昨天公布的制造业采购经理人指数现实出积极高涨的数据。但是，今天给出非制造业经理人指数却放映出另一番景象。其实，昨天新闻报道得已经很好了，制造业PMI之所以数据很好，并不是中国经济高涨的反应，而是输入型通胀的原因。
怎么回事？其实这两个数据极其吻合，恰恰证明了我们的判断，中国内需现在并不旺盛，而许多经济数据的高涨都是原材料价格上涨引发的。
稍微展开说一下。制造业PMI放映的是什么？说白了，就是制造业的经理人判断下一步采购生产所用的原材料需要花多少钱，是增加还是减少。增加，一般认为经济景气度比较高；减少，则比较低。现在看，连续4个月PMI在55以上，应当说经济景气度不错对吗？不对。大家仅仅是认为会花钱越来越多，但花钱多有两种原因，其一是买东西多了，如果是这种情况，经济景气度是高的，好事；还有一种原因是东西贵了，尽管东西没多买，但钱也会多花，这种情况说明经济景气度有问题。
现在看，我们制造业PMI高涨，不是经济景气度高涨的原因，而是价格原因。是原材料价格大幅上涨，导致采购经理人买东西花钱多了。
那是不是“量价齐升”的情况？现在看不是。因为非制造业PMI大幅下滑，环比回落7.3个百分点。尤其是环境及公共设施管理业、其他服务业、航空运输业、建筑装饰业和道路运输业等行业低于50%。这说明，制造业那边多花了钱，但并没有那么多的服务需求。比如，要是多买了东西，运输总要增加吧？但现在看，运输是减少的。说明，制造业PMI上升，完全是由价格因素决定的，而从数量上看，不仅没有增加，反而在减少。
这也证明了我们此前的判断，中国价格上涨，主要是输入性因素导致的。如果是因为中国自己货币发多了形成价格上涨，尤其是形成原材料价格上涨，那一定会同时伴随着一个经济现象――投资过热，我们必然看到固定资产投资增速不断加快，但恰恰相反，我们看到的固定资产投资的增速是下降的。
固定资产投资增速（蓝线是名义数据、红线是实际数据）
不仅是投资，我们看到的消费、工业增加值的增速都在回落。
这些都说明中国内需并不旺盛，反而显示出一定程度的疲弱状态。这是我们坚决反对加息、紧缩货币的重要理由。原材料价格的上涨、CPI的上涨主要是输入型因素造成的。我们紧缩货币，只能打压我们中国的内需，这会适得其反。我已经说过N遍理由了，如果还有人看不懂，那一定是存心找事，而不是出于严谨的经济学讨论。
那过去两年中国是不是投放了大量货币？是！也不是！说是，是因为我们的货币供应量确实上涨很快；说不是，是因为这样的货币投放，并没有构成流动性泛滥。
对不起，如果您想知道理由，您必须有耐心认真看完本文。
我们必须明白，货币投放与市场流动性有关系，但并非向常人理解的那样，一定是正相关关系――货币多了流动性一定大，货币少了流动性一定少。
流动性的大小至少取决于三大要素：货币供应量、市场杠杆率和流动速度。
所以，如果我们看到货币增速小了，还要看杠杆率（比如商业银行的货币乘数）的大小，流动速度的快慢。如果货币增速减少，但市场杠杆率在增加，流动速度在加快，那流动性可能没有减少。反之，我们看到货币增速上升，但杠杆率减少，流动速度减低，那流动性不一定大。
举一个例子，金融危机期间，各国政府都在大量投放基础货币，为什么？一个重要原因政府看到，金融危机使得市场杠杆率突然收缩，货币流动速度突然减慢――市场流动性严重不足，所以大量投放基础货币，补充市场流动性。所谓回收垃圾债券，其实就是把“失去流动性的资产转化为货币――流动性最强的资产”的过程。
那大量投放基础货币是不是意味着流动性比危机前还大？不一定，但一定会有所改善。当然，问题还取决于市场如何理解，如果理解流动性大得不得了，那就真会很大，因为所有人都怕通胀，都会把钱拿出来买东西，于是就真通胀了。这就是市场，往往不在于政府提供了多少流动性，而在于全体人的预期如何，预期决定市场走势，决定价格走势。
再举个例子，如果中国人大量用信用卡消费，那银行延长或缩短还款时间、扩大或减少信用卡的透支额度，都会对市场流动性构成影响，但这样的流动性增减与央行是否投放基础货币无关。
决定市场流动性大小的还有一个重要因素：市场监管条件。比如，银监会提高商业银行的资本充足率、拨备覆盖率、存贷比――这些监管指标，都会对银行的放贷规模、贷款流动速度――货币乘数构成巨大影响；财政部对印花税的调整会影响证券交易的频率，同样是影响证券市场的流动性；证监会打击恶意投机、操纵市场的行为也会影响股市流动性等等等等，不一而足。
我想说：经济学理论告诉我们，央行给出的货币量多，但市场流动性不一定大；央行给出的货币少，但市场流动性不一定小。总之，鉴别流动性大小是一件极其复杂的事情，央行也只能估计个“大概其”，这也是货币政策必须艺术化的重要原因。央行尚且如此，更不用说我们这些缺少“关键数据（比如货币乘数一个季度才公布一次）”的人了。
说了半天关于流动性的理论认识，目的是想告诉大家：市场发生通胀或泡沫一定是流动性过大，而不仅仅是央行货币量大小。
央行收缩或扩大货币供应，可以影响到金融市场的杠杆率和货币流动速度，但没有监管之手的配合，流动性不一定改变。比如，央行提高“法定存准率”紧缩货币，但商业银行可以通过减少了资本充足率、加大吸存力度，继续扩大贷款，结果是对冲了流动性紧缩；通过用10个半年期的短期贷款替代一个5年期的贷款（长贷短投），加大贷款的周转速度，也可以对冲央行的货币紧缩。这样的事情发生的次数太多了。
不管住银行的货币乘数、资本充足率、拨备覆盖率、存贷比等指标，单靠央行的力量达不到收缩流动性的效果。也就是说，收紧流动性最有效的的方式往往是央行和银监会监管――两只手的共同作用。
现在，银监会用重手，不断提高银行监管标准，这是此次宏观调控中，非常重要的特点。也正因为这样的特点，使得央行货币数据显示出的巨大货币投放，并没有变成有效的流动性。
那可能有人会问：为什么大蒜、生姜等商品被恶炒，没有大量的货币做得到吗？问得好。我们首先应当去看看这笔游资的构成。我看到的是，山西煤老板的煤矿被收购之后拿到的钱、江浙一带退出实业的手里的钱，以及房地产政策打压下退出的钱，到处在找投资出路，它们根本不愿意老老实实地把钱放在银行，它们的收益欲望不是银行存款利息可以满足的，所以加息对它们没用。于是形成了得什么炒什么的做法。
其实，这样的态势恰恰说明我们中国实体经济的投资环境在不断恶化，这一点是我们一直以来的担心。中国要实现经济结构的顺利转型，必须注意实体经济环境的问题，不能无度增加成本。