2005年汇改以来，人民币汇率水平的调整在两个方面取得显著的成效，为进一步的机制改革打下了坚实的基础：

第一，基本实现了汇率向均衡水平调整的目标。迄今为止，人民币对美元升值已超过20%，反映人民币整体升贬值状况的名义有效汇率（按照国际清算银行的口径）的最大升值幅度也在20%之上。由于2008年出现较高的通货膨胀，实际有效汇率升值幅度要比名义有效汇率高出3个百分点左右。自2008年下半年以来，人民币对美元的即期汇率呈双边振荡状态，同时远期汇率升水、贴水交替出现，尤其是进入12月份以后，还一度出现贬值压力。这些都表明人民币汇率水平已经接近均衡水平。

第二，基本解决了升值预期惯性的难题。在汇率调整阶段，政府的作用举足轻重，汇率预期表现出明显的向后看特征。因此，在货币持续升值时期，升值不仅没有弱化反而强化了升值预期。升值速度越快，相应的升值预期也越大，即产生了所谓的升值预期惯性。如何打破升值预期惯性，是所有面临货币升值的国家遇到的难题。在汇改的最初两年里，人民币升值采取小幅、稳步、基本匀速的方式，升值节奏呈现前慢后快的特征，从而强化了升值预期惯性。进入2008年，人民币升值节奏出现了调整：全年升值6.88%，仅上半年就升值6.5%。此阶段呈现出的前快后慢特征，有效地抑制了升值预期惯性。

在过去四年里，人民币对美元汇率的行为也出现了转折，大体上分为两个阶段。

首先是截至2008年底的单向升值阶段。由于人民币实行参考一篮子货币进行调节的有管理的浮动汇率制，因此从理论上讲，如果美元对篮子里其他货币贬值，那么以美元表示该的篮子价值就相应变大，进而人民币对美元升值，反之则反是。在这一时期，鉴于汇改的重要任务之一是实现汇率向均衡水平的调整，所以参考一篮子货币进行调节是非对称的：美元在国际市场上贬值的时候，人民币对美元升值，而美元升值的时候，人民币对美元并不贬值，而是保持基本稳定，从而呈现出单边升值态势。

其次是2009年以来的相对稳定阶段。非对称参考一篮子货币可能会遇到被动升贬值和升值过快的问题。例如，2008年下半年美元强劲反弹，尽管人民币对美元汇率相对稳定，但是人民币有效汇率升值却异常加快。从8月到11月的4个月时间里，人民币名义有效汇率升值11.7%，超过汇改以来升值幅度的一半。由于国际外汇市场上主要货币汇率动荡不定，加之人民币汇率已经接近均衡水平，因而汇率管理的思路也出现调整：放弃非对称参考一篮子货币，转向保持汇率的相对稳定。从今年前5个月的情况来看，人民币对美元汇率在一个交易日内的波动基本和去年相近，但是日间波动幅度明显收窄，基本稳定在6.82-6.84之间。

从目前的情况来看，转向保持对美元的汇率相对稳定是合理的，也基本达到了预期效果，但是潜在的问题不容忽视。

第一，解决了升值过快的问题，但没有改变被动升贬值的状况。美元的跌宕起伏，造成人民币汇率随之被动地沉浮。今年前5个月，人民币对欧元、日元、英镑等非美元货币的汇率波动明显加大，升跌幅都超过了5%，对某些货币甚至在一周之内的升跌幅度也接近5%，这加大了对非美国家贸易的汇率风险。

第二，有效汇率变得不稳定。随着贸易区域分布多元化发展，人民币对美元汇率的稳定对贸易的积极作用也在不断减弱，体现在有效汇率方面，则更为直接。例如，今年前4个月，有效汇率整体是升值的，但是4月份却贬值2%左右，进而影响了贸易的稳定。

第三，降低了汇率制度的弹性。近期人民币升值预期的消失一定程度上跟国际金融危机冲击中国经济有关，经济基本面的发展趋势显示人民币依然是强势货币，升值预期很有可能重头再来，因此需要相对灵活的汇率机制以使汇率的变化能适应经济发展的需要。倘若仍保持人民币对美元汇率的相对稳定，就有可能造成人民币汇率的调整滞后以及再失衡。2005年汇改之前人民币升值压力的累积，一个重要原因是亚洲金融危机期间我们承诺人民币不贬值后，对美元汇率一直基本保持不变，没有及时作出调整。

第四，容易招致国际压力。尤其是在美元大幅或持续贬值的情况下，对美元汇率的相对稳定等于授人以柄。

综合考虑各种因素，特别是人民币汇率形成机制改革的目标，放眼一个较长的时间段，在适当的时机转向对称地参考一篮子货币进行调节，也不失为一种更好的选择。与稳定美元汇率的政策取向相比，汇率依然相对稳定，但稳定的不是对美元的双边汇率，而是有效汇率这种多边汇率。此外，稳定机制的转变不仅恢复了汇率制度的弹性，还提高了汇率管理的灵活性。