近期上海和香港股票交易互联互通机制建立，拟做下分析，因诸多评论家分析已经比较到位。那么，我从整合汇率与利率、ＱＦＩＩ与ＱＤＩＩ，以及外储“稀释”及信用等多元作用的角度，做下资本多渠道市场“稀释”、流动性分布及证券市场损益结构与路径特征，以及发展趋势的展望：
一、资本多元渠道的有限开闸与市场“稀释”：几个问题
１、万源归宗：政策单一性与系统性
由于政策非单一性特征，所以其多元化路径就不仅仅涉及到当前Ａ股Ｈ股市场之间的流动，能够起到某项单一性效果。其更涉及到汇率、利率政策以及证券国债市场与期货等衍生品的改革与试水；同时，发生作用的环节亦涉及到QFII，QFDI业务的口子拉得多大；特别是资本项目的准入形式及人民币自由兑换的空间多大。
万源归宗，其中一个核心问题在分析中需要确立。三十五年来我国来源于高额贸易盈余所转化的巨额储备在如上环节中是否获得稀释与放水（２０１３年积累达３．８４万亿美元，时年ＧＤＰ则为８．３万亿美元），其在步入资本市场开放中本该有的人民币市场规模及信用应该多大？多元资本开放渠道是否能够从根本上刺激我国一级二级资本市场的跨阶段性完善，从而对资金与信用市场从本质上完成优化与配置。
２、能否提炼出真金白银：多元资本市场的如何交互作用
如果不通盘加以考虑，我们很难说当前多元化资本渠道的市场“放水”是否能够给我国的资本市场、证券市场、股票市场等提炼出真金白银。其作用方式、互相之间的作用关系，是否有益于我们的持有的股票及权证资产，当然，还有我们的国民经济。
那么，整体性视角上，需要我们分析各资本市场放开口子后涉及如下问题值得我们考虑：不同渠道市场的资本流向是否一致，不同方向资本流量的对冲是否能够被同时搅匀？当然，我们亦很难预先获知哪个口子放进的水，又被另外一个口子所放掉？抑或几个市场同时向外放水或进水，那么，我们的资本市场、证券市场及其资产或权证价格是否会形成价格流失或被推高。
针对时下开展中的资本多渠道政策开闸放水过程中下，不仅各类资本的流向流量及分布值得我们关注，同时，其间的关系及结构分布亦决定这不同市场的损益特征与路径，并决定着其价格与波动特点与走势。
３、政策效果受制于内外部资本市场的不平衡：何为交叉作用需要考虑的根本？
从每项单一的政策作用的二级资本市场看，无疑会使人感到变幻莫测，甚至有时得变化会令人匪夷所思。
那么，由于存在各资本市场间收益差异性引致的流动性，无疑，首先需要分析我国内部与外部市场不平衡关系的根源，被打破后，不平衡通过什么途径被被拉动；其次，内部市场之间的不均及流动性收益的差异在各次级市场之间的弥补。这样，各项政策作用下从不平衡到平衡的过程的资本流量及流向的分布，以及政策限定约束空间就清晰了。
二、从资本多渠道试水看我国信用空间及资本市场损益结构与前景：根本问题、交互作用及效果评价
１、多元资本市场有限协同开闸的政策目的：完善各层次资本市场的信用体系
就我国资本市场来说，是一个大体系，这个大体系与国际市场部实现市场有机作用下的均衡发展的话，在我国货币金融领域必然有一个形成这种根本性差异的源头。从货币金融市场的直观角度，则是三十几年来顺差贸易的盈余所转化的巨额外汇储备。
在２０１３年我国已经积累达到３．８４万亿美元，而时年我国ＧＤＰ总额为８．３万亿美元。这种巨额的贸易顺差盈余形成的外储，确实会在资本市场走向开放之时，令人心有余悸，因为它会在人民币国际化及资本市场对接中直接作用于汇率、利率及国内外货币资本流动规模及信用平衡。（我在上一文“扫描中国货币金融体系控\放“两难”：双刃剑下有否第三条路？“曾谈及）
市场机制的作用，任何资本市场的开闸过程，不管是国内市场货币发行量、信贷宽松度调控，还是一级或二级资本，包括内外投资融资市场、汇率、利率市场；及至股票、证券、公私债券、衍生品的市场，都会互相协同运行，外储会作为框架给我们带来直接制约。对于开放的货币金融体系则是决定性的影响。原因很简单，巨额贸易顺差盈余所转化的外储决定了汇率机制及国内外不市场渠道资金市场流量及流向，它决定了各级市场的货币资本的流通总量。你不关注它，各层级资本市场会以高速大规模的流动性套利来平衡与稀释。所以，绝非单一市场行为可以决定这种态势。
２、资本多元化渠道的作用结构与路径解读：五个部分及其之间作用关系及牵制因素
所以，周小川博鳌亚洲论坛博鳌亚洲论坛谈及建立沪港股票交易机制的时，必然强调其目的则为适应了资本市场国际化的发展趋势，还进一步推动了人民币的跨境使用。但是，这一点看我国各类资本市场则完全不够，所以，周小川同时强化与补充提到：
第一，这项业务与人民币合格境外机构投资者（RQFII）业务互相配合，有利于拓宽境内外人民币资金双向流动渠道，并壮大境外人民币资金池，支持境外人民币产品创新，推动境外人民币市场发展。
第二，是完善人民币汇率形成机制。加大市场决定汇率的力度，逐步退出常态式的外汇干预，最近人民币对美元汇率浮动幅度由1%扩大到2%，下一步还将继续朝着市场化方向发展。
第三，是加快推进人民币利率市场化。根据金融市场发展状况，择机扩大人民币存款利率浮动范围，进一步提高金融机构自主定价权。
第四，是加快实现人民币资本项目可兑换。有序提高个人资本项目和资本市场交易的可兑换程度，进一步提升跨境直接投资等方面的便利化水平。这些改革与人民币业务发展将相互配合，相互推动，互相促进。
所以，如上加入沪港Ａ／Ｈ流动额度总计五部内容，则为资本开放过程中，伴随我国外汇储备资本与本币资本与国际市场的不均衡的“稀释”结构与路径，它影响作用于我国国内各级资本市场的国内外资金的流向、流量及分布。那么其在各级资本市场产生如何产生结构性效应，受益效果及路径如何？
事实上，这个过程既有试探性的最低放水，比如，列入不同资本市场调节的上限，形成的最大约束的作用容量，亦防止易放而不易收。亦提出逐步放大的这个趋势。。伴随着更多的。
维持现在的人民币／美元汇率，我国市场投放于流动中的人民币资本粗略的算应该需要达到５１万亿人民币左右。但是，从国内看，我国银行较为单一的零售批发业务及二级资本市场建设严重落后，实际上远远达不到这样的流动性人民币资本利用，亦未有更多信用规模扩张的流通渠道。毕竟从收入角度看，老百姓捏着的钱是无处投放的。同时，中国社会生活方式历来具有达到２５％－３０％的高额的储蓄率。以２０１３年５月数据计：“全国人口总数１３．５亿计算,截至去年５月底，中国人均存款为３，２７１９元，储蓄总额超过１００万亿”。事实，这个数据或许有些保守，有些媒体报道：“以国家统计局的数字进行分析，2011年国内生产总值47万亿元，最终消费为22.5万亿元，进口为1.2万亿美元，照此计算，中国的储蓄率高达52%，这在世界上是罕见的，而且就大国经济而言历史上不曾有过先例。”
那么，以这样规模存放的应该投放于各类资本市场信用流动中的人民币的规模，无疑没有通过单一而合理的信贷投放于市场经济活动（同时存在投放结构不合理），如此来平衡这样高额外储下的汇率比率，结构上存在很大的不合理。规模庞大的货币资本的结构性错配，使以资本市场来合理配置资金的机制不能发挥，亦使人民币币值存在继续升值的空间。所以，可以看出，我们国家时下所需要的信用空间是非常巨大的，但是，通过时下政策的开闸试水的几个渠道是远远不够的。
那么，我们看看如上几项政策对于几部分市场能够发挥怎么样的效果？首先，不可否认的问题，这种具有人民币很大升值冲动的市场结构体系，由于我国资本市场的单一性结构，各类资本市场有限的开闸效果作用于各类资本市场效果未必显著。
比如，我国股票市场作为较为单一的投资渠道。如果不配合其他市场政策，毫无悬念，Ａ股市场会被外来短期资本推高。虽然时下市值被低估，但是Ａ股也会由于存在的低效率，易于被外资利用于国内外套利的工具，且资本流向单一，撬动手段更为简单。
３、我国损益结构与交叉作用路径效果：审慎试水，短期提供资本市场的信用空间不足
我们在时下的资本市场结构存在巨大落差、金融信用体系业务等单一情况下，都不足以维持外向型经济中资本市场开放形成稳定的依存关系。特别是一直有管理浮动的固定汇率，客观上对本币市场应具有５１万亿人民币流动性市场规模来提供，作为提供给产业发展的信用规模。通过完善的资本市场，能够对社会各类面向产业的权证资产加以投放，并以分散与均衡的要求维持流动性规模及外储规模之间的关系，影响内外汇率稳定。当前，在平衡汇率同时，亦维持经济结构投放的均衡合理以避免通胀的产生。
本身这个空间是我国外向型经济规模决定的，这个空间本身是巨大的。但是，由于货币资本市场我们一直以管制方式维持，所以，不管是资本市场的完善还是信用风险的分散化体系，我们落差都是很大的。由于市场单一，那么，股票、证券、汇率及利率等传统市场，亦是最容易被海外资本实现单一冲击与利用的部分。那么，在人民币资本市场信贷及市场配置的流动机制未能建立下，我们历来维持国内外之间本币与外币关系的稳定，不得不一直以发行货币形式体现。
这种情况下，就Ａ股市场来说，由于曾经在审批制配额制特征下形成的低效率，假定在毫无约束的资本市场开放下，这种资本流向的单一型会再次上演，会转换主角以外资来圈钱完成。结果必然是经济及产业结构的低效率并未能通过市场的开放及机制的调节所真正改变。那么，我们未来的产业结构继续难以获得支撑高效率经济提升与发展空间。
那么，如果在时下有限的多元渠道开闸下，它的效果能否弥补我们对于信用要求的巨大缺口？不管是上海和香港建立股票交易互联互通机制建立，还是汇率上下浮动１％－２％的比重，以及利率拟推出自由化的浮动。抑或是QFII、RQFII、QDII，资本流向都有一个特点，有上限的试水下，影响海外资金在监控下进入一级资本市场及次级资本市场 。而且规模在可控范围之内。那么，彼此之间会形成怎么样的作用效果呢？
首先，它对于我们时下有升值冲动的人民币及人民币美元汇率会形成短期的冲击。因为，海外资金必会搏利而来。在可监控的流动性资本市场搏利空间范围，则为政策所限定的上限：汇率市场为上下浮动１％－２％的比重；沪港通试点两地累计投资金额5500亿元人民币；而已有241家合格境外机构投资者(QFII)合计获批535.78亿美元的投资额度，以最新1美元等于6.2129元人民币来算，即QFII总额度约为3328.74亿元人民币；人民币合格境外机构投资者(RQFII)额度总额度达2005亿元，合格境内机构投资者(QDII）额度累计为865.93亿美元额度，即QDII总额度约5379.93亿人民币。
而拟推行的利率市场化会短期内起到冲销掉汇率浮动所带来的海外资金的收益。但是，还不足以将利率浮动收益拉平。因为，如上所分析的顺差贸易盈余积累的高额外储及其对我国市场人民币流通与信贷派生资本市场环节与结构合理性不完善（粗略５１亿人民币）的、应该具有的巨市场规模并不匹配。使利率市场化与汇率的稳定所要求的对国内信用体系规模情况来说，目前的政策较为谨慎，实质短期内并未会对此有根本性的改观。因为，汇率在浮动上下１％－２％的比重时即被管制。但是，亦会增加某些渠道的隐形风险。
可能由此进入我国股票市场、证券市场等次级市场，包括：Ａ股、中小板及创业板市场等及各类权证市场，寻求投机赢利机会。正常来说，这个拉升效果会有一些，但以沪港通试点两地所累计投资金额5500亿元人民币；ＱＦＩＩ的535.78亿美元的投资额度，大约3328.74亿元人民币；以及RQFII额度总额度达２００５亿元。三项总计接近１００００亿人民币计算，我们再除去双向流动的相对均等的流出部分，大概５０００亿资金进入规模，这些可控渠道所作用的空间对于我们的信用需求显得极其有限了。
那么，我们再对比一下我们二级资本市场扩容的规模：ＩＰＯ、优先股、新三板、四板市场逐渐开放。２００４年我国IPO融资规模约为3500亿元；仅四大行首轮优先股规模就达3100亿元。那么，新三板及探索中的四板市场的扩容亦是势在必行。仅几部分的缺口就已经抵消了沪港通及ＲＱＤＩＩ及ＱＤＩＩ的上限约束所提供的资金规模。
另外，长江证券测算，2015年国内上市银行一级资本缺口逾5000亿元。广发证券测算则认为，在未来5年内，我国上市银行的一级资本缺口趋近3000亿元。
４、资本市场受益结构：审慎推进，远景展望
当前，国内信用市场的发达程度却远远未能达到与我国外向型经济整体规模相匹配的结构。所以，我国由于信用市场不发达、投资渠道及各类市场不畅所引起的资金存量过剩，而投放不足及短缺还会继续存在。
而时下有限的五项政策放开对于股票权证及各类次级资本市场在短期内并无根本性的利好及损益上的改变。只是一种试水性尝试而已。利率市场化则会对可能带来的波动提供一种主要的平抑手段。在远期看，首先则是中小板、创业板及新三板则会在进一步开放中获益。Ａ股市场在继续扩大人民币资本市场渠道后亦会随之获益。
三、背后的根本问题：服务产业，远景值得期盼
但是，背后存在的根本问题不容忽视。我一直认为，高额的顺差及外储，必须规划现在及近期的以后，通过资本及信用的平衡投入于合理的产业结构及其升级中创造增长点。它需要通过完善的资本市场体系使国民经济及产业获得发展的资金，形成新的增长点，从而亦推动该国产业结构的调整与升级及整体经济规模的扩张。
这本身是国内经济体系对于货币金融体系从国际分工与贸易中获益后所提出的发展与规模提升的要求。我国基于资本各层次市场的获益结构的根本与基础来源必须从其所依托的产业结构、升级及增长对完善的资本信用市场的要求上做好必修的功课。就资本谈资本、就货币金融谈货币金融，都难以使我国经济增长方式与规模获得根本改观，并获得远期利益。如何利用货币金融体系的改革开放，使各层次资本信用体系进一步完善，服务于产业资本，则是改变时下结构性增长“困境”，惠及百姓的主要问题。