300144宋城演艺

一、公司简介

宋城演艺发展股份有限公司是一家从事主题公园和旅游文化演艺的投资、开发和经营的公司.公司主要业务板块包括了文化类主题公园宋城景区和游乐类主题公园杭州乐园.公司是中国最大的民营旅游企业之一.公司经营的宋城景区及其核心旅游文化演艺大型歌舞《宋城千古情》是目前世界上年演出场次最多和观众接待量最大的剧场演出,被海外媒体誉为与拉斯维加斯"O"秀、法国"红磨坊"比肩的"世界三大名秀"之一.公司经营的杭州乐园以"主题公园+旅游文化演艺"为发展方向,在向游客提供大型游乐设施进行娱乐休闲活动的同时,通过组织和策划嬉水狂欢节、极限运动节、万圣节等大型文化创意主题活动,更丰富了杭州乐园的文化内涵."宋城"品牌在主题公园的设计运营、旅游文化演艺作品的创作服务和大型主题文化活动的策划上奠定了行业领先地位,公司荣获第二届全国文化企业30强称号。

二、财务状况

三、题材事件

6月27日，宋城演艺发布公告，北京密境和风科技有限公司的全体股东，拟以密境和风的100%股权认购宋城演艺全资子公司六间房新增的注册资本。本次重组中，六间房的整体估值为34亿元，密境和风的整体估值为51亿元，与密境和风进行重组后的六间房将不再作为宋城演艺的并表子公司。密境和风由奇虎软件控股，实控人为周鸿祎，主业为花椒直播平台的运营。
　　评论：
　　1、六间房不再并表，修复悲观预期。2016年以来，受直播行业政策收紧、竞争加剧等因素影响，市场对六间房过度悲观。此次重组后六间房不再并表，报表商誉消除，未来没有减值风险，利润按持股比例（低于30%）计入投资收益。本次交易本质上是对六间房价值的重估。此次六间房整体估值34亿元，加上4亿元分红，实际估值达到38亿元（远超投资者预期），若考虑与花椒合并后带来的协同，估值还可能更高。
　　2、公允价值变动叠加股权转让，带来一次性投资收益。由于六间房2015年被收购时的估值为26亿元，本次重组前估值34亿元，因此宋城持有的剩余股权具有公允价值变动收益；此外，宋城拟向第三方转让10%左右的六间房股权，使宋城对重组后六间房的持股比例低于30%，股权转让也有投资收益，二者合计5~6亿元。现金方面，本次交易将为宋城带来12.5亿元左右的现金流入，其中4亿来自六间房的分红，8.5亿来自向适格投资者转让10%左右的股权（不低于8.5亿元）。
　　3、六间房花椒优势互补，协同效应强。花椒直播尚处于成长期且市场推广费较大导致其持续亏损，短期内可能拖累重组后集团的业绩。但受益于花椒直播突出的用户增长率和活跃用户占比（2017Q4为2.13%，在主要娱乐内容类直播APP中排名第一），2017年密境和风实现营收24.19亿元/增长126%。随着规模扩张，2017年其毛利率上升12.5pct，市场推广费率下降27.6pct，减亏约3亿元，盈利改善趋势明显。花椒直播在移动端的用户规模处于领先地位，用户集中在一二线城市且较为年轻化，与六间房形成很强的互补性，此外双方还能够在主播资源、内容活动、运营效益等方面协同，有望凸显规模效应，打开盈利成长空间，从而提升宋城所持剩余股权的价值。

四、估值目标

本次交易对宋城形成利好，不仅六间房出表，商誉风险消失，同时也为上市公司贡献了投资收益和现金流入，更积极的意义在于给予六间房以合理的估值（38亿元），目前公司总市值317亿元，剔除六间房后，主业市值279亿元，18-20年主业净利润9.9/13.7/18.3亿元，增长27%/38%/34%，对应PE估值28x/20x/15x。

去年以来股价一直压抑，直到今年经营管理层开刀改革，技术上股价开始重拾上升趋势，依据稳健原则下的踏浪线分析，25元突破后，目标29元，终极目标34.79元。

五、投资计划

消息出来后我小仓位反复试探性进出过两次，在大盘阶段触底和市场人心思涨有反弹期许背景下，考虑到当前外部国际环境不确定，国内消费相对稳定经济的逻辑，全仓买入，27元脱离成本有10%收益后减持不到三分之一，进一步降低成本，有利于后市调整时顶住压力，争取到下个目标位再考虑获利了结操作。

注意8月6日7347万解禁压力。

蒋祥云  2018-7-19