乱市长歌行 沙场秋点兵

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   乱市长歌行 沙场秋点兵
-----军工板块防御性主题投资发掘
 
 
              联合证券研究所   刘国宏
                  （2009年8月20日）
 
 
 
在政府积极推行产业结构调整、资产整合的大背景下，资本市场的健康发展、军工集团自身的产业结构调整，都将促进军工产业借道资本市场的整合力度加大。我最看好有军品资产注入预期的企业。军工产业本身是高科技产业，由于国家长期的重点投入，军工行业技术实力很强。武器装备追求领先的属性，决定了军工必然是一个持续创新的产业。很多先进的科学技术都是最先应用在军事领域，一旦进行民用，则具有很高的外部效益。主要发达国家无一例外对军工产业科研开发，包括武器装备科研开发和重大民用科技开发给予大力支持。比如，各国政府在航天领域的投入产出比为1∶7至1∶12之间，军工行业在向民品行业扩充时具有很强的技术优势和经济“核爆”效应。当上市公司获得垄断技术之后，在市场竞争格局中的业绩预期也就值得期待。
在投机机会发掘方面，我们建议关注四大主题：
1、具有核心技术优势的价值成长型主题。
经过军工集团的先行资产注入和整体上市，部分上市公司已经获得了跳跃式发展机会，并且核心技术优势在市场化进程中为业绩持续增长提供了保障。
再比如中国卫星(600118)，经过资产置换之后，公司成为航天五院唯一控股上市公司，是中国卫星产业进行资本运作的平台，公司背依五院先进技术及卫星研制平台，在小卫星研制及相关应用领域处于领先地位。公司近几年业务一直保持较为稳健增长，并购航天恒星及503所卫星应用及相关资产以后，公司卫星应用业务占比提高较大，致公司收入增速有所提高。与公司半年报同时公布的还有设立恒电电源及收购北京宏宇股权的公告，我们认为这两项举措是公司整合资产的开始。当前公司客户主要是政府、特定用户和行业用户，需求稳定。国家政策支持、客户需求的增长及技术的不断进步均持续推动卫星研制及卫星应用产业的稳步增长，未来几年我国航天器发射进入密集期，其在航天器研制数量的占比呈上升趋势，卫星应用空间广阔，前景向好。 在经济形势尚不明确的情况下，公司确定性增长使其更具吸引力，该公司已经成为穿越经济迷雾的成长明星。
 在资产注入、主业转型最经典的中兵光电(600435)，该公司2008年通过新增股份购买大股东华北光学拥有的军品二、三、四级配套产品和军民两用技术产品对应的相关资产和负债，成为第一家军工光电防务资产整体上市的公司，实现公司主营业务向军品产业的成功转型，业绩获得大幅提升。在“大光电”的格局下，中兵光电涉足了远程压制、航空稳瞄、火控系统、无人机、无人车、跟踪卫星天线系统等领域。目前，军民两用产品收入已占中兵光电总收入的近80%，一季度38%的净利润增幅也显示出注入军品资产具有良好的成长性。2009年8月，公司完成了定向增发，募集资金80216万元，将投资于智能机器人技术产品技术改造、场景观测平台产品批生产建设、远程控制技术产品技术改造、光电探测转塔产品技术改造等4个项目，公司有望成为智能机器人产业化的先锋。随着新项目的投产及业绩逐步释放，该公司长期投资价值将进一步显现。
此类上市公司已经具备了价值成长的基础，估值相对较低，是机构投资者的配置首选。此投资主题标的可关注：中国卫星（600118）、西飞国际(000768)、航天信息（600271）、中兵光电(600435)、火箭股份（600879）、中航重机（600765）、晋西车轴（600495）、哈飞股份(600038)、航天动力(600343)、航空动力（600893）、洪都航空(600316)等。
军工产业本身是高科技产业，由于国家长期的重点投入，军工行业技术实力很强。武器装备追求领先的属性，决定了军工必然是一个持续创新的产业。很多先进的科学技术都是最先应用在军事领域，一旦进行民用，则具有很高的外部效益。主要发达国家无一例外对军工产业科研开发，包括武器装备科研开发和重大民用科技开发给予大力支持。比如，各国政府在航天领域的投入产出比为1∶7至1∶12之间，军工行业在向民品行业扩充时具有很强的技术优势和经济“核爆”效应。
目前军工板块的大部分A股上市公司的资产仍是“边角碎料”，盈利能力和市场竞争水平低下。这些上市公司主要是依靠自身内涵式的发展，发展速度比较慢，不能形成规模，产业链上下游相互协作的整体优势没有得到体现。军工的产业链包括器件、分系统和总装，除了核心的总装资产外，对于器件和分系统资产进入上市公司，国家已经逐步放开。资本市场的健康发展、军工集团自身的产业结构调整，都将促进军工产业借道资本市场的整合力度加大。以火箭股份(600879)为例，经过中国航天科技集团公司运载火箭技术研究院的不断注入资产，该公司逐渐形成航天应用综合电子,机电组件,专用集成电路,惯性导航等的业务架构。公司的主要业务为航天配套电子产品,分为电子元器件和单机及系统产品,可用于航天传感,遥感,导航和通信等业务。目前,公司的主要产品依然以军用为主,公司军品业务占比达到了85%左右, 民用产品所占份额较少。由于公司在国内航天电子产品具有垄断性低位,预期公司今后三年的复合增长率将达到30%以上。公司作为中国航天时代电子公司下的航天业务的平台, 但是航天时代控股比例仅为20.34%,我们认为极有可能通过注入资产扩大持股比例，其未来的成长性也值得期待。
根据“大协助、小核心、寓军于民”的产业格局，当上市公司获得垄断技术之后，在市场竞争格局中的业绩预期也就值得期待。随着资本市场制度的完善，具有国际竞争力的中国军工企业有望在资本市场破茧。此投资主题标的包括：四创电子（600990）、航天科技(000901)、航天长峰（600855）、成发科技（600391）、航天机电(600151)、航天晨光（600501）、辽通化工（000059）、航天通信（600677）、ST轻骑（600698)、ST宇航（000738）、航天电器（002025）、高淳陶瓷（600562）。
3、民品资源的整合主题
目前中国军工企业生产的民品有两大系列，一个系列是与主业相关的产品，或者是军民两用产品；另一个系列则与主业毫不相干，例如航天、兵装产业的汽车、摩托车、家电行业。中国军工汽车零部件企业绝大部分是劳动密集型的，应对市场竞争与挑战的承受力极大，整车的生产企业也到了不得不整合的地步。摩托车工业情况与汽车基本相同，受到外国同类先进产品的严重冲击。军工家电作为劳动密集型的组装企业，在重复建设严重、生产过剩中积重难返。因此，对民品资源进行整合，注入具有核心竞争优势的资产，是军工企业民品整合的必然之路。
在此方面，中航集团的民品整合堪称经典，已形成了以深圳中航（0161.HK）为龙头的民品整合平台，以飞亚达A（000026）为龙头的钟表及其零配件的设计、开发和制造业务链，以深天马A（000050）为龙头的液晶显示器和液晶显示模块产品体系，以中航地产（000043）为龙头的地产、酒店、物业物业管理整合平台，相关产业的盈利能力也企大幅提升。
此投资主题值得关注的标的包括：长安汽车（000625）、东安动力（600178）、中航地产（000043）、长春一东（600148）、中航精机(002013)、北化股份(002246)、凌云股份(600480)等。
4、地方军工企业的整合主题
地方军工企业由于脱离核心军工体系较久，市场化意识较强，军民业务结合较好，能够充分分享来自两个市场的增长。
　以颇具地方特色的民爆产业为例，市场需求的增长也为相关上市公司的成长带来历史性的机遇。根据《民用爆破器材行业“十一五”规划纲要》要求，到2010年底民爆生产企业数量要减少到200家以内。近年以来，国内各省区纷纷对省内民爆器材生产企业进行整合重组。由于区域需求和运输安全的限制，民爆企业若想做大做强，必须进行省外扩张。在此背景下，优势公司主要采取收购、参股控股的方式，扩大市场份额和产能。进入2009年，民爆行业景气度大幅提升。这主要受益于2008年8月发改委上调民爆器材指导价格30%，以及原材料硝酸铵价格下跌，民爆行业的营业收入和净利润增速较快。南岭民爆（002096）、江南化工（002226）披露，上半年净利润同比分别增长210%、224%。从跨区域整合来看，久联发展（002037）攻城略地的速度较快，该公司产业链完整、产品线完善，规模初具，扩张的优势已现。该公司在贵州、甘肃地区的市场占有率分别为75%、60%左右。最值得关注的是该公司的战略扩张，除了进一步巩固在贵州和甘肃的地位以外，仍加紧开展在其它省份的收购扩张、抢占市场份额。1-9月的净利润同比增长150～180%,预期2010年产量可增长50%以上。
 在地方军工企业的主题方面，建议关注*ST长岭（00056）、久联发展（002037）、南岭民爆（002096）、湘电股份(600416)、泰豪科技(600590) 等。