净额上，若以外汇局公布的去年数据季度均分估算，三项合计总金额约为600亿美元。以上数据的总额约为800亿美元，相比一季度1937.36亿美元的外储增量，两者之间有逾千亿美元的缺口待解。
从外汇局年初公布的《2010年中国跨境资金流动监测报告》中可以看出，我国外汇储备增量的主要来源包括：外贸顺差、直接投资净流入、境外投资收益、境外上市融资和“热钱”流动净额。根据官方公布的数据，一季度我国贸易逆差为10.2亿美元。实际使用外资（FDI）为303.4亿美元，而同期非金融企业对外直接投资（ODI）为85.1亿美元，直接投资净流入为218.3亿美元。
我国外汇储备余额一季度已达到3.04万亿美元，新增外汇储备为1973.36亿美元。与先前外储主要通过贸易顺差和境外直接投资净流入增加不大相同，首季外储飙升的主要原因是美元对其他货币的大幅贬值，同时，人民币跨境贸易结算的井喷和外币贷款的火爆也使企业购汇的需求减弱，导致部分应减少的外汇储备得以留存。
来自中国外汇交易中心的最新数据显示，５月９日人民币对美元汇率中间价报６．４９８８，再度创出汇改以来新高。 针对人民币升值导致中国外汇储备损失的质疑，国家外汇管理局（下称“外汇局”）近日公开回应，明确表示人民币升值不会直接导致外汇储备损失。
上周末美国公布的失业率数据出现５个月来首度上升，加上媒体报道称希腊提出退出欧元区，令市场风险厌恶情绪骤增，并支持美元走强。但在中国即将公布４月宏观经济数据、ＣＰＩ或维持高位的背景下，人民币对美元汇率中间价仍延续上行走势，突破６．５再创新高。
进入“后6.50时代”，不管是从美国执行的零利率政策，还是从我国经济基本面来看，人民币升值的趋势将长期存在。真正考验我们的是，如何合理把握人民币升值的速度和方式，尤其要避免调控过头。当前的人民币升值势头有些过猛，应当逐步放缓升值节奏。
人民币升值面临很大的外部压力，其中最大的压力来自美国。美国一直希望能够通过逼迫人民币升值大幅减少中国对美贸易顺差。但不管是历史还是现实，都证明这完全是一个伪命题。日元在20世纪80年代后大幅升值，但日本对美国总体上仍然是持续贸易顺差。自2005年7月汇改至2010年末，人民币对美元汇率累计升值25%，人民币名义有效汇率升值14.8%、实际有效汇率升值22.6%，如此大的升值幅度也没能改变中国对美贸易顺差局面。在事实面前，美国依然狡辩，说人民币升值幅度不够，恐怕是山姆大叔醉翁之意不在酒吧。
目前我国外汇储备已突破3万亿美元，相当于去年GDP总量的一半，其中近三分之二投资于美元资产，人民币升值正使我国外汇储备处于大幅缩水的危局。同时，人民币升值对我国出口企业形成重压，去年我国出口企业平均利润率为1.47%，低于工业企业平均利润水平，今年1至2月，企业出口利润率进一步下降到1.44%，不少企业生存堪虞。可见，不能把抑制通货膨胀的希望过多寄托在汇率升值上，否则得不偿失。
我国输入型通胀主要是由于国际大宗商品如原油、铁矿石、农产品等价格上涨向国内传导所致，要想抵消这些商品价格上涨的影响需要几乎与涨价幅度相当的汇率升值，而这是很难做到的。
人民币汇率在五一前夕一举击破6.50整数大关，正式进入“后6.50时代”。4月份以来，人民币对美元汇率中间价已接连突破6个整数关口，1月~4月人民币对美元累计升值1.90%，其中仅4月单月就升值0.88%，升值加速态势为汇改以来罕见。以汇率工具抗通胀的货币政策取向，是人民币汇率飞速挺进“后6.50时代”的重要推手。我国此次通货膨胀主要是输入型的，从理论上讲，人民币升值可以对其进行有效抑制。但是人民币升值对抑制输入型通胀真有那么好吗？这很值得商榷。
以汇率工具抗通胀的货币政策取向，是人民币汇率飞速挺进“后6.50时代”的重要推手。我国输入型通胀主要是由于国际大宗商品如原油、铁矿石、农产品等价格上涨向国内传导所致，要想抵消这些商品价格上涨的影响需要几乎与涨价幅度相当的汇率升值，而这是很难做到的。人民币升值正使我国外汇储备处于大幅缩水的危局。同时，人民币升值对我国出口企业形成重压。真正考验我们的是，如何合理把握人民币升值的速度和方式，尤其要避免调控过头。
在对外投资方面，一季度我国境内投资者共对全球98个国家和地区的974家境外企业进行了直接投资，累计实现非金融类对外直接投资85.1亿美元，同比增长13.2%。截至3月底，中国累计非金融类对外直接投资2673亿美元。另外，自2011年1月1日起，在全国范围内推广货物贸易出口收入存放境外，使企业和居民境外投资多元化。这是值得关注的发展态势，境外投资的持续发展是抑制人民币快速升值的有力措施。
商务部发布的统计数据显示，今年一季度实际使用外资（FDI）同比增幅高达29.4%，其中3月份同比增幅更是高达32.9%，远高于2010年全年17.4%的增速。在国际市场充斥着地缘政治、债务危机、量化宽松等威胁经济稳定性的因素时，我国市场仍是全球产业资本的最佳选择，这也是人民币维持走强态势的基本因素。
中国国家统计局的数据显示，一季度中国国内生产总值为96311亿元，按可比价格计算，同比增长9.7%，环比增长2.1%。海关总署的数据显示，今年一季度我国进出口总值8003亿美元，同比增长29.5%。其中出口3996.4亿美元，增长26.5%；进口4006.6亿美元，增长32.6%；累计出现10.2亿美元的贸易逆差。这是中国6年来首度出现贸易逆差，中国外贸进出口达到基本平衡，将有效缓解人民币升值压力。
抑制通胀有助于人民币升值处于温和状态，实体经济通胀总是伴随金融资产价格的上涨。因此，控制通胀有利于减轻本币升值压力。国家统计局的数据显示，一季度居民消费价格同比上涨5.0%，其中3月份居民消费价格同比上涨5.4%，环比下降0.2%。目前一年期存款利率达到3.25%，离最近五年的4.14%的高位尚有上升空间。相比其他金砖国家，如果中国能够有效控制通胀率在3%到6%的范围，那么人民币升值就会保持温和状态。从目前货币量控制和资本市场的反应来看，这是有把握的。
值得密切关注的是，国际热钱的涌入和中国人民银行的反制措施。3月份，新增热钱流入高达3400亿～3500亿元人民币，而4月20日央行将大型银行的法准率提高到20.5%，将冻结3800亿元。今后将以每月中下旬作为时间窗口，根据热钱涌入的体量决策调节力度，继续以提高法准率作为对冲外汇占款的主要手段。这就显示了央行保证人民币稳中有升的决心。
央行公布的数据显示，我国外汇储备首次超3万亿美元。截至3月末，国家外汇储备余额为30447亿美元，同比增长24.4%。2011年第一季度国家外汇储备增加了1974亿美元，与2010年第四季度1990亿美元的增加额相比变化不大。今后应当继续跟踪每月的外汇储备增长情况，判断外汇储备增加的速度是否持续降低。
以存款准备金率为例：此次央行上调0.5%的准备金率，大约能冻结3600多亿银行资金；但据央行最新统计，短短三个月，我国外汇储备便增长了1900多亿。为了对冲这部分外汇储备增量，央行必须向市场注入约13000亿人民币流动性，是上调准备金率冻结银行资金的3.6倍。此外，央行多次上调存款准备金率，给银行业整体带来了巨大压力。
谢逸枫指出，央行今年频频调整存款准备金率与利率，试图用传统“两率”控制通胀，但效果实难令人满意。因为传统“两率”不能从根本上解决货币超发现象，只能回收一部分流动性；而回收的流动性，与央行为对冲外汇储备增长所印发的货币量相比微不足道。要想治理我国现阶段由量化宽松引起的输入型通胀，必须启用汇率政策，以汇率为主、“三率”齐发治通胀，或许才是上上之策。
谢逸枫表示，此次上调存款准备金率后，大型银行存款准备金率高达21%，再创历史新高点。中小金融机构的存款准备金率也将高达17.5%。这是中国央行自2010年以来第11次提高存款准备金率，也是2011年第5次上调存款准备金率。上一次调整时间是在4月21日。根据国家统计局最新数据显示，中国4月居民消费价格(CPI)同比上涨5.3%，食品价格上涨11.5%，工业品出厂价格(PPI)同比上涨6.8%。
谢逸枫认为，截至目前为止，上述努力尚不足以真正抑制信贷需求，因而今年仍需要加息两次，并上调存款准备金率三次或者更多。中国人民银行(PBOC)年内还可能加息2-3次，同时存款准备金率可能进一步上调至23%左右。同时，中国还需要像收紧货币政策那样紧缩财政政策，以解决市场投资需求过热的问题。
鉴于多年顺差的累积等原因，我国外汇储备加速增长，从2006年突破1万亿美元大关，到2009年突破2万亿美元大关，再到2011年突破3万亿美元大关，五年连上三个台阶。央行数据显示，截至今年3月末，我国外汇储备余额30447亿美元，达到全球外储的三分之一，高居世界第一。公布的海关数据则显示，4月份，我国出口1556.9亿美元，刷新了去年12月创下的1541.2亿美元的历史纪录，当月贸易顺差114.3亿美元。
我国首季跨境贸易人民币结算实际首付总额2584.7亿元，其中，实收392.5亿元，实付2192.2亿元，一季度因进口实付人民币而导致存量外汇储备少支付折合约337亿美元。外币贷款方面，由于汇差和利差的存在，国内企业需求旺盛，而外币贷款使企业向银行的贸易购汇减少，加大了贸易项下的外汇顺差，最终会转换为外汇储备。
在境外投资收益、境外上市融资和“热钱”流动净额上，若以外汇局公布的去年数据季度均分估算，三项合计总金额约为600亿美元。以上数据的总额约为800亿美元，相比一季度1937.36亿美元的外储增量，两者之间有逾千亿美元的缺口待解。
从外汇局年初公布的《2010年中国跨境资金流动监测报告》中可以看出，我国外汇储备增量的主要来源包括：外贸顺差、直接投资净流入、境外投资收益、境外上市融资和“热钱”流动净额。根据官方公布的数据，一季度我国贸易逆差为10.2亿美元。实际使用外资（FDI）为303.4亿美元，而同期非金融企业对外直接投资（ODI）为85.1亿美元，直接投资净流入为218.3亿美元。
我国外汇储备余额一季度已达到3.04万亿美元，新增外汇储备为1973.36亿美元。与先前外储主要通过贸易顺差和境外直接投资净流入增加不大相同，首季外储飙升的主要原因是美元对其他货币的大幅贬值，同时，人民币跨境贸易结算的井喷和外币贷款的火爆也使企业购汇的需求减弱，导致部分应减少的外汇储备得以留存。
来自中国外汇交易中心的最新数据显示，５月９日人民币对美元汇率中间价报６．４９８８，再度创出汇改以来新高。 针对人民币升值导致中国外汇储备损失的质疑，国家外汇管理局（下称“外汇局”）近日公开回应，明确表示人民币升值不会直接导致外汇储备损失。
上周末美国公布的失业率数据出现５个月来首度上升，加上媒体报道称希腊提出退出欧元区，令市场风险厌恶情绪骤增，并支持美元走强。但在中国即将公布４月宏观经济数据、ＣＰＩ或维持高位的背景下，人民币对美元汇率中间价仍延续上行走势，突破６．５再创新高。
进入“后6.50时代”，不管是从美国执行的零利率政策，还是从我国经济基本面来看，人民币升值的趋势将长期存在。真正考验我们的是，如何合理把握人民币升值的速度和方式，尤其要避免调控过头。当前的人民币升值势头有些过猛，应当逐步放缓升值节奏。
人民币升值面临很大的外部压力，其中最大的压力来自美国。美国一直希望能够通过逼迫人民币升值大幅减少中国对美贸易顺差。但不管是历史还是现实，都证明这完全是一个伪命题。日元在20世纪80年代后大幅升值，但日本对美国总体上仍然是持续贸易顺差。自2005年7月汇改至2010年末，人民币对美元汇率累计升值25%，人民币名义有效汇率升值14.8%、实际有效汇率升值22.6%，如此大的升值幅度也没能改变中国对美贸易顺差局面。在事实面前，美国依然狡辩，说人民币升值幅度不够，恐怕是山姆大叔醉翁之意不在酒吧。
目前我国外汇储备已突破3万亿美元，相当于去年GDP总量的一半，其中近三分之二投资于美元资产，人民币升值正使我国外汇储备处于大幅缩水的危局。同时，人民币升值对我国出口企业形成重压，去年我国出口企业平均利润率为1.47%，低于工业企业平均利润水平，今年1至2月，企业出口利润率进一步下降到1.44%，不少企业生存堪虞。可见，不能把抑制通货膨胀的希望过多寄托在汇率升值上，否则得不偿失。
我国输入型通胀主要是由于国际大宗商品如原油、铁矿石、农产品等价格上涨向国内传导所致，要想抵消这些商品价格上涨的影响需要几乎与涨价幅度相当的汇率升值，而这是很难做到的。
人民币汇率在五一前夕一举击破6.50整数大关，正式进入“后6.50时代”。4月份以来，人民币对美元汇率中间价已接连突破6个整数关口，1月~4月人民币对美元累计升值1.90%，其中仅4月单月就升值0.88%，升值加速态势为汇改以来罕见。以汇率工具抗通胀的货币政策取向，是人民币汇率飞速挺进“后6.50时代”的重要推手。我国此次通货膨胀主要是输入型的，从理论上讲，人民币升值可以对其进行有效抑制。但是人民币升值对抑制输入型通胀真有那么好吗？这很值得商榷。
以汇率工具抗通胀的货币政策取向，是人民币汇率飞速挺进“后6.50时代”的重要推手。我国输入型通胀主要是由于国际大宗商品如原油、铁矿石、农产品等价格上涨向国内传导所致，要想抵消这些商品价格上涨的影响需要几乎与涨价幅度相当的汇率升值，而这是很难做到的。人民币升值正使我国外汇储备处于大幅缩水的危局。同时，人民币升值对我国出口企业形成重压。真正考验我们的是，如何合理把握人民币升值的速度和方式，尤其要避免调控过头。
在对外投资方面，一季度我国境内投资者共对全球98个国家和地区的974家境外企业进行了直接投资，累计实现非金融类对外直接投资85.1亿美元，同比增长13.2%。截至3月底，中国累计非金融类对外直接投资2673亿美元。另外，自2011年1月1日起，在全国范围内推广货物贸易出口收入存放境外，使企业和居民境外投资多元化。这是值得关注的发展态势，境外投资的持续发展是抑制人民币快速升值的有力措施。
商务部发布的统计数据显示，今年一季度实际使用外资（FDI）同比增幅高达29.4%，其中3月份同比增幅更是高达32.9%，远高于2010年全年17.4%的增速。在国际市场充斥着地缘政治、债务危机、量化宽松等威胁经济稳定性的因素时，我国市场仍是全球产业资本的最佳选择，这也是人民币维持走强态势的基本因素。
中国国家统计局的数据显示，一季度中国国内生产总值为96311亿元，按可比价格计算，同比增长9.7%，环比增长2.1%。海关总署的数据显示，今年一季度我国进出口总值8003亿美元，同比增长29.5%。其中出口3996.4亿美元，增长26.5%；进口4006.6亿美元，增长32.6%；累计出现10.2亿美元的贸易逆差。这是中国6年来首度出现贸易逆差，中国外贸进出口达到基本平衡，将有效缓解人民币升值压力。
抑制通胀有助于人民币升值处于温和状态，实体经济通胀总是伴随金融资产价格的上涨。因此，控制通胀有利于减轻本币升值压力。国家统计局的数据显示，一季度居民消费价格同比上涨5.0%，其中3月份居民消费价格同比上涨5.4%，环比下降0.2%。目前一年期存款利率达到3.25%，离最近五年的4.14%的高位尚有上升空间。相比其他金砖国家，如果中国能够有效控制通胀率在3%到6%的范围，那么人民币升值就会保持温和状态。从目前货币量控制和资本市场的反应来看，这是有把握的。
值得密切关注的是，国际热钱的涌入和中国人民银行的反制措施。3月份，新增热钱流入高达3400亿～3500亿元人民币，而4月20日央行将大型银行的法准率提高到20.5%，将冻结3800亿元。今后将以每月中下旬作为时间窗口，根据热钱涌入的体量决策调节力度，继续以提高法准率作为对冲外汇占款的主要手段。这就显示了央行保证人民币稳中有升的决心。
央行公布的数据显示，我国外汇储备首次超3万亿美元。截至3月末，国家外汇储备余额为30447亿美元，同比增长24.4%。2011年第一季度国家外汇储备增加了1974亿美元，与2010年第四季度1990亿美元的增加额相比变化不大。今后应当继续跟踪每月的外汇储备增长情况，判断外汇储备增加的速度是否持续降低。
以存款准备金率为例：此次央行上调0.5%的准备金率，大约能冻结3600多亿银行资金；但据央行最新统计，短短三个月，我国外汇储备便增长了1900多亿。为了对冲这部分外汇储备增量，央行必须向市场注入约13000亿人民币流动性，是上调准备金率冻结银行资金的3.6倍。此外，央行多次上调存款准备金率，给银行业整体带来了巨大压力。
谢逸枫指出，央行今年频频调整存款准备金率与利率，试图用传统“两率”控制通胀，但效果实难令人满意。因为传统“两率”不能从根本上解决货币超发现象，只能回收一部分流动性；而回收的流动性，与央行为对冲外汇储备增长所印发的货币量相比微不足道。要想治理我国现阶段由量化宽松引起的输入型通胀，必须启用汇率政策，以汇率为主、“三率”齐发治通胀，或许才是上上之策。
谢逸枫表示，此次上调存款准备金率后，大型银行存款准备金率高达21%，再创历史新高点。中小金融机构的存款准备金率也将高达17.5%。这是中国央行自2010年以来第11次提高存款准备金率，也是2011年第5次上调存款准备金率。上一次调整时间是在4月21日。根据国家统计局最新数据显示，中国4月居民消费价格(CPI)同比上涨5.3%，食品价格上涨11.5%，工业品出厂价格(PPI)同比上涨6.8%。
谢逸枫认为，截至目前为止，上述努力尚不足以真正抑制信贷需求，因而今年仍需要加息两次，并上调存款准备金率三次或者更多。中国人民银行(PBOC)年内还可能加息2-3次，同时存款准备金率可能进一步上调至23%左右。同时，中国还需要像收紧货币政策那样紧缩财政政策，以解决市场投资需求过热的问题。
总体来看，周三公布的中国4月通胀数据远未给央行停止紧缩政策提供任何理由。投资和贷款增长动力强劲显示市场信贷需求旺盛，而生产则可能暂时性放缓。因此，中国央行需要看透上述因素。未来数月食品价格将趋稳，但从综合非食品价格通胀来看，预计CPI将在二季度后期再度上扬。同时，鉴于今日公布的数据，中国人民银行的现行措施将继续执行，包括收紧流动性、加息和人民币升值。