政策转向 后面反弹是走是留？
4月份中国制造业采购经理指数（PMI）为52.9%，环比回落0.5个百分点。无论年景好淡，每年3-5月份一般是当年经济最具活力的阶段，因此，4月份 PMI的环比回落更加显目。与2月份 PMI大幅回落存在假期因素不同，4月份 PMI环比回落也更有指导意义，这是持续紧缩后经济增速开始放缓的明确信号。具体表现在，4月份新订单指数下降1.4%、出口订单分项指数环比下滑1.2%、生产量指数环比下降0.4%、采购量指数环比回落0.3%，原材料库存指数、供应商配送时间指数均有上升。另一方面，4月份购进价格指数环比回落达到2.1个百分点，已跌至7个月以来的低位，这意味着PPI在二季度应该能出现高拐点，结合近期素菜价格的全面下跌，说明通胀压力正在逐渐减缓，结合基数因素，通胀有望在年中时段见顶后逐步回落。但另一方面，在持续紧缩反通胀开始见效之余，经济增速也开始明显放缓。
从行业的角度看，PMI低于50%中值的有纺织、医药工业、运输设备、化学原料与化学制品、石油加工、炼焦业等；非金属矿业、造纸印刷、文教用品、黑金属冶炼与加工业4月份的PMI指数、新订单指数和生产量指数环比增速好于历史均值。对于投资者最关心的库存变化，库存居于高位的有化纤、橡胶塑料、食品加工、药品制造、木材加工、纺织业、通用设备、有色金属等。
2010年年报与2011年一季报皆已披露完毕。数据统计显示，年报2038家可比公司（占全市场上市公司数97%）净利润增速37%，剔除金融行业的利润增速为46%，经营活动产生的现金净流量增速为-0.3%。一季报2128家可比公司净利润增速24%，剔除金融行业的利润增速为19.6%，经营活动产生的现金净流量增速为-50.7%。一季度盈利同比增长的公司占比为68%，小于年报同比增长公司75%的比例；一季度获得盈利的公司占比为86%，也小于年报94.3%的比例。
报表显示，资源品与原材料价格上涨，以及资金成本上升导致毛利率明显下滑是一季报盈利低于市场预期的主要原因。从行业分布看，信息服务、房地产、公用事业、信息设备、黑色金属等行业一季度利润增速下降明显；纺织服装、机械设备、食品饮料、轻工制造等一季度利润增速仍保持较高增速。从分市场来看，2010年主板公司利润增速39%，中小板公司利润增速33%，创业板公司利润增速仅为30%，很显然，小市值成长股“成长性败露”是其行情整体塌陷的主要原因。此外，一季度上市公司现金流显著恶化，显示盈利质量在明显下降，进而说明从紧货币政策和不断提升的资金成本已经明显影响到企业的经营环境和盈利能力。
PMI等先行指标显示持续紧缩对经济的负面影响已经开始显现。一方面政策时滞的原因，后期即使紧缩终止，其对经济的负面影响仍会持续一段时间；另一方面，资金成本（目前浙江沿海地区的资金拆借年化利息已经高达30%，仅次于2008年下半年金融危机之时）、工资成本、原材料成本联袂上升使得目前实体领域民间投资意愿严重不足。因此，后期较长时间内经济与公司盈利预期下降仍是行情的主要压力。同时，市场关注度也将由紧缩政策开始转向基本面形势的变化。
最近经济领域中的热词是“电荒”，行情中最热的也是电力股。4月28日，中国电力企业联合会发布《2011年第一季度全国电力供需与经济运行形势分析预测报告》称，今夏用电高峰时段用电缺口可能达到3000万千瓦左右，并表示，这将是继2003年至2004年以来缺电最严重的一年。在用电高峰尚未来临时就出现“电荒”其根本原因是发电量不足，发电量不足的内在原因是电煤价格持续上涨，而上网电价受到控制导致电力公司越发电越亏损的窘境，电力企业的发电意愿因此普遍不高。现在的问题在于，如果上调电价，或者也象上游资源品价格那样进行市场化定价的制度性变革，对通胀无疑是火上浇油。但如果维持目前越发电越亏损的局面，电力供应继续亏欠，必然影响到用电企业的开工率，进而影响到目前已经处于下滑状态中的经济稳定。“电荒”背后实际上也是“两难”，或许在用电高峰时对发电企业实行零时性财政补贴是一个过渡措施，但这无助于电力股真正的业绩修复。因此，目前的电力股行情只是一种报复性反弹性质，并非大周期上的价值增长驱动。
尽管PMI显示后续的通胀压力在趋缓，但基于输入性通胀的外围因素具有一定的复杂因素，因此，在国际大宗商品价格与美元指数还没有给出明确的信号之前，国内的紧缩政策还不会出现显著的松动。从行情整体架构来看，以去年10月份首次加息为标志，去年11月份3186点到今年1月份2661点的调整应该是政策收紧、流动性收敛局势下的“杀估值”调整；本轮以一季度业绩跳水为标志，始于3067点的调整应该是“戴维斯双杀”中第二轮“杀业绩”的调整（在年报与一季报披露完毕后，市场对2011年上市公司盈利预期已经从原先的30%调降到20-24%）。由于创业板、中小板、概念类股票“去三高”的调整还远未到位；由于周期类股票仍存在库存风险和调降盈利预期的压力；由于从88%减持到目前80%左右的基金平均持仓仍处于一个不上不下的居中水平，后期行情以金融股为依托整体上仍是重心缓慢下移的局势。策略上仍需加大防御性，一是，持仓结构重心继续向具有基本面防御功能的消费类转移；二是以压缩持仓比重来增强操作上防御性。
最近有投资者朋友问到后面反弹是走，是留？笔者虽然中期看淡市场行情，但是并不反对轻仓参与超跌反弹。对于反弹，笔者提倡顺势而为，投资者需要耐心等待日线级别的底分形成。就短线而言，反弹的压力位置在2920点附近，目前短线已经有限突破2920，投资者不妨参与一下。但值得提醒的是，未来几个交易日，市场出现的是连续的快速反弹，那么应更多的视为风险，这也要引起注意。