导读：

　　叶檀：中国版401K计划是个大笑话

　　李稻葵：中国货币政策不会因美债危机转向

　　巴曙松：前瞻性地预防硬着陆风险

　　曹中铭：向香港证监会致敬

　　叶檀：养老金是未来全球最大债务黑洞

　　安东尼·波顿：现在无需逃离市场 中国仍是首选

　　末日博士：家庭经济实力较弱 国企政治影响力很高

　　皮海洲：21岁A股能丢掉行政干预这根拐棍吗？

　　唐福勇：“标普事件”或将改变评级机构未来命运

　　叶檀：中国版401K计划是个大笑话

　　在美国式微的401K计划，在中国却找到了传人。一些救市派将401K计划作为中国股市雄起的契机，却忘记了在流动性充斥的世界里，资金从来不是主要问题。

　　我们必须要问中国401K计划三个问题。

　　第一，推出401K的宗旨到底是什么？

　　中国股市缺的不是资金，是信心与诚信，而信心比黄金贵。当一个市场的基础不牢固，任何推出大规模资金的计划，都只能转化为短期炒作的概念，而非市场健康发展的根基。

　　社保基金入市，转变股市圈钱的理念了吗？以往我们总是不负责任地把市场理念的不更改，归咎于机构投资者比例过低。然而，当机构投资者数量日增，却令人惊奇地出现了集体散户化的趋势，趋势投资者大规模增加，基金越发越多却越发越小，追涨杀跌之下，机构持股市值与数量不成比例。根据数据统计，截至5月16日，公募基金、券商、QFII、险资和社保等五大机构累计持股市值约1.1万亿，占全部A股20万亿流通市值的5.42%，远低于2007年的18.86%。通过统计发现，机构在A股市场中的话语权逐渐萎缩，市场投资结构逐步转变“散户化”。

　　推出中国版401K计划，不会改变中国股市圈钱、内幕交易等顽疾。这个结论，至于你信不信，反正我是信了。

　　第二，推出401K计划是否能够保障民众的养命钱保值增值？

　　有人说可以，社保基金可将投资资产的20%投入股市，获得了不菲的收益率，401K计划当然也可以。截至2009年末，9省个人账户委托资金年均收益率达18.9%；截至2010年底，社保基金成立以来的权益投资收益2772亿元，年均投资收益率9.17%，高于同期年均通胀率7个多百分点。

　　但是，有几家机构投资者能够如此精准：在2004年7月到2005年6月，沪指由1340.75点跌至998点，下跌约20%，社保基金持股量却增至26.14亿股，增仓规模约为5倍；2005年7月至2006年6月，沪指从1077.31点上升至1641.30点，涨幅达50%，社保基金则从2006年三季度开始减仓。2007年四季度，社保基金全面减仓三分之一。至2008年一季度末，其持股数从26.14亿股减少到7.78亿股，成功“逃顶”，使其在2007年的收益达到创纪录的1453.5亿元，收益率高达43.19%。而美债危机，沪综指处于2500点低位时，又传出了百亿社保基金入市抄底的传闻。

　　这难道是社保基金特立独行？试问有谁能够理直气壮地廉价吸筹成为战略投资者或者财务投资者？在社保基金这位股市传奇英雄的背后，是其他机构投资者与个人投资者的累累尸骨。只要市场下挫，股基就晚节不保。今年上半年基金亏损严重，基金最多收益为5%，最大亏损却达到了20%。据天相投顾的统计数据显示，今年上半年基金亏损了4397.5亿元，仅次于2008年上半年，亏损最大的依然是偏股类基金。而绝大部分个人投资者，在绝大部分时间里保持着悲壮的亏损历史。

　　如果把401K计划与社保基金相提并论，中国证券市场又出现了一位享受特殊政策的巨无霸，其他投资者恐怕更没有活路。A股市场与股权投资市场，将进入公关资源的白热交战期。

　　第三，推出401K计划是否能够善始善终，条件是否具备？

　　在美国，401K计划已经式微。2008年12月，经合组织(OECD)发布的《养老金市场聚焦》报告显示：2007年12月至2008年10月，OECD国家的股票市场整体下跌近50%，造成私营养老金投资亏损约5万亿美元，资产缩水20%；在美国4/5以上的家庭参加了401k计划，损失已超过3.3万亿美元，损失惨重，加上计划的主要参与者--婴儿潮年代出生的人口成为银发一族，越来越多401K账户将消失。

　　不顾这一惨淡的现实，不顾中国机构投资者高于美国数倍的管理费率，推销中国版401K计划的人食洋不化。他们告诉我们，美国的401K计划对于股市功勋卓著，对美国公众养老善莫大焉，有功于美国经济结构转型。这真是奇闻，从来没有听说一个国家的强盛与经济转型成功，重要原因是因为养老金入市。

　　我们在B股市场套住了国内投资者，在A股市场让中小投资者买单，真正获利的是中介机构，是上市公司，是被造富的一族。在基础的上市与惩戒制度完善之前，不要用华丽的幌子打民众养命钱的主意了，这样真的很不靠谱，很不道德。

　　李稻葵：中国货币政策不会因美债危机转向

　　在欧债危机四伏、美债持续发酵、国内市场通胀高企的当下，记者近日专访了央行货币政策委员会委员、清华大学中国与世界经济研究中心主任李稻葵，就美国第三轮量化宽松政策(QE3)以及中国未来货币政策走向等热点问题进行了探讨。

　　日报：尽管不久前的议息会议，美联储没有对QE3的启动做出

　　暗示，但业内有观点认为，美联储将在未来推出新形式的QE3，对此你的判断是怎样？

　　李稻葵：我觉得不管是否能够推出所谓的QE3，美国的货币政策在相当一段时间内是相当宽松的，因为美国的财政政策现在一团混乱，而美国经济现在碰到了深刻的矛盾和困难，这种深层次的矛盾不可能一两天之内解决，最有可能是要在奥巴马连任之后，也就是5年之后才能看到新的改革方向，在这个艰难的调整进程中，没有一个宽松的货币政策的话，美国经济将很困难。所以整体上讲，它的货币政策一定是宽松的，至于会不会将QE3以QE2那样的形式出现，取决于未来一两个星期资本市场的反应，如果资本市场继续动荡下去，没有大规模恢复的话，我们认为美联储扛不住压力，会推出QE3.

　　日报：你认为QE3会采取什么样的具体形式？

　　李稻葵：美国要推出QE3的目的无非是两个，一是推高整个资本市场的资产价格，因为只有如此才能使整个金融机构的资产负债更加健康，只有在账面上更加健康，才能使得很多金融机构愿意去贷款。第二是要使得整个社会的全体债务人减轻负担，也就是降低长期利率。这两个目的是相辅相成、不可分割的。

　　所以如果要推出QE3，美国可能会是两取其一，或者两者兼有。一个是直接购买长期国债，目前十年期长期国债被降级了，很多金融机构在恐慌之后，一定会减持，那么谁来接手呢，如果没人接手，长期国债的收益率会上升，所以第一个方式，也是最有可能的方式是直接接收长期国债。第二个方式是购买一些非国债类的金融资产，比如说两房发出来的一些相关的金融工具。两房的金融资产被其他金融机构所持有，把两房这部分资产托起来，一环扣一环，通过这个方式来间接救助其他金融机构，这两个方式都可能使用。

　　日报：你认为这样的宽松政策对全球流动性而言会造成怎样的影响？

　　李稻葵：一定会持续地推高全球资产价格，因为美国的问题实际上是资金量比较充足，但是缺少投资方向，一旦QE3推行之后，很多金融机构手中都有很多现金，但这些现金没有必要非留在美国，发现美国目前的投资前景不好，就会很自然地到新兴市场国家寻找机会，因此会形成新兴市场国家的热钱如涌。

　　日报：在这种情况下，我国央行的货币政策是否会转向？

　　李稻葵：国际市场基本能够稳定下来，如果美国及整个世界不出现衰退，那么我们的政策不会出现整体性的反复，不会出现2008年那样全面的刺激，基本保持原有的政策方向。中国经济增长的动力比较强劲，中国经济已经走向了一个结构调整的道路，地方政府对土地出让、土地财政的反思，房地产市场限购政策，对地方融资平台进行重整都表明了监管层对于经济结构的一种调整的动向。

　　这些结构调整的政策不会因债务危机而改变，如果说美债危机对中国经济政策有影响的话，我相信最明显的影响会出现在对外经济关系的协调，比如外资政策上，我们是一个负责任的政府，从而推动欧美政府在经济结构调整问题、汇率升值、上调准备金率上理解中国的利益、立场。总之要利用好美债危机对中国的政策调整拓展国际空间。

　　下半年货币政策我们将要走一步看一步，目前的美债危机和2008年性质不同，不是一个全方位的、全面的、系统的金融系统的危机，因此它对整个世界的影响也和2008年不一样，如果这个判断成立的话，我不认为我们的政策会出现全面的反复。

　　日报：7月份的国内CPI是否已经见顶？

　　李稻葵：这取决于国际形势的变化，假如国际上近期不再出现意外情况，比如我说过的半个月之内国际金融市场动荡基本稳定了，输入型的通胀压力不会大规模上升，这个条件如果成立的话，那么可以说CPI基本上见顶了。

　　日报：按照这个逻辑说下半年继续加息也不是没有可能的事吗？

　　李稻葵：目前金融体系的主要矛盾是负利率。此前的流动性过剩这个问题，已经在很大程度上得到了控制，比如银根紧缩后很多企业向银行贷款很困难，整体而言银行体系的流动性已经被吸纳。现在的问题就是负利率，这个问题比较敏感，总体而言还是要和国际的利率水平挂钩。

　　巴曙松：前瞻性地预防硬着陆风险

　　2011年以来，中国经济正在向政策预期的方向运行，面对复杂多变的国内外经济金融形势，高层灵活运用多重宏观调控工具，经济增长正逐步由政策刺激向自主增长转变。

　　从主要的政策措施看，自2010年1月开始，共计12次提高法定存款准备金率；2010年10月开始，共计5次加息以来，同时在一系列调控措施引导下，M1和M2同比增速已回归历史常态水平，负利率水平得到一定纠正。

　　如果仅仅从上半年的数据看，9.6%的GDP增速、5.4%的CPI均值现实宏观经济依然处于较强增长动力推动下的平稳回落过程中。

　　但是，为什么金融市场开始出现一些硬着陆的担忧呢？

　　除了美国债务危机和美债评级下调、欧债危机等带动的金融市场动荡之外，宏观经济方面出现的一些新动向同样值得关注。

　　首先，货币政策作为典型的需求管理政策，其政策效果的显现往往具有一定的滞后性，例如紧缩效应的显现顺序往往是需求回落、CPI回落、供给减速(库存调整)、PPI回落，而且每一阶段的效应显现均存在一定的时滞，通常加息之后的效果在三、四个季度以后才能显现出来。

　　从这个历史经验看，去年3季度以来加息的累积效应将在三季度开始显现，四季度将有明显的显现。

　　因此，二季度GDP减速温和并不意味着三、四季度不明显减速。

　　其次，取决于通胀的拐点，因为这在很大程度上决定了政策的拐点。

　　按照目前的测算，通胀拐点能否来临取决于三个因素：一是货币紧缩导致经济平稳减速，这可能在三、四季度逐步成为通胀下行的推力；二是大宗商品价格上涨所产生的通胀预期效应和实质性拉动作用；三是劳动力成本的拐点，它将成为通胀的持久拉力。

　　综合而言，下半年支撑通胀的三个因素中，只有货币因素有一个拐点，即使它使得通胀见顶下行，但幅度可能较为有限。

　　再者，紧缩政策往往容易产生非对称性效果，对不同区域、行业及企业产生“旱涝不均”的影响，这使得较高的增长本身即蕴涵着结构性的不平衡。

　　例如大型企业通常具有较强的谈判能力和获得信贷的资源，即使在信贷总量收缩的情况下，仍然可以较为容易地获取额度，从而挤压了中小企业的贷款需求、提高了其资金成本。

　　此外，提高存款准备金率往往对应的是外汇占款，然而中西部省份的外汇贡献虽然小于东部沿海省份，但却受到了同样的紧缩压力，且目前承接产业转移的中西部省份信贷需求本身也较为旺盛，这种非对称冲击也是可能引发政策紧缩效果在不同行业、区域表现差异较大的重要原因之一。

　　硬着陆风险有苗头了吗？

　　其一是PMI指数连续四个月的回落。

　　从历史经验看，PMI作为先行指标，通常具有3个月左右的领先性。

　　同时，PMI从3月到7月以来的连续回落意味着三个月之后，即6月份以后的经济景气度将开始回落。

　　其二是从局部地区的调研情况看，部分中小企业的资金问题已由前期的经营周转问题逐步演变成“借新还旧”的信用风险。

　　其三是固定资产投资的拐点逐步呈现。

　　6月份制造业投资增速由5月份的51%大幅下降至19%，房地产投资则由5月份的39%下降至6月份的25%，而基础设施投资则下降到9%。

　　如果进一步考虑到生产企业对未来投资和产能扩张意愿及信心的下降、开发商资金的进一步趋紧、融资平台监管对地方基础设施投资的影响，那么6月份制造业、房地产和基础设施投资的同步大幅下降可能仅仅是一个开始。

　　其四，国际经济环境的动荡，以及美欧日等主要经济体的走弱，都使得下一阶段的出口面临更为严峻的国际环境。

　　那么，如何防范？

　　第一，紧缩政策应在保持控制通胀首要目标不变的同时，灵活调整力度与节奏，保持一定的前瞻性，防止紧缩政策的滞后性、累积性及市场效应的叠加。

　　具体的政策选项可以是优先使用利率等价格工具，根据银行体系流动性状况等适当减少准备金率等工具的使用频度，应为货币信贷保持平稳增长，避免出现信贷投放的过大波动。

　　第二，促进经济结构的调整与经济转型，为经济增长培育新的增长动力。

　　在外部市场动荡的环境下，要重点拓展内需，完善社会保障体系等，将社会资金更多引入到实体经济中，放松一些门槛较高的行业的准入管制，为经济增长培育新的增长点。

　　同时，要鼓励企业的整合并购，通过适当减税等措施，鼓励企业的升级和竞争力的提高。

　　第三，在保持宏观政策紧缩基调的同时，对特定的领域进行适当的“定向宽松”，这包括保障房的建设，以及地方投融资平台等项目的支持。

　　保障房在一定程度上可以说是房地产调控的缓冲器，下半年保障房进入集中开工期，能够部分对冲房地产投资的下滑，需要给予适当的支持。

　　同时，还要防止部分地方政府投融资平台的流动性风险在特定政策约束下演变成信用风险。

　　总体上，目前的融资平台风险主要集中在财政较弱的市县，且多属项目收益与还款期限不匹配造成的流动性风险，为避免局部的流动性问题变成信用问题，在摸清具体情况并控制风险的前提下，应采取务实的措施引导这些项目完工，避免出现大量的烂尾工程。

　　曹中铭：向香港证监会致敬

　　在香港主板挂牌的洪良国际，其命运如何，不仅牵动着香港投资者的心，也受到国内市场的极大关注。

　　主要生产综合化纤类针织布料，为李宁及安踏、迪卡侬、Kappa、美津浓等运动品牌供应商的洪良国际，于2009年12月24日在香港主板上市。挂牌3个月之后的2010年3月30日，洪良国际被香港证监会突然停牌。香港证监会指控称，洪良国际在2010年12月的招股说明书中存在重大的虚假或误导性数据，投资者可能基于这些数据而认购股份。香港证监会同时表示，假如指控成立，将会把洪良国际上市筹得的资金，归还那些在IPO时认购并仍然持有洪良国际股份的投资者，以及那些在洪良国际上市后曾购入其股份的投资者。

　　在我们日常生活中，如果所购买的商品出现了某些问题特别是质量方面的问题，商家一般都会进行换货或退货处理，此举当然能更好地维护消费者的利益。香港证监会要求洪良国际“退货”，其实问题出在上市公司方面。毕竟，欺诈发行上市，对于监管日趋成熟的香港市场来说，是绝对不被允许的。

　　从去年3月30日停牌至今，洪良国际变成了一桩悬案。日前来自媒体的消息称，香港证监会曾申请高等法院要求洪良国际将上市集资所得近10亿元归还给投资者，但这一申请在8月初被否决。然而，香港证监会并不认同高等法院的否决，并在8月8日宣布，将就此申请上诉。

　　一切为了市场，一切为了投资者。这就是香港证监会对于涉嫌造假欺诈者的态度，也是其对待市场与投资者的态度。仅仅从这一点上，我们也应该向香港证监会致敬！！！

　　回到A股市场，市场中的“洪良国际”可谓大有人在。对包装粉饰业绩造假上市的企业，我们的监管层似乎毫无办法来应对。结果是，造假者越来越多，新股次新股业绩“变脸”的速度越来越快，投资者受到的打击越来越大，信心丧失越来越严重，市场诚信越来越遭到践踏。于是乎，A股市场也常常“跻身”全球最“熊”市场的行列。

　　20年来，A股市场在发展，但暴露出的问题也越来越多。如上市公司的退市问题，创业板退市机制迟迟不出台的问题等，为什么这些问题总不能得到有效的解决呢？为什么A股市场的中小投资者总是处于弱势地位？为什么我们的市场总是处于一种亚健康的状态？

　　说到底，还是监管部门是否能够真正重视的问题。保护中小投资者的利益我们喊了许多年，但中小投资者真的得到保护了吗？答案显然是否定的。

　　当前的A股市场，最核心的缺陷在于利益分配机制的严重不公平。像新股“三高”发行、上市公司只顾“圈钱”不图回报、中介机构为了自身利益漠视市场整体利益、内幕交易、操纵股价等，都是其中最典型的表现。市场中有了这些“蛀虫”作怪，再加上监管的缺失与缺位，中小投资者所面临的结局也就可想而知了。

　　曾经，与境外成熟市场“接轨”成为一句非常时髦的口号。香港市场在对待洪良国际欺诈上市问题上，其实已经为我们提供了最好的“标本”，就看我们如何去“接轨”了。

　　叶檀：养老金是未来全球最大债务黑洞

　　又一位有头有脸的人士指出，美债的本质，就是永远不可能还债。

　　里根总统时期的经济顾问委员会高级经济学家柯特利科夫(LaurenceJ·Kotlikoff)日前表示，美国财政部给出的14万亿国债总额只是冰山一角，非利息支出和预计收入之间的财政缺口高达211万亿美元。

　　这个悲观的数据，包含了美国从最广义上的财政缺口，包含了政府运作开支、社会福利、军费开支、企业债等等。即便211万亿财政缺口有所夸张，但14万亿的联邦政府负债远远不能反映美国的真实负债。

　　从2001至2010年的10年间，美国财政收入基本稳定在2万亿美元左右，而仅福利开支一项，2008年就达到了1万亿美元，占美国政府预算的1/3。美国政府之所以需要大量举债，其中有58%的原因是为了社会福利。柯特利科夫认为，“美国有7800万婴儿潮一代人，在未来15到20年，每人每年的养老金为4万美元。7800万乘以4万美元，我们讨论的是每年给这部分人口的支出就达3万亿美元，这是悬在我们头顶的一张巨额账单，而国会并没有关注这个问题。”

　　事实上，在柯特利科夫之前，美国知名的女分析师梅勒迪斯·惠特尼在今年6月警告，美国州级财政状况远比想象的糟糕。最大的问题在于养老金支出，目前，各州的养老金都存在系统性缺口。如今，未来债务的覆盖率是77%，大大低于2000年的103%。如果每年足额支付养老金成本，州级政府将需要每年增加支出超过7000亿美元，占当前年支出额的40%多。而且，这些数据还不包括未来的医保支出，该项支出列入一个鲜为人知的类别--其它退休后福利(OPEB)。大多数州级政府直接从收入中支付OPEB成本。大多数州都没有累积真正能获得收益的资金以支付未来的OPEB成本，一般都是即付式，完全没有资金储备。惠特尼表示，这些表外数据难以置信地达到了所有表内总负债的三倍，总计2万亿美元。债务负担正在迅速增长；过去一年，养老金缺口扩大了50%。

　　美国永远不可能偿债，并且由于经济增速下降、老年人口增加，债务缺口还将进一步扩大。

　　养老金缺口是未来的债务黑洞之源，如果说次贷危机造成的金融衰退还能够弥补，对养老金缺口将束手无策。这不仅是美国的难题，更是横亘在全球主要经济体头上的乌云。

　　来看日本。据预测，从2011年4月开始的新一年财政年度，日本养老金发放金额预计将出现2.5兆(万亿)日元(289.7亿美元)缺口。而日本养老金运作在继续亏损的过程中。次贷危机爆发的2007年，日本养老金亏损5.84万亿日元。亏损并非第一次，早在2001年、2002年，累计亏损总额高达6.07万亿日元，创下历史纪录。

　　2010年9月22日，英国英杰华保险公司发布报告，提醒欧洲养老金缺口达1.9万亿欧元，相当于欧洲联盟所有国家一年经济总产值的1/5。英国养老金缺口为3790亿欧元，占GDP的26%，为欧盟最高。德国和西班牙紧随其后，养老金缺口分别占GDP的24%和18%。欧洲工作者或许不得不过勒紧裤带的退休生活。

　　中国压力同样沉重。中国社科院世界社保研究中心主任郑秉文今年7月披露研究结果，目前我国养老金缺口大约为1.3万亿元人民币。另据2005年世界银行测算的中国养老金缺口的报告，以目前的人口与养老模式推测，2001年到2075年，中国养老金缺口达9.15万亿元，这还未考虑货币购买力贬值因素。

　　仅养老金缺口一项，注定全球财政危机、债务危机会越来越严重。

　　从短期来看，扩大债务规模借新还旧、稀释货币购买力是便捷的办法，而从长期来看，削减福利将成为惟一选项。今后，依靠国家养老将是最不靠谱的办法，在债务世界中，保留工作能力、投资能力，才能保障有尊严地生活。

　　全球在难以为继的财政体系中打滚，目前的养老体系将在几十年内退出历史舞台。词汇很温柔，如增加养老保障金、或者“柔性退休”，现实却很残酷。

　　安东尼·波顿：现在无需逃离市场 中国仍是首选

　　面对全球股市的剧烈波动，那些最专业的投资人作何感想？富达国际的明星基金经理安东尼·波顿与我们分享了他的最新观点。在周二发送给本报记者的一篇短文中，波顿认为，世界经济最终出现二次探底不大可能，基本面更佳的新兴市场仍具有投资吸引力。

　　管理着一只离岸中国股票基金的波顿认为，只要未来数周市场回暖，他依然坚信这轮牛市会持续下去。当前不是逃离股市的时候，反而应该坚守阵地。

　　“二次探底”或可避免

　　最近几周市场大幅波动，很多市场人士开始谈论全球经济的“二次探底”和发达国家重陷衰退的问题。但在波顿看来，这种情况实际发生不大可能，因为当前的利率很低，且并没有看到太多衰退的前兆。波顿指出，根据他多年来一直运用且屡试不爽的多个衰退预测模型，西方国家重陷衰退的机会很小。

　　近期最受市场关注的无非是两个事件，一是美国评级下调，一是欧债危机。波顿认为，标普下调美国债信评级并不值得大惊小怪，因为这只是“美国财政状况恶化的一个正式确认”。波顿表示，评级机构作出评级下调，很多时候是为了确认一些投资者早已知道的事实。“我不认为美国国债的吸引力会有很大转变，甚至我认为美国的前景要好过欧洲。”

　　而对于欧元区，曾数十年在欧洲开展投资的波顿认为，欧元这项“实验”是一场金融灾难，而目前似乎看不到有效的方法可解决欧洲的困局。不能排除在未来十年，欧元区各国可能重新回到使用各自的货币。

　　新兴市场吸引力骤增

　　面对发达经济体的增长放缓，新兴市场也不能独善其身，特别是那些依赖出口的国家。然而，波顿指出，在全球经济普遍放缓的情况下，拥有相对较高增长率的新兴市场吸引力将大大提升。

　　“我越来越觉得，世界正以两种步速发展。发达经济体与发展中经济体之间的增长差异，将使新兴市场的投资更具吸引力。”目前常驻香港的波顿说。

　　现阶段，波顿建议投资人应继续适量投资于新兴市场。另外，对于那些在全球增长放缓的情况仍能取得稳定增长的公司也很值得投资，比如发达国家的一些优质大型企业，其中有些企业的股息率甚至远高于政府债券收益率。在当前的低息环境下，波顿认为，这些公司极具升值潜力。

　　在退休后又复出来到中国管理投资的波顿表示，他仍然看好中国，尽管中国有自身的问题和挑战，但依然是投资的首选。他指出，市场普遍认为中国经济能够实现软着陆，其股市的表现相对而言也应该会改善。

　　投资建议：坚守阵地

　　“总而言之，我找不到任何惯常的警示讯号表明牛市已经终结。”波顿总结说，“当然，经历过上周的大跌后仍然认为牛市会持续下去，这似乎有点奇怪，甚至是鲁莽，但只要未来数周市场回暖，我仍会坚持这种想法。”

　　对于过去一周股市的大幅波动，波顿给出了他的投资建议。

　　首先，不要低估市场挫败投资者期望的力量。波顿认为，假如市场真的只重复过去的走势，投资者自然能够准确预测市场的走向。但事实证明，大部分人不能准确预测市场走势。

　　其次，要适应更为波动的市场。近年来进行极短期投资的资金显著增加，波顿指出，这些短线资金流加剧了市场的变化，增加了短期的波动性。因此，投资人必须习惯于一个较以往更为波动的市场。

　　假如投资人不能承受更大的波动，那么最好还是不要碰股票。但就专业的投资而言，波顿指出，大部分技术分析、市场情绪及估值指标都显示，现在不是逃离股市的时候，反而应该坚守阵地。

　　“我相信，若干年后当你回首往事，就会发现上周的市场暴跌原来是开始长期股票投资的绝佳时机之一。 ”波顿写道。

　　末日博士：家庭经济实力较弱 国企政治影响力很高

　　6月以来，关于中国经济是否会出现“硬着陆”风险的争辩再起。

　　“他一开口，全世界都在听。”美国著名经济学家努里尔·鲁比尼，因为曾准确预言美国次贷危机会如何一步步演化成一场世界金融灾难而声名鹊起。他因此也被称为“末日博士”。

　　现在，包括努里尔·鲁比尼和金融大鳄索罗斯在内的一些重量级人物，开始对中国经济表示出忧虑，甚至看空。在他们看来，经过30多年的高速发展，中国经济中积累了不少问题，如果不加以解决，中国经济的“硬着陆”为时不远。

　　7月末，努里尔·鲁比尼在上海接受《中国经济周刊》采访时表示：“中国经济在过度投资的情况下可能会出现‘硬着陆’，因为产能过剩。中国许多领域和行业都出现过度投资的情况，这会导致银行呆账，导致政府债券上升。”

　　东方汇理银行高级经济师高德信则告诉《中国经济周刊》，在那些看空者看来，中国的经济增长是比较虚假的，主要依靠政府的支出在推动，这可能会使得经济丧失潜在的增长动力。政府推动型经济已经使得地方债务水平非常高。特别是目前拿中国的情况和日本、美国经济“硬着陆”之前的情况相比，中国所存在的问题和其他国家一样，最终会带来很大的风险，带来很大的危机。

　　过去30年间，有太多的经济学家预测中国经济的危机，甚至所谓中国“崩溃论”的观点一度甚嚣尘上，但中国经济不仅没有出现所谓的崩溃，高速增长已经成为事实。

　　这一次，“末日博士”会成为例外吗？

　　经济“硬着陆”是指，在通货膨胀高企的情况下，政府不得不采取紧缩货币的方式来抑制通胀，从而拖累经济急速下滑，并引发一系列社会问题，代价巨大。

　　嘉宾

　　努里尔·鲁比尼美国著名经济学家

　　连平交通银行(加入自选股)首席经济学家

　　李迅雷国泰君安首席经济学家

　　黄海洲中金公司首席策略师

　　张春上海交通大学、上海高级金融学院执行院长

　　高德信东方汇理银行高级经济师

　　夏斌国务院参事、央行货币政策委员会委员、国务院发展研究中心金融所所长

　　“硬着陆”的“硬指标”是什么？

　　鲁比尼： 针对中国经济情况，如果年均GDP增长低于8%，通货膨胀持续一年高于5%，则被认为出现了“硬着陆”。虽然中国经济今年、明年“硬着陆”的可能性很低，但2013年之后，中国政府如果不针对投资过度、高通胀率提出行之有效的经济改革措施，将很有可能导致经济增长放缓，经济“硬着陆”的可能性也将调高至40%。

　　夏斌：在中国目前，观察是否“硬着陆”，关键看两条：当采取宏观紧缩政策后，经济增速出现放缓，一是是否直接影响了社会的稳定；二是是否直接影响了整个金融体系的稳定。只要整个金融体系是基本稳定的(个别小金融机构经营困难是自然的市场现象)，社会是基本稳定的，就不必担心“硬着陆”。

　　连平：考虑到改革开放以来多次经济回调，尤其是最近十多年出现过几次急剧的回落，最差的是在亚洲金融危机之后，GDP两次靠近7%。所以7%以下的中国经济会比较难看。我认为GDP增速低于7%，CPI同比增长在5%~6%时，会发生“硬着陆”，但发生的几率非常小，几乎不存在。我说的并不是未来一两年，而是中国未来五年内出现“硬着陆”的可能性都不大。

　　李迅雷：我认为只要GDP增速低于8%，CPI同比增长在3%左右，中国经济就会“硬着陆”，发生时间应该在明年或者后年。因为中国GDP潜在增速已经往下移了。前10年是10%，现在估计是9%左右。一旦低于潜在增速，很多问题都会出现。因为中国经济在过去一段时间内，都是靠投资拉动的，经济增长模式一旦发生变化，可能对中国经济冲击会比较大。

　　黄海洲：未来一年内，中国经济 “硬着陆”的概率小于5%，如果GDP增速低于6%，CPI同比增长高于8%，“硬着陆”就会发生。理想状态是中国经济能够实现“软着陆”，即GDP大于等于8%，CPI是5%~7%之间，概率大概是大于95%。

　　改革滞后是真正的风险？

　　近日，著名经济学家吴敬琏尖锐地提出了“市场经济倒退”论。他认为，在过去几年中，我国的市场经济非但没有在推动，反而垄断抬头、国进民退等现象已经影响到社会公平机制和中国经济增长的潜能。

　　记者在采访中了解到，一些学者认为，近年来中国经济改革的步伐放缓甚至倒退，是潜在的风险，而利益集团博弈是最大的主因。有观点认为，政府不能因为现在短期有很多钱，哪里不行就去哪里救火，几万亿投一投，并不能真正地改善市场的机制，让市场更有效地发挥资源配置的作用。如果政府只是简单地扮演中国经济“救火队员”的角色，几年以后，中央政府的资金或许就不够了，那时候再调就可能有更大的风险。

　　业内人士认为，目前中国经济所存在的结构性问题已经十分突出，然而经济发展的模式存在“路径依赖”，改变这一模式已经变得困难，这才是中国经济面临“硬着陆”的风险。在不少国内外学者看来，目前中国经济增长潜力能否持续，关键还是政府是否有决心针对现实中所存在的问题，切实推进财税体制、银行体系、收入分配、要素市场、利率市场化、汇率形成机制等方面的改革。

　　鲁比尼：中国过去几个五年计划中，每个都说要提高消费占全国GDP的比例，结果占比反而从1990年的50%，降到了近几年的35%。我不相信“十二五”能比“十一五”做得好，这是我一个悲观的观点。除非有很多的经济改革，但这些改革会在政治上有很大的困难，因为这会违背利益集团的利益，也违背很多游说集团的利益。这才是令人担忧的。

　　中国需要进行一系列的经济政策改革，比如改革汇率政策、工资政策、改革资本市场等，通过转移财富减少贫富差距、提高家庭收入，进而促进消费在全国GDP中的占比。如果转移不成功，恐怕有一天企业连可以投资的项目都找不到，即使不遭遇“硬着陆”，经济也会放缓。

　　我觉得这些改革太慢了。在中国，家庭的经济实力非常弱，国企的政治影响力很高。国有企业部门以及省级的政府部门都希望自己的GDP增长率得到最大化，就业率得到最大化。这就会导致产能的过剩。这是由政府意愿推动出来的一个结果，所以，降低投资非常难。

　　能否避免经济“硬着陆”取决于，中国政府是不是能够有所作为，调整经济结构、推进改革、减少投资、降低储蓄率、增加消费。

　　经济结构方面的改革是非常困难的。在美国、欧盟、日本都会存在类似的问题，肯定会有许多的利益集团博弈。只有当经济出现“硬着陆”走不下去了，社会开始出现不稳定因素了，才能够促使决策者进行改革。

　　张春：日本跟中国很像，“失去的十年”之所以出现，就是因为调结构、改革做得太晚了，人均GDP已经接近于美国的时候再调整为时已晚。中国还有时间调结构，如果不抓紧机会的话，十年八年以后再做，可能就太晚了。利率市场化改革就是较为典型的例子，如果我们现在利率是不能市场化的，不能够提升得很高，保持负利率的话，那么通胀如果超过5%到6%并持续一年以上，肯定是会有大问题的。

　　高德信：目前中国经济当中消费的推动力是在下降的，中国有时间来解决经济当中不平衡的问题，但时间在慢慢流逝，除非中国可以大幅度提升消费占经济增长当中的比重，解决好这些问题，否则，未来对于中国经济前景的展望，恐怕就没有现在这么乐观了。当然，到目前为止，中国政府是有能力解决相关问题的，我们不同意那些悲观主义者的观点。

　　院外游说集团

　　是受雇于美国社会中各个利益团体的职业说客。他们专门从事对国会议员的游说活动，向议员施加压力和影响，使国会的立法有利于自己所代表的集团的利益。院外活动是美国国会中最具特色的“国粹”，人们称之为国会的“第三院”。

　　“失去的十年”

　　是指上世纪90年代日本在泡沫经济崩溃后，自1991年到本世纪初的长期经济不景气。广义的“失去的十年”还包括：二战后英国在1945年-1995年期间的经济不景气；拉丁美洲在上世纪80年代的长期经济低迷。

　　皮海洲：21岁A股能丢掉行政干预这根拐棍吗？

　　8月15日，某媒体发表评论员文章《缓发新股止跌论缺乏充分依据》，对近期业内人士与评论人士提出的有关“放缓新股发行节奏”等系列观点基本上予以了否定。文章高举新股市场化发行的大旗，不仅强调新股发行制度改革没有理由走回头路，而且非常果断地表示，21岁的A股市场该丢开行政干预这根拐棍了。

　　笔者是“放缓新股发行节奏”等系列观点的提出者与拥护者之一，在有关文章里，笔者明确提出，要放缓新股发行节奏，控制新股发行市盈率，把市场化发股纳入窗口指导中来。因此，对于《缓发新股止跌论缺乏充分依据》一文，尤其是该文“问题之三，21岁的中国A股市场是否应该丢掉行政干预这根拐棍？”的观点，笔者有话要说：

　　21岁的A股市场是否应该丢掉行政干预这根拐棍呢？在这里，我们首先应该弄清楚，为什么要给21岁的A股市场配备“行政干预”这根拐棍。针对新股发行而言，这根拐棍也就是“窗口指导”。之所以要配备这根拐棍，是因为21岁的A股市场，还是一个很不成熟的市场。美国股市是大家公认的比较成熟的一个市场，它已有219年的历史，经过了219年的风吹雨打，当然是成熟了。而A股只是一个21岁的孩子，很多事情需要摸着石头过河，因此给A股市场配备“行政干预”的拐棍是必要的。

　　A股市场不成熟是有目共睹的。它甚至不成熟到了只是为融资者服务的地步，为了融资的需要，可以牺牲投资者的利益。为此，A股市场没有有效保护投资者利益的机制，也没有有效的退市机制，主板退市制度形同虚设，创业板退市制度千呼万唤不出来。此外，市场监管，不论是从制度完善还是到监管能力，都跟不上市场发展的需要。

　　但就是在这样一个不成熟的A股市场里，却要强推新股市场化发行，这本身就是一件荒唐的事情。因为市场化是建立在市场成熟的基础上的，没有成熟的市场根本就不可能有真正的市场化。也正因如此，A股市场出现了一种“被成熟”的怪现象。不仅在某些人的眼里、笔下，A股市场的管理者是圣明的，投资者也是成熟的，整个市场成熟得可以与美国股市比肩了，21岁的A股市场要与219岁的美国股市相提并论。以新股发行而论，甚至连“窗口指导”也都不需要了，“行政干预”这根拐棍似乎成了多余。

　　更重要的是，我们已经看到了丢掉“行政干预”这根拐棍所带来的不良后果。市场化发股沦为“三高”发行，成为发行人赤裸裸圈钱的工具；大量的超募资金躺在银行睡大觉，股市资源被极大浪费；新股投资风险急剧增加，投资者损失惨重。面对如此恶劣后果，难道市场化发行还要一意孤行，还不愿意接受“窗口指导”这根拐棍吗？为此，笔者倒要问问：A股市场推行市场化发股的目的究竟是什么呢？

　　唐福勇：“标普事件”或将改变评级机构未来命运

　　不论对与错，不论有没有任何目的，标准普尔公司下调美国信用评级以及由此引发的各类“海啸”给了世人对评级机构一次不一样的认识。

　　这种认识在此次“标普”事件之前还能为各国政府所容忍，虽然以前也有国家站出来抵制或反对过类似评级，但这一次，显然容忍不过去了。

　　首先，这次触及的是全球利益最大的美国，并且使全球范围内相关联的国家、企业、个人为此受损，在某种程度而言，标普“犯了众怒”。因此，标普受到各方的压力也就不奇怪了。

　　在欧债危机伊始，评级机构的各类评级下调就已经惹恼了欧元区各国。此次加上美国这个头号经济体及因此而受损的众多利益相关者，“标普事件”无疑也将评级机构及未来评级机构的命运推上了风口浪尖。目前来看，以美国为首的各方反击已然开始。

　　新华社8月11日的一篇报道称，美国证券交易委员会（Securities and Exchange Commission，简称SEC）正依据金融监管改革法案，即《多德-弗兰克法案》，评估一份517页的方案，意在改善评级机构的评级质量。这份方案早在今年5月即已拟定。按照该方案，一旦评级机构在评定信用级别的方法和程序中出现“重大失误”，需要在网站上予以公开。

　　按路透社说法，评估这一全新方案与这次美国信用降级没有直接联系，主要缘于全球三大评级机构标普、穆迪和惠誉在2007年美国次级抵押贷款危机和2008年金融危机前后的表现。

　　然而现实问题的关键正在于此，一方面，市场化的过程中已经逐步形成了评级机构存在的必须性、必要性。如同需要财务审计一样，评级也成为各类重大项目、信贷所需的必要手续之一。另一方面，评级机构所采用的评级模型各不相同，并没有一个全球统一认可或行业规则的模型理论基础，因此评级结果也差别各异。所以在市场化手段方面，目前无论政府也好，企业也好，没有能力来全盘否定评级的结果。正如此次美国上至总统，下至财政部及各方的置疑、抗议与批评一样，无论你怎么说，并不能改变评级机构的结果。

　　正如标普8日向美国证交会递交的一份长达84页的信件中所质疑的一样，标普方面质疑全新方案中的“公开重大失误”条款。标普方面认为，如果这一方案获得通过，美国政府有可能向评级机构施加过多影响。另外，标普提出“重大失误”的范畴由谁界定？

　　8月13日，《华尔街日报》援引消息人士的话说，SEC将详细审查标普在下调美国长期政府债务评级时使用的数学模型。该报道还提到，对上述数学模型的审查是SEC检查部门对标普进行大范围审查的内容之一。消息人士还称，SEC检查部门还将审查标普哪些员工提前知道此次下调评级的信息。

　　对数学模型的审查或许还称得上正常，但对员工的审查则明显地带有针对性。问题在于数学模型的对错难道会有结果吗？如果有的话，顶多是选择的参数与计算方式不够妥当完善，难道还能冠上“违法”的帽子？在笔者看来，这应该不太可能。正如新华社8月11日的这篇报道所称，一旦评级机构在评定信用级别的方法和程序中出现“重大失误”，需要在网站上予以公开。这也就意味着，即使最终美国证交会认定标普的数学模型有问题，不够公正客观，也不过是标普在自已网站上公布有所谓的“重大失误”。

　　截至目前，我们一方面看到的是标普对这一方案的质疑；另一方面，每家评级机构所采用的数学模型或者参数选择都不尽相同，也没有一个全球或美国范围内的所谓的数学模型的理论做参考标准。因此，这种审查或许最后只不过是因“标普事件”产生的后果的一种追根问底，结果是为了避免再次发生这种令政府有点手足无措的事情。

　　尽管如此，标普并非就能“安身”，美盛资产管理公司首席投资官比尔·米勒11日在为英国《金融时报》撰写的文章中直言，标普下调美国主权债务评级是一个草率、错误而又危险的举动。米勒在文中批评标普下调美国评级的时机选择“糟糕透顶”，米勒甚至提议美国国会在那几家“全国认定的评级组织”促成或引发下一场金融危机之前，终结它们的寡头垄断。

　　米勒在前述文章中写道：“当然，我们应该让标普、穆迪和惠誉继续就信誉发表意见。但应该让他们在一个自由竞争的市场发表意见，而不是凭借获得法律认可、实际上不受监督或不计后果的寡头垄断地位”。

　　在笔者看来，这种终结寡头垄断地位的建言才是评级公司命运的咽喉。从当前形势的发展来看，评级公司想一如既往地保持原有垄断地位的现实有可能发生改变，而这种改变或许正是评级机构命运改变的开始。