SOROS理解的资产泡沫
作为一位久经沙场的投机高手，SOROS对市场的理解是非常深刻的，他提出了反身性理论，并用以指导团队的全球投机行为，取得了不俗的战绩，在国际投机界，其大名如雷贯耳。对于资产价格泡沫，他也提出了自己的解说，我理解，他的要点包括：
——反馈效应（正反馈环）可以在市场价格和内在基本面两方面都引发剧烈变动。正反馈环起初是向某一方向自我强化，最终会达到极点或拐点，此后则向相反的方向自我强化。表现为物极必反。
——泡沫有两个必要因素：趋势和对趋势的错误理解。市场上肯定是由买卖双方组成的，一方买，一方卖。买家看涨，卖家看跌，于是有了交易。从大家对趋势的理解看，肯定有一方是对的，一方是错误的。
——资产价格上涨的时间很长，下跌则很短很陡，因为人们害怕损失扩大而恐慌性斩仓。期货行业有一句很好的格言：买要悠然，卖要果断。
——信贷量与抵押品价值之间存在关联性。否认这一点的人一定脑子不正常。但是，懂得利用这条简单原理进行操作的人并不多见。所以，明理还有践行。
——除了信贷泛滥引起泡沫，资产的杠杆操作也会产生泡沫。如上世纪末的互联网泡沫。
——无论市场参与者掌握多少信息或是多么理性，都不能指望他们能抵挡市场趋势。简单理解，大家经常说：谁要是跟趋势作对，那他一定是活腻了。事实上，许多人痛苦，恰恰就是无意之中在跟趋势作对。
附：泡沫的形成
正反馈环可以在市场价格和内在基本面两方面都引发剧烈变动。一个完整的正反馈环起初是向某一方向自我强化，但最终会达到极点或拐点，此后则向相反的方向自我强化。正反馈的过程不一定能走完，中途可能被负反馈终止。
根据这个思路，我提出了“暴涨—暴跌过程”或称“泡沫理论”。泡沫有两个必要因素：现实中主导的潜在趋势，和对这个趋势的错误理解。当趋势与错误理解正向地彼此强化时，就引发了暴涨——暴跌的过程。这一过程可能会遭遇带有自我纠正作用的负反馈，但若负反馈力量不足，则趋势和错误观念会进一步相互强化。最终，市场预期变得与现实相差太远，人们才恍然大悟自己观念的错误。随之而来的是黄昏期，疑虑增加，信心渐失，但主导的趋势出于惯性仍在延续。如花旗集团前首席执行官查克·普林斯（Chuck Prince）所说：“只要还有音乐，就要起来跳舞。我们还在继续跳。”直至达到趋势的拐点，才会朝相反的方向自我强化。
泡沫现象具有典型的形状不对称性。上涨拉的时间很长，起始较慢，逐渐加速，直到黄昏期拉平；下跌则很短很陡，因为它表现为紧急的被迫斩仓。幻灭引起恐慌，金融危机达到巅峰。
最简单的例子是房地产业的兴衰。助长趋势猛涨的因素是低廉的借贷成本和获得贷款的容易程度；使趋势最终发展为泡沫的错误观念是，贷款抵押品的价值不会因为信贷量的增加受损。但实际情况是，信贷量与抵押品价值之间存在某种反射性。借贷的成本低廉、门槛较低时，交易活跃，按揭房产的价值就上升，拖延欠付情况就较少，信贷表现良好，借贷标准也就很宽松。因此，房地产热火朝天时，信贷量逐渐增加达到极限，此后趋势逆转，则造成强制清算，房地产价格暴跌。
错误观念的表现形式多种多样。比如，1982年的国际银行危机起源于主权债务危机，不涉及抵押品。债务国的资信度是由各种债务比率衡量的，如债务与GDP的比率、年偿债额与出口额的比率等。人们把这些比率当作客观标准，殊不知它们是反射相关的。上世纪70年代石油美元泛滥，形成了大量的国际游资，巴西等一些国家大举借入国际资金，负债比率提高。为了偿还债务，它们又要进一步加大借贷，泡沫就这样形成。后来，当时的美联储主席保罗·沃克尔提高利率以遏制通货膨胀，泡沫随即破裂。
不是只有信贷泛滥才会产生泡沫，有些情况下资产的杠杆操作也会产生泡沫。最好的例子当然是上世纪末的互联网泡沫。1996年时任美联储主席格林斯潘发表关于“非理性繁荣”的著名讲话，但他对泡沫现象的解释并不正确。事实上，人们看到泡沫即将成形，冲入市场去买，火上浇油，并不是因为没有理性。这就是为什么我们需要有监管者在泡沫膨胀得太大之前去控制市场。因为无论市场参与者掌握多少信息或是多么理性，都不能指望他们能抵挡这种趋势。